Factor Investing mit ETFs

[Glory_Days]

vor 3 Stunden von Johannes34567:

Wieso?

Factor-Investing basiert im Kern auf der statistischen Erklärbarkeit vergangener Renditen - ich sehe grundsätzlich keinen logischen Zusammenhang zu zukünftigen Renditen. Bestimmte Sektor-ETFs kommen meiner Meinung nach einer zeitstabilen Abbildung von unabhängigen Quellen systematischen Risikos am nächsten. Dass diese ein aus Factor-Investing Sicht nicht notwendigerweise günstiges Factor-Exposure aufweisen, ist daher aus meiner Sicht ein Indiz dafür, dass dieser Ansatz ein grundsätzliches Problem aufweist, das ich im ersten Satz beschrieben habe.

vor 3 Stunden von Johannes34567:

Möchtest du das genauer ausführen? 

Ich glaube an das Grundprinzip des Law of One Price, sodass bekannt gewordene Anomalien, die nicht auf logisch zeitstabile Zusammenhänge zurückgeführt werden können, wegarbitriert werden.

[Bigwigster]

Habe für mich mal eine kleine Übersicht erstellt bezüglich Firmenanzahl und Wert bei MSCI:

 

 

Jenseits von Faktorregressionen, Korrelationen und historischen Renditen: Macht es nicht Sinn, allein aus Sicht der Anzahl der Unternehmen (die doch alle eine subjektiv nennenswerte Größe haben) Large Caps unterzugewichten und den Rest überzugewichten?

Wenn man breit diversifiziert sein will und nicht weiß, welche Unternehmen sich besser entwickeln, sollte man dann nicht allein aus diesem Grund zumindest etwas nachjustieren im Vergleich zur Gewichtung nach Marktkapitalisierung?

 

[stagflation]

Es gibt Anleger, die auf Equal Weight ETFs setzen... Oder auf ETFs, bei denen es zumindest eine obere Schranke für die Anteile der ganz großen Unternehmen gibt...

 

Allerdings bin ich der Meinung, dass nicht die MarketCap-Anhänger erklären sollten, warum ihr Ansatz besser ist als andere Gewichtungen. Sondern dass die Nicht-MarketCap-Anhänger erklären sollten, warum ihr Ansatz besser ist.

 

 

[Glory_Days]

vor 33 Minuten von Bigwigster:

Jenseits von Faktorregressionen, Korrelationen und historischen Renditen: Macht es nicht Sinn, allein aus Sicht der Anzahl der Unternehmen (die doch alle eine subjektiv nennenswerte Größe haben) Large Caps unterzugewichten und den Rest überzugewichten?

Wenn man breit diversifiziert sein will und nicht weiß, welche Unternehmen sich besser entwickeln, sollte man dann nicht allein aus diesem Grund zumindest etwas nachjustieren im Vergleich zur Gewichtung nach Marktkapitalisierung?

Das sind Fragen, die wir hier im Forum bereits diskutiert haben. Ich probiere mich einfach mal an den (vereinfachten) Fakten:

• Die Marktkapitalisierung eines Unternehmens spiegelt den von allen Marktteilnehmern zugebilligten Wert des Unternehmens dar. Anhand der Marktkapitalisierung lässt sich der Wert von Unternehmen relativ zueinander bewerten (höhere Marktkapitalisierung = wertvolleres Unternehmen unter der Annahme einer effizienten Kapitalallokation in einem komplexen System).
  Folge: Zukünftige Veränderungen der Werteinschätzung von Unternehmen beziehen sich immer auf deren aktuelle Marktkapitalisierung.
• Wenn man in seiner persönlichen Gewichtung von der Marktkapitalisierung abweicht, bedeutet das, dass sich zukünftige Veränderungen der Werteinschätzung des Marktes, die sich auf die aktuelle Marktkapitalisierung beziehen (und damit das "Marktportfolio" verändern), auf eine andere subjektive Gewichtungsbasis bezogen werden.
• Daraus kann in meinen Augen nicht per sé eine bessere Diversifikation abgeleitet werden, es sei denn, man ginge von einer (temporär) ineffizienten Kapitalallokation aus. Das wiederum würde dem Law of one price widersprechen.

