Diskussionsthread zu meinen MDs

[Sapine]

Ich weiß jetzt maul ich schon wieder rum, aber der 10-Jahresvergleich ist kritisch, weil der Startzeitpunkt vermutlich einen stärkeren Einfluss auf das Ergebnis hat als tatsächliche Systemunterschiede. Falls Du die Zahlenreihen hast, könnte Chemstudent vielleicht mal rollierende 10 oder 5Jahresrenditen basteln?

 

 

Den Artikel Vola: Willkommene Anomalie kennst Du vermutlich?

 

Hast du MSCI ACWI GDP Weighted Index eigentlich auch in Erwägung gezogen und gibt es hierzu überhaupt schon irgendwelche ETFs und dann auch noch mit akzeptabler TER?

[SneakySpeaky]

Zum Start meines anderen Weltdepots ein Blick zurück: Wie hätte dieses Portfolio in 2013 abgeschnitten:

 

Gesamtdepot Performance 2013: +20,1%, Volatilität: 10,3%

 

· Ossiam Stoxx 600 Equal Weight, WKN A1JH12, Depotanteil: 15%, 2013: +23,5%

· Comstage MSCI Europe Small Caps, WKN: ETF126, Depotanteil: 15%, 2013: +33,3%

· S&P 500 Equal Weight, WKN: DBX0KM, Depotanteil: 15%, 2013: +31,6%

· S&P 600 Small Caps, WKN: A0RFEB, Depotanteil: 15%, 2013: + 36,4%

· Ossiam Emerging Markets Minimum Variance, WKN: A1JPU9, Depotanteil: 12,5%, 2013: - 0,8%

· RBS Market Access MSCI Frontier