Bernsteins "die intelligente Asset Allocation" noch aktuell?

[Amnesty]

Hallo Zusammen,

 

auf @stagflations freundliche Empfehlung hin, habe ich Bernsteins "die intelligente Asset Allocation" gelesen. Ich habe keine Seite bereut (auch wenn man vieles schon kennt, wenn man Kommer und andere bereits gelesen hat), vielen Dank noch mal für die Empfehlung.

 

Der Anfangsteil mit den Berechnungen zu Korrelationseffekten ist ja sehr motivierend. Die "kalte Dusche" kommt dann bald, wenn die Modelle verlassen und konkrete Kursverläufe betrachtet werden. 

 

Bernstein schreibt (wie ich finde zu recht), dass es ex ante nicht möglich sei, das beste Portfolio zusammenzustellen. Vielmehr ginge es darum, ein Portfolio zu haben, dass in vielen Szenarien gute Ergebnisse erzielt. 

Seit die letzte Auflage des Buches geschrieben wurde, hat sich ja einiges weiterentwickelt. Die Datenverfügbarkeiten und -visualisierungsmöglichkeiten sind deutlich besser geworden. Bspw. muss man nicht mehr selbst rechnen, wenn man die Standardabweichung oder die annualisierte Rendite herausfinden möchte. 

Auch einige Produkte, die heute Standard sind, gab es damals noch nicht. 

 

Mich würde Eure Einschätzung interessieren, wie heute so ein Portfolio, das für viele Szenarien gut genug ist, aussehen könnte, bzw. wie ihr die Empfehlungen Bernsteins heute einschätzt. 

Konkret geht es mir um den Vergleich des Aktienteils zw. einem simplen FTSE All World oder MSCI ACWI IMI und den beiden folgenden Portfolios:

1. Das simple Portfolio:

• Große US Aktien (z.b. S&P500)
• Kleine US Aktien
• Auslandsaktien (z.B. MSCI World ex USA)

2. Wer mehr Komplexität aushält soll dieses Portfolio wählen:

• Große US Aktien (Marktkapitalisiert + Value)
• Kleine US Aktien (Marktkapitalisiert + Value)
• Auslandsaktien (MSCI World ex USA + EM + Smallcaps)
• Kurzfristige Staatsanleihen

 

Der Unterschied ist, dass ein FTSE All World rein nach Marktkapitalisierung gewichtet, während 1.&2. ebenfalls nach Marktkapitalisierung gewichten, aber bestimmte Regionen/Faktoren zusammengefasst und rebalanced werden. 

 

Braucht es dieses Vorgehen noch, seit man auch einfach auf einen FTSE All World zurückgreifen kann oder ist das mittlerweile überholt?

 

Meine Vermutung wäre, dass bei einem FTSE All World langfristig die Rendite höher ist, während bei 1.&2. die Standardabweichung etwas niedriger ausfällt. 

(Das ergab zumindest ein Backtest mit Portfoliovisualizer, allerdings war der mögliche Zeitraum viel zu klein, um belastbare Aussagen zu treffen)...

 

(Vorausgesetzt wird, dass Steuern und Gebühren durch Rebalancing nicht extrem ins Gewicht fallen und ein idealer Anleger keine Fehler macht, während er jährlich rebalanced). 

[Bigwigster]

vor 36 Minuten von Amnesty:

Der Unterschied ist, dass ein FTSE All World rein nach Marktkapitalisierung gewichtet, während 1.&2. ebenfalls nach Marktkapitalisierung gewichten, aber bestimmte Regionen/Faktoren zusammengefasst und rebalanced werden. 

Unter der Annahme dass die Gewichtung der Komponenten von 1&2 nach Marktkapitalisierung erfolgt ist 1 trotzdem noch nicht identisch zu dem FTSE All World da in 1. Schwellenländer fehlen und im FTSE All World Small Caps.

Beim 2. sind kurzfristige Staatsanleihen dabei, also ein risikoarmer Anteil, was das Ganze schon mal gar nicht wirklich vergleichbar macht.