Fazit: Wenn man davon ausgeht, dass der Preisfindungsmechanismus des Marktes zur besten Schätzung des Wertes eines Unternehmens führt (und daran habe ich aufgrund der großartigen Arbeit aktiver Investoren wenig Zweifel), dann sollte man nach Marktkapitalisierung investieren.

[Bigwigster]

Ich hätte es besser spezifizieren sollen, ich wollte nicht in Richtung Equal Weight argumentieren, da ich die Informationen, die in den aktuellen Kursen enthalten sind, beibehalten möchte.

 

Derzeit bestimmen im ACWI IMI die Large Caps mit 14% der Unternehmen nach Anzahl 70% der Performance. Da könnte man doch im Sinne der Diversifikation sagen, ich deckele die Large Caps bei 50%, um dem etwas entgegenzuwirken. Einfach mal ein konkretes Beispiel: MSCI ACWI Large Cap 50% + MSCI ACWI Mid/small 50%.

 

In diesem Fall bleiben die Information des Wertes der einzelnen Unternehmen erhalten, aber die Gruppen werden etwas anders gewichtet.

Geht wohl einfach in Richtung "Klumpenrisiko" reduzieren meine Gedanken 

[Glory_Days]

vor 2 Minuten von Bigwigster:

Aktuell bestimmen im ACWI IMI die Large Caps mit 14% der Unternehmen laut Anzahl 70% der Performance. Daher könnte man doch im Sinne der Diversifikation z.b. sagen ich deckele Large Caps bei 50% um dem ein etwas entgegen zu wirken. Einfach mal ein konkretes Beispiel: MSCI ACWI Large Cap 50% + MSCI ACWI Mid/small 50%.

 

In diesem Fall bleiben die Information des Wertes der einzelnen Unternehmen erhalten, aber die Gruppen werden etwas anders gewichtet.

Geht wohl einfach in Richtung "Klumpenrisiko" reduzieren meine Gedanken

Das ist aus meiner Sicht dann tatsächlich eine andere Frage/Diskussion, und zwar die nach dem Anlageuniversum bzw. den unabhängigen systematischen Risikoquellen.

[Sapine]

vor einer Stunde von Bigwigster:

In diesem Fall bleiben die Information des Wertes der einzelnen Unternehmen erhalten, aber die Gruppen werden etwas anders gewichtet.

Eine weniger theoretisch orientierte Antwort als eine mit Praxisbezug. Die Zyklen gerade im Bereich SC können lange sein. D.h. wenn Du so eine Strategie fahren willst, fährst Du bewusst gegen den Strom in Zeiten wo die großen besser laufen als die kleinen. Das erfordert Nerven und Durchhaltevermögen, damit du später nicht genau zur Unzeit die Strategie änderst und den SC Anteil reduzierst. 

[Bigwigster]

In der Rational Reminder Folge die heute herauskommt sind die zukünftigen Avantis UCITS ETFs Thema 

[Saek]

Es wird also einen DM und einen EM ETF mit eher leichtem Tilt (wie AVUS +  AVDE und AVEM) geben, und einen DM SCV ETF (AVUV+AVDV). Ländergewichtung nach Market Cap, was aktuell ca. 70% US in den beiden DM Fonds entspricht.

[Glory_Days]

Mich würde interessieren, ob und wie Factor-Investoren hier im Forum monitoren und überprüfen, wie ihr Factor-Investing out-of-sample abschneidet. Vergleicht hier jemand regelmäßig gegen eine faktorneutrale Benchmark und welche Schlüsse zieht ihr daraus?

[Saek]

Das zu beurteilen, halte ich kurzfristig (über wenige Jahre) für unmöglich. Was man mMn machen kann und machen sollte, ist, zu prüfen, ob die Fonds das Faktorexposure und (niedrige, negative) Alpha liefern, das man erwartet. Das kann man mit den Renditen weniger Jahre zumindest grob abschätzen. Allgemein habe ich eine grobe Idee, wie das Faktor-Exposure des Portfolios aussehen soll. Wenn sich also Produkte verändern oder besseres auf den Markt kommt (wie der Avantis SCV ETF), kann ich mindestens anpassen, wie ich frisches Geld anlegen. Am Verhalten des Portfolios ändert sich dabei im Idealfall nichts, weil das Faktorexposure gleich bleibt.

Was auch noch geht, ist, zu prüfen, ob die Faktormodelle ihre Fähigkeit beibehalten, Renditen von Portfolios zu erklären (hohes R²), also ob sich Value Aktien mit einem Value-Beta mitbewegen und sich die Volatilität der Einzelaktien wegmittelt.

Ansonsten gilt für jeden Faktor das gleiche wie für das Aktienmarktbeta: Underperformance über 15 oder 20 Jahre kann vorkommen. So eine Durststrecke sollte man also ohne größere Zweifel durchstehen können. Eventuell gibt es noch andere Einflüsse, z.B. wie beliebt bestimmte Faktoren sind – aber das halte ich aktuell für kein Problem. Und selbst wenn, ist es zweifelhaft, dass Timing einen Vorteil bringt...

 

Mein eigenes Portfolio tracke ich zwecks Rebalancing (auch Hebel) in Portfolio Performance. Ich kann dir aber nicht sagen, wie es um die Rendite genau steht und wie es sich mit einer Benchmark (z.B. FTSE All-World für den Aktienteil) vergleicht. Auch wenn ich es wüsste, würde ich nicht danach handeln. Also ist es besser, wenn ich es nicht weiß

Die Rendite in letzter Zeit war vermutlich positiv. Ich musste immer wieder nachkaufen, um meinen Hebel zu halten. Aber welcher Faktor der Treiber war, keine Ahnung.

Bei den Anleihen Futures weiß ich es etwas genauer als bei den Aktien: ich war bei der Steuererklärung überrascht, dass ich sowohl 2022 als auch 2023 im Plus war. Aber da gilt das gleiche wie zuvor (seeehr lange Underperformance kann vorkommen) und eine sinnvolle Benchmark habe ich mir nicht überlegt.

 

[Glory_Days]

Am 29.7.2024 um 21:15 von Saek:

Das zu beurteilen, halte ich kurzfristig (über wenige Jahre) für unmöglich.

Es geht weniger um ein abschließendes Urteil als um kontinuierliches quantitatives Monitoring. Ob und welche Schlüsse daraus dann gezogen werden könnten, stünde meiner Meinung noch einmal auf einem ganz anderen Blatt. Ich glaube schon, dass es interessant wäre, das zu tun - so wie wir es z.B. beim Gerd Kommer ETF mit einer adäquaten Benchmark versuchen.

Am 29.7.2024 um 21:15 von Saek:

Was man mMn machen kann und machen sollte, ist, zu prüfen, ob die Fonds das Faktorexposure und (niedrige, negative) Alpha liefern, das man erwartet. Das kann man mit den Renditen weniger Jahre zumindest grob abschätzen. Allgemein habe ich eine grobe Idee, wie das Faktor-Exposure des Portfolios aussehen soll. Wenn sich also Produkte verändern oder besseres auf den Markt kommt (wie der Avantis SCV ETF), kann ich mindestens anpassen, wie ich frisches Geld anlegen. Am Verhalten des Portfolios ändert sich dabei im Idealfall nichts, weil das Faktorexposure gleich bleibt.

Welches erwartet man denn bzw. was ist der Bezugspunkt?

Am 29.7.2024 um 21:15 von Saek:

Was auch noch geht, ist, zu prüfen, ob die Faktormodelle ihre Fähigkeit beibehalten, Renditen von Portfolios zu erklären (hohes R²), also ob sich Value Aktien mit einem Value-Beta mitbewegen und sich die Volatilität der Einzelaktien wegmittelt.

Diese beiden letzten Gedankengänge bewegen sich in meinen Augen in dem Bereich, wenn man sich bereits final für Faktor-Investing entschieden hat. Meine Überlegung setzt einen Schritt vorher an, wenn diese Entscheidung noch offen ist.

Am 29.7.2024 um 21:15 von Saek:

Ansonsten gilt für jeden Faktor das gleiche wie für das Aktienmarktbeta: Underperformance über 15 oder 20 Jahre kann vorkommen. So eine Durststrecke sollte man also ohne größere Zweifel durchstehen können. Eventuell gibt es noch andere Einflüsse, z.B. wie beliebt bestimmte Faktoren sind – aber das halte ich aktuell für kein Problem. Und selbst wenn, ist es zweifelhaft, dass Timing einen Vorteil bringt...

Wäre die korrekte Benchmark ein in den zu untersuchenden Faktoren neutrales Portfolios (d.h. mit verschwindendem Faktor-Exposure), wenn man das Exposure der restlichen Faktoren konstant hielte? Könnte man so ein Vergleichsportflio überhaupt gezielt konstruieren?

Am 29.7.2024 um 21:15 von Saek:

Mein eigenes Portfolio tracke ich zwecks Rebalancing (auch Hebel) in Portfolio Performance. Ich kann dir aber nicht sagen, wie es um die Rendite genau steht und wie es sich mit einer Benchmark (z.B. FTSE All-World für den Aktienteil) vergleicht. Auch wenn ich es wüsste, würde ich nicht danach handeln. Also ist es besser, wenn ich es nicht weiß

Es müsste dann ohnehin eine gleichermaßen gehebelte Benchmark sein - sonst würde man mutmaßlich Äpfel mit Birnen vergleichen (siehe die Frage zuvor).

[Saek]

19 hours ago, Glory_Days said:

Welches erwartet man denn bzw. was ist der Bezugspunkt?

Der Erwartungswert für das Alpha ist negativ und entspricht den Kosten (inkl. Quellensteuer auf Fondsebene, Transaktionskosten, etc.). Zu viel negatives Alpha ist offensichtlich schlecht. Positives Alpha ist mir suspekt, da ich nicht weiß, woher es kommt. (Und beides ist zu einem gewissen Grad Zufall, in der Zukunft wohl nicht zuverlässig reproduzierbar)

Es wurde vor einiger Zeit mal ein Paper diskutiert, dass gezeigt hat, dass viele Fonds vor Auflage (im Backtest) ein positives Alpha hatten und nach Auflage wurde es negativ. Bei MC- und Faktor-Fonds war es nicht so schlimm wie beim Rest.

Z.b. der JPM Multifaktor ETF, der knapp die Hälfte meines Aktien-Portfolios ausmacht, hat seit Auflage ein recht deutliches negatives Alpha (unter -2%?). Den Grund sehe ich hauptsächlich in der inverse-vol Gewichtung der Sektoren (so untergewichtete Sektoren sind besser gelaufen). Ich gehe davon aus, dass sich das mit der Zeit rausmittelt.

Bei den beiden DFA Fonds ist das Alpha im Rahmen, glaube -1%...0%. Also wie erwartet, eher besser. Der letzte ETF, den ich habe, der Franklin EM MF ETF, ist ähnlich die der JPM, allerdings ohne, dass ich einen guten Grund habe... Mal schauen, wie sich das entwickelt.

19 hours ago, Glory_Days said:

Wäre die korrekte Benchmark ein in den zu untersuchenden Faktoren neutrales Portfolios (d.h. mit verschwindendem Faktor-Exposure), wenn man das Exposure der restlichen Faktoren konstant hielte? Könnte man so ein Vergleichsportflio überhaupt gezielt konstruieren?

Bin nicht ganz sicher, ob ich dich richtig verstehe. Das Vergleichsportfolio liefert die Faktorregression. (Kann man auch mit einem CAPM Einfaktormodell machen). Wenn da ein Marktbeta von 1 (oder 1.5 bei 1.5x Hebel) und Value-Loading von 0.3 rauskommt, weiß man, wie viel man Growth Aktien untergewichten und Value Aktien übergewichten müsste.

19 hours ago, Glory_Days said:

Es müsste dann ohnehin eine gleichermaßen gehebelte Benchmark sein - sonst würde man mutmaßlich Äpfel mit Birnen vergleichen (siehe die Frage zuvor).

Selbstverständlich.

[Glory_Days]

vor 3 Stunden von Saek:

Der Erwartungswert für das Alpha ist negativ und entspricht den Kosten (inkl. Quellensteuer auf Fondsebene, Transaktionskosten, etc.). Zu viel negatives Alpha ist offensichtlich schlecht. Positives Alpha ist mir suspekt, da ich nicht weiß, woher es kommt. (Und beides ist zu einem gewissen Grad Zufall, in der Zukunft wohl nicht zuverlässig reproduzierbar)

Ein erwartetes negatives Alpha würde sich nach meinem Verständnis mit realen Produkten genau dann ergeben, wenn die Rendite vor Kosten durch das verwendete Faktormodell vollständig erklärbar wäre. Welches Faktormodell verwendest du denn?

vor 3 Stunden von Saek:

Es wurde vor einiger Zeit mal ein Paper diskutiert, dass gezeigt hat, dass viele Fonds vor Auflage (im Backtest) ein positives Alpha hatten und nach Auflage wurde es negativ. Bei MC- und Faktor-Fonds war es nicht so schlimm wie beim Rest.

Und was war die Schlussfolgerung? Dass Faktormodelle nur auf bestimmten Zeitreihen gut funktionieren und auf anderen wiederum nicht? Wird es nicht auch dann problematisch, wenn man die Ergebnisse verschiedener Faktormodelle miteinander vergleichen möchte? 

vor 3 Stunden von Saek:

Z.b. der JPM Multifaktor ETF, der knapp die Hälfte meines Aktien-Portfolios ausmacht, hat seit Auflage ein recht deutliches negatives Alpha (unter -2%?). Den Grund sehe ich hauptsächlich in der inverse-vol Gewichtung der Sektoren (so untergewichtete Sektoren sind besser gelaufen). Ich gehe davon aus, dass sich das mit der Zeit rausmittelt.

D.h bei höherer Vola schichtet der Fonds in andere Sektoren um? Solchen Mechanismus stehe ich sehr skeptisch gegenüber, was einen potenziellen Nutzen anbelangt.

vor 3 Stunden von Saek:

Bin nicht ganz sicher, ob ich dich richtig verstehe. Das Vergleichsportfolio liefert die Faktorregression. (Kann man auch mit einem CAPM Einfaktormodell machen). Wenn da ein Marktbeta von 1 (oder 1.5 bei 1.5x Hebel) und Value-Loading von 0.3 rauskommt, weiß man, wie viel man Growth Aktien untergewichten und Value Aktien übergewichten müsste.

Nehmen wir ein Drei-Faktorenmodell mit den Faktoren a, b, c. Natürlich liefert die Faktorregression die Aufspaltung der Portfolio-Rendite in die einzelnen Faktoren. Ich möchte aber das Faktor-Portfolio mit einem anderen Benchmark-Portfolio vergleichen, das das gleiche Exposure in a und b hat wie das Faktor-Portfolio, aber ein verschwindendes Exposure in c. Mich würde interessieren, wie und in welche Richtung sich dann das Alpha des konstruierten Benchmark-Portfolios verändert hat und damit die Rendite.

[Saek]

3 hours ago, Glory_Days said:

Und was war die Schlussfolgerung?

Das ist das Paper, das ich meinte. Fig. 5 ist recht anschaulich: https://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=3765063

Oder auch: https://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=3622753

Schlussfolgerung war eher, dass bei manchen ETFs im Backtest positives Alpha zu beobachten ist (weswegen sie vermutlich so in der Art aufgelegt werden) und nach Auflage bei manchen negatives Alpha, aber recht sicher kein positives Alpha mehr.

3 hours ago, Glory_Days said:

D.h bei höherer Vola schichtet der Fonds in andere Sektoren um?

Umgeschichtet wird da nicht viel, Sektoren mit höherer Volatilität werden niedriger gewichtet (ich denke, das ist über die Zeit einigermaßen konstant). Das gibt zusätzlich noch etwas "low volatility", aber ich sehe das eher neutral (kein Fan, aber auch nicht ablehnend)

4 hours ago, Glory_Days said:

Ich möchte aber das Faktor-Portfolio mit einem anderen Benchmark-Portfolio vergleichen, das das gleiche Exposure in a und b hat wie das Faktor-Portfolio, aber ein verschwindendes Exposure in c. Mich würde interessieren, wie und in welche Richtung sich dann das Alpha des konstruierten Benchmark-Portfolios verändert hat und damit die Rendite.

Du meinst so was in der Art? Das sind Regression vom DM Teil meines Portfolios (50% JPM MF backgetesteter Index, 50% DFA Global Targeted Value live Renditen, ab 2008) für verschiedene Modelle

4 hours ago, Glory_Days said:

Welches Faktormodell verwendest du denn?

Es ist durchaus interessant, die Veränderung bei leichten Veränderungen des Modells anzuschauen. Hauptsächlich nehme ich FF5 (d.h. Aktienmarktbeta/RmRf, Size/SmB, Value/HmL, Profitability/RmW, Investment/CmA) + Momentum (WmL). Gibt viele Details, die man sich anschauen kann. z.B. sind HmL und CmA positiv korreliert und HmL und WmL negativ korreliert, das kann Auswirkungen auf die Faktor-Loadings haben (Multikollinearität). Es kann dann Sinn machen, einen der Faktoren wegzulassen, um zu prüfen, wie und ob sich die Loadings verändern. (Oder HmL durch HmL-Devil von AQR zu ersetzen, um die Korrelation mit Momentum zu vermeiden - aber das führt eventuell zu weit )

[Glory_Days]

vor 8 Stunden von Saek:

Schlussfolgerung war eher, dass bei manchen ETFs im Backtest positives Alpha zu beobachten ist (weswegen sie vermutlich so in der Art aufgelegt werden) und nach Auflage bei manchen negatives Alpha, aber recht sicher kein positives Alpha mehr.

D.h. die frühere Exzess-Rendite ist im Backtest nicht auf die Faktoren zurückzuführen und wird dann durch Financialization entsprechend reduziert.

vor 8 Stunden von Saek:

Du meinst so was in der Art? Das sind Regression vom DM Teil meines Portfolios (50% JPM MF backgetesteter Index, 50% DFA Global Targeted Value live Renditen, ab 2008) für verschiedene Modelle

Ich meine schon zwei komplett unterschiedliche Portfolien. Einmal das Zielportfolio (also z.B. der DM-Teil deines Portfolios) und dann ein zweites Benchmark-Portfolios, das bei der Faktorregresion in allen Faktoren (nahezu) das gleiche Loading wie das Zielportfolio aufweist, bis auf in den zu untersuchenden Faktoren, wo es abweichend vom Zielportfolio ein Loading von null aufweist. Da das Benchmark-Portfolio ein komplett anderes Portfolio als das Zielportfolio wäre, kann man an dieser Stelle nicht einfach die Performance Attribution der einzelnen Faktoren des Zielportfolios ansehen. Das herangezogene Modell für die Faktorregression soll bei beiden Portfolien (Ziel- und Benchmarkportfolio) identisch sein.

 

Wenn ich in deinem Beispiel den Einfluss im FF5 von SmB, HmL, RmW und CmA untersuchen wöllte, würde ich z.B. ein Benchmark-Portfolio mit Faktorloading RmRf = 1.04 und SmB = HmL = RmW = CmA = 0 im FF5 benötigen (ein solches durch Faktor-Loading definiertes Portfolio wäre was die Zusammensetzung angeht nicht eindeutig - d.h. es ginge eher um ein (einfach) investierbares Portfolio, das einem solchen Faktor-Loading nahekommt). Und auf diese Art und Weise könnte man auch entsprechende Benchmark-Portfolios für den Einfluss der einzelnen Faktoren konstruieren.