 

vor 36 Minuten von Amnesty:

viele Szenarien gut genug ist

Was bedeutet dass für dich, was ist gut genug und was meinst du mit Szenarien (Inflation/Deflation/hohe Volatilität/negative nominale/reale Rendite über Zeitraum x/Drawdown)? 

vor 36 Minuten von Amnesty:

Braucht es dieses Vorgehen noch, seit man auch einfach auf einen FTSE All World zurückgreifen kann oder ist das mittlerweile überholt?

Wenn du von der Marktkapitalisierung nicht abweichen willst brauchst du nichts anderes als einen All World (persönlich finde ich ACWI IMI besser da im Detail etwas vollständiger inkl. Small Caps ). Wenn du z.b. Value oder bestimmte Regionen übergewichten willst brauchst du andere Produkte.

[Amnesty]

vor 21 Minuten von Bigwigster:

Beim 2. sind kurzfristige Staatsanleihen dabei, also ein risikoarmer Anteil, was das Ganze schon mal gar nicht wirklich vergleichbar macht.

Sorry, die sind versehentlich mit reingerutscht. 

 

vor 22 Minuten von Bigwigster:

Unter der Annahme dass die Gewichtung der Komponenten von 1&2 nach Marktkapitalisierung erfolgt

Damit meinte ich, dass die einzelnen ETFs nach Marktkapitalisierung gewichten. Die einzelnen Assets sind bei 1. gleich gewichtet (also je 1/3).

Bei 2. hat das Bernstein nicht so konkret gefasst, da er dem erfahrenen Anleger empfiehlt, das Asset mit dem niedrigsten KBV nachzukaufen.

 

vor 25 Minuten von Bigwigster:

Was bedeutet dass für dich, was ist gut genug und was meinst du mit Szenarien (Inflation/Deflation/hohe Volatilität/negative nominale/reale Rendite über Zeitraum x/Drawdown)? 

Gemeint ist, im Sinne Bernsteins möglichst nahe an die Effizienzgrenze zu kommen.

Also an die äußere Grenze der Punktwolke im Linke oberen Quadranten.

Als das Buch geschrieben wurde, gab es noch keinen ETF auf den FTSE All World. Jetzt frage ich mich, ob 1.&2. trotzdem noch relevant sind.

[hattifnatt]

vor 56 Minuten von Amnesty:

Als das Buch geschrieben wurde, gab es noch keinen ETF auf den FTSE All World. Jetzt frage ich mich, ob 1.&2. trotzdem noch relevant sind.

Kurze Antwort: Nein  

vor 56 Minuten von Amnesty:

Bei 2. hat das Bernstein nicht so konkret gefasst, da er dem erfahrenen Anleger empfiehlt, das Asset mit dem niedrigsten KBV nachzukaufen.

Selbst das finde ich nicht überzeugend für passive Anleger.

[Bigwigster]

vor 1 Stunde von Amnesty:

Jetzt frage ich mich, ob 1.&2. trotzdem noch relevant sind.

Relevant ist die Frage ob du von der Marktkapitalisierung wie in diesen Beispielen abweichen willst durch z.b. höheres Small Cap Exposure. 

Das in 1. z.b. nur amerikanische Small Caps übergewichtet werden sollen wird vermutlich auf Grund der Produktauswahl damals zurückzuführen sein. Für internationale Diversifikation ist er ja normal auch, also heutzutage ein MSCI World Small Cap. Deshalb sollte man sich nicht auf die konkreten Teilsegmente fokussieren die in deinen Beispielen ausgewählt wurden.

Was ich mit damit sagen will, du musst für dich entscheiden ob dir ein ACWI IMI ETF reicht der alles neutral abdeckt oder in die andere Richtung mit einem Gerd Kommer ETF gehst um Faktoren wie Value überzugewichten ebenso wie Schwellenländer und World ex. USA. Oder eben etwas individuelles und selber mit mehreren ETFs basteln.

Finde die Lösung von der du überzeugt bist und die du durchhalten kannst, solange ausreichend diversifiziert und kostengünstig wird das Ganze dann schon laufen. Die Beiden genannten ETFs würden als 1 Produktlösung auf jeden Fall komplett reichen 

[stagflation]

Deutsche und US-Amerikaner legen unterschiedlich an. Wenn man sich auf Bogleheads umschaut (z.B. bei den Lazy Portfolios), dann sieht man, dass US-Amerikaner immer noch stark unterscheiden zwischen "US stock market" und "International stock market". Insofern sind Bernsteins Vorschläge nicht unbedingt "veraltet", sondern vielleicht einfach nur "US-amerikanisch"?

 

Geändert haben sich die Fonds-Konstruktionen. Als Bernstein sein Buch geschrieben hat, waren Indexfonds in Mode. Der Siegeszug der ETFs begann in den USA gerade erst. In Deutschland waren ETFs noch völlig unbekannt. Heute gibt es sehr breit diversifizierte ETFs. Diese sollte man auch nutzen! Das macht die Ideen von Bernstein aber nicht unbrauchbar, sondern es vereinfacht das Anlegen, weil man heute statt "US stock market" und "International stock market" in einen einzelnen World- oder All-World ETF investieren kann.

 

Interessant finde ich viele Posts in diesem Forum, in denen Anleger mit einem World- oder All-World ETF nicht zufrieden sind - und stattdessen exotische ETFs oder Einzelaktien hinzunehmen wollen. Die verstehen gar nicht, was für tolle Produkte World- und All-World ETFs sind! Weil sie die Theorie und die Geschichte nicht kennen. Ich habe das früher auch nicht verstanden. In 2008 habe ich in diverse Einzelaktien, in Offene Immobilienfonds und zufälligerweise auch in zwei breit diversifizierte ETFs investiert. In den folgenden Jahren sind fast alle Investments abgeschmiert. Aber die beiden ETFs sind langsam, aber stetig gestiegen. Ich habe nicht verstanden, warum. Ich fand das merkwürdig, ja fast magisch.

[Amnesty]

vor 25 Minuten von stagflation:

Heute gibt es sehr breit diversifizierte ETFs. Diese sollte man auch nutzen! Das macht die Ideen von Bernstein aber nicht unbrauchbar, sondern es vereinfacht das Anlegen, weil man heute statt "US stock market" und "International stock market" in einen einzelnen World- oder All-World ETF investieren kann.

Der Grundgedanke bei Bernstein ist ja, möglichst wenig korrelierte Assets (die aber trotzdem im Wert steigen) miteinander zu kombinieren, damit sich Risiken im Idealfall gegenseitig aufheben.

Das wird dann im Laufe des Buches zwar etwas relativiert und abgewandelt, indem dynamische Anteilsverhältnisse und antizyklisches Investieren nach KBV noch dazukommen. 

Lässt man die letzten beiden Dinge mal weg, besteht der Unterschied zw. MCAP und Bernstein weiterhin darin, ob man den ganzen Markt in einem ETF nach MCAP abbildet, oder ob man dazwischen mit verschiedenen ETFs Zäune zieht und darauf achtet, dass die einzelnen Grundstücke z.B. gleich groß bleiben (oder zumindest die Größenverhältnisse gleich bleiben). 

Mir geht es weniger um die Frage nach den konkreten ETF-Produkten, sondern darum, ob diese Grundprämisse stimmt, nämlich dass sich der Aktienmarkt in bestimmte Bereiche aufteilen lässt, die (meistens?) eine möglichst niedrige Korrelation haben und sich so Diversifikationseffekte erzielen lassen.

Wenn das der Fall wäre, sähe ich durchaus einen Sinn darin, nicht nur einen ETF für den Aktienmarkt zu halten.

 

Ich verstehe @hattifnatt, @Bigwigster und auch Dich allerdings so, dass ein All-World ETF nahe genug an ein Portfolio herankommt, von dem man ex ante ohnehin nicht wirklich weiß, zw. welchen "Grundstücken" die Korrelation niedrig sein würde, also dass man mit einem All-World ETF im Aktienteil bereits genug diversifiziert ist. 

 

In dem Fall würde ich nach Bogle vorgehen ("When there are multiple solutions to a problem, choose the simplest one") und dabei bleiben, das Risiko meines Portfolios durch das Mischen des All-World ETFs mit GMF und AAA-Staatsanleihen zu steuern. 

[stagflation]

vor 19 Minuten von Amnesty:

Mir geht es weniger um die Frage nach den konkreten ETF-Produkten, sondern darum, ob diese Grundprämisse stimmt, nämlich dass sich der Aktienmarkt in bestimmte Bereiche aufteilen lässt, die (meistens?) eine möglichst niedrige Korrelation haben und sich so Diversifikationseffekte erzielen lassen.

 

Ja, das ist definitiv so. Du kannst es bei curvo schauen. Stell Dir ein Portfolio aus einem S&P 500 ETF und aus einem EM ETF zusammen - und lass den Korrelationskoeffizienten ausrechnen.

 

vor 19 Minuten von Amnesty:

Wenn das der Fall wäre, sähe ich durchaus einen Sinn darin, nicht nur einen ETF für den Aktienmarkt zu halten.

 

Das verstehe ich nicht. Wenn Du einen All-World ETF nimmst, dann sind doch S&P 500 und EM Aktien enthalten? Du profitierst automatisch von dem Korrelationskoeffizienten < 1 zwischen S&P 500 und EM. Warum willst Du mehr als einen ETF haben? Was würde das verbessern - außer dass Du das Verhältnis zwischen S&P 500 und EM anders einstellen könntest als ungefähr MarketCap?

[Amnesty]

vor 16 Minuten von stagflation:

Das verstehe ich nicht. Wenn Du einen World-ETF nimmst, dann sind doch S&P 500 und EM Aktien enthalten? Du profitierst automatisch von dem Korrelationskoeffizienten < 1 zwischen S&P 500 und EM. Warum willst Du mehr als einen ETF haben? Was würde das verbessern - außer dass Du das Verhältnis zwischen S&P 500 und EM anders einstellen könntest als ungefähr MarketCap?

Das ist genau, was ich versuche herauszufinden: Wenn der Korrelatsionskoeffizient bei einem S&P 500 + EM Portfolio niedrig wäre, würde Bernstein dann nicht (z.B. bei 1.) das Größenverhältnis beibehalten und entsprechend rebalancen? So wie man das bei einem 60/40 Portfolio auch tun würde?

 

Rein MCAP würde dagegen immer wieder zu Konzentrationen führen, bei denen das Gegengewicht (in Deinem Beispiel) aktuell der EM zum S&P 500 immer kleiner würde und die Diversifikation abnähme. 

Möglich wäre natürlich auch, dass man mit rein MCAP im Hinblick auf die Effizienzgrenze weiter oben landet, weil man auf dem Weg nach oben jeden neuen Trend voll mitnimmt und nach der Marktkorrektur hinreichend diversifiziert ist, um den nächsten Aufwärtstrend mitzunehmen?

 

Mir geht es nicht darum den Markt zu schlagen oder mit fancy Ideen am Portfolio herumzubasteln. Ich versuche nur herauszufinden, ob ich von Bernsteins Buch etwas für mein Portfolio mitnehmen kann, oder ob sich vieles nicht durch die bessere Produktauswahl heute einfach erledigt hat. 

[Theobuy]

vor einer Stunde von Amnesty:

Ich versuche nur herauszufinden, ob ich von Bernsteins Buch etwas für mein Portfolio mitnehmen kann, oder ob sich vieles nicht durch die bessere Produktauswahl heute einfach erledigt hat. 

Ich bin der Überzeugung, dass es sich heute erledigt hat. Ein ETF und gut.

 

Die US-amerikanische (englischsprachige) Literatur erklärt häufig gut die Theorie, aber aufgrund des anderen Produktuniversums und anderer Steuergesetze und Rentensysteme kann man ab dort, wo es um konkrete Produkte oder Portfolios geht, aufhören zu lesen. Auch die viel günstigeren ETFs in den USA haben ihre Stolperfallen für Nicht-US-Investoren. Zudem investieren US-Amerikaner und viele andere mit einem sehr großen Home-Bias, den man hier im WPF sehr viel seltener antrifft - wenige würden Deutschland übergewichten. Aus meiner Sicht macht das auch keinen Sinn, da wir hier mit besseren Rentenansprüchen schon einen Home-Bias im Portfolio im weiteren Sinne haben.

[Fondsanleger1966]

Ich habe Bernstein nicht vollständig gelesen.

 

Zur Frage, ob ein (globales) All-in-One-Produkt die alten Misch-Depots ersetzen kann, fällt mir eine Aussage von Bengen an, die ich einmal gelesen, aber nicht abgespeicht habe: Er sagte, dass sein Entnahme-Portfolio bewusst aus zahlreichen Subassetklassen (und entsprechendenden Vehikeln) bestand - ich meine, es waren um die 7 - um Rebalancingprämien zu generieren, die eine höhere SWR ermöglichten.

 

Solche Rebalancingprämien ergeben sich jedoch nicht in einem täglich rebalancierten All-in-One-Produkt, weil die Subassetklassen dort nicht weit genug auseinanderdriften können. Das sollte man bei der Anlageentscheidung bedenken.

 

Grundsätzlich sollte man bei älteren Untersuchungen berücksichtigen, dass sich die Korrelationen z.B. zwischen den Aktienregionen im Verlauf der vergangenen 50 Jahre deutlich verändert haben. Weber et. al haben in ihren Arero-Studien dazu Material gezeigt. Die Diversifikationseffekte könnten daher heute erheblich geringer ausfallen.

[stagflation]

vor 21 Stunden von Amnesty:

Das ist genau, was ich versuche herauszufinden: Wenn der Korrelatsionskoeffizient bei einem S&P 500 + EM Portfolio niedrig wäre, würde Bernstein dann nicht (z.B. bei 1.) das Größenverhältnis beibehalten und entsprechend rebalancen? So wie man das bei einem 60/40 Portfolio auch tun würde?

 

Ich beginne zu verstehen, was Du meinst.

 

Du wunderst Dich, dass man bei einer Mischung von Aktien und Anleihen rebalancen soll/muss (60/40 Portfolio) und bei einer Mischung von S&P500 und EM auch einen All-World ETF nehmen kann - und nicht rebalancen soll/muss.

 

Interessante Frage!

 

Zunächst einmal sind Aktien und Anleihen recht unterschiedlich. Sie haben ein sehr unterschiedliches Risiko und eine sehr unterschiedliche erwartete Rendite. Wenn man nicht rebalanced, kann sich das Verhältnis recht schnell ändern. Dabei ändert sich auch das Risiko des Portfolios. Man muss schon deshalb rebalancen, um das Risiko konstant zu halten. S&P500 und EM sind viel ähnlicher. Sie haben ein ähnliches Risiko und eine ähnliche erwartete Rendite.

 

Die Antwort auf Deine Frage ist aber ganz anders.

 

Auch wenn es so aussieht, gibt es keinen Unterschied zwischen dem 60/40 Portfolio mit manuellem Rebalancing und dem All-World ETF mit automatischen Rebalancing. In beiden Fällen passiert das gleiche!

 

In dem All-World ETF wird das Verhältnis zwischen S&P 500 und EM konstant bei MarketCap-Gewichtung gehalten (stimmt nicht ganz, aber nehmen wir an, es wäre so). Um das zu erreichen, wird auch häufig rebalanced. Ein Teil des Rebalancings geschieht automatisch, weil bei Kursänderungen einzelner Aktien das MarketCap-Verhältnis erhalten bleibt. Es gibt aber auch einen aktiven Teil, wenn Unternehmen aus dem Index/Portfolio entfernt werden oder hinzukommen. Jedenfalls wird dafür gesorgt, dass sich alle Aktien immer schön im MarketCap-Verhältnis befinden.

 

Betrachten wird nun die weltweiten Aktien- und Anleihemärkte. Nehmen wir an, das Verhältnis zwischen weltweiter Gesamt-Aktien-Kapitalisierung und weltweiter Gesamt-Anleihen-Kapitalisierung sei X:Y. Und nehmen wir an, dass dieses Verhältnis im Laufe der Zeit relativ konstant bleibt.

 

Nehmen wir jetzt an, man baut ein Portfolio aus Aktien und Anleihen in genau diesem Verhältnis X:Y - also im MarketCap-Verhältnis. Nach ein paar Monaten wird sich das Verhältnis geändert haben. Wenn man jetzt rebalanced und wieder auf das Verhältnis X:Y zurückgeht, stellt man das MarketCap-Verhältnis wieder her. Man macht also das, was der All-World ETF auch die ganze Zeit macht.

 

Ähnliches gilt auch für ein Portfolio, in dem man Aktien und Anleihen nicht im Verhältnis X:Y, sondern im Verhältnis 60:40 mischt.

[etherial]

vor 17 Stunden von stagflation:

Auch wenn es so aussieht, gibt es keinen Unterschied zwischen dem 60/40 Portfolio mit manuellem Rebalancing und dem All-World ETF mit automatischen Rebalancing. In beiden Fällen passiert das gleiche!

 

In dem All-World ETF wird das Verhältnis zwischen S&P 500 und EM konstant bei MarketCap-Gewichtung gehalten (stimmt nicht ganz, aber nehmen wir an, es wäre so). [...]

Deine Beschreibung ist zwar nicht falsch, aber ich sehe da nicht das gleiche.

 

60:40 bedeutet: Nach jeder Verschiebung der Marktkapitalisierung korrigiere ich zurück auf 60:40 (entgegen der Marktkapitalisierung)

vor 17 Stunden von stagflation:

Nehmen wir jetzt an, man baut ein Portfolio aus Aktien und Anleihen in genau diesem Verhältnis X:Y - also im MarketCap-Verhältnis. Nach ein paar Monaten wird sich das Verhältnis geändert haben. Wenn man jetzt rebalanced und wieder auf das Verhältnis X:Y zurückgeht, stellt man das MarketCap-Verhältnis wieder her. Man macht also das, was der All-World ETF auch die ganze Zeit macht.

Dem würde ich widersprechen. Wenn sich das Verhältnis geändert hat, dann hat sich die Marktkapitalisierung geändert. Wenn man es zurück auf X:Y korrigiert, dann korrigiert man es auf eine frühere Marktkapitalisierung zurück. Und man macht definitiv nicht das was der All-World-ETF macht.

 

Streng genommen hat @Amnesty vollkommen Recht. Ein Index ist kein optimales Portfolio, er ist nicht nach MPT optimiert sondern einfach nur nach Marktkapitalisierung. Unter dem Gesichtspunkt ist das Rebalancen von S&P und EM aber auch nicht optimal, das müsste man dann direkt mit Einzelaktien machen. Das entscheidende ist, dass die Abweichung eines Indexes vom optimalen Portfolio zum ein gering ist und zum anderen ungewiss (d.h. niemand kann sagen ob die geschätzten Korrelationen irgendwas mit der zukünftigen Realität zu tun haben). Unter Ungewissheit ist es entscheidend dass du diversifiziert bist, nicht dass du es "optimal" auf Basis von ungewissen Kenngrößen bist. Und da hat der Index sogar vorteile, weil bei der Portfoliooptimierung nach Markowitz durch Schätzwerte für Korrelationen auch mal Positionen stark untergewichtet werden oder sogar ganz aufgegeben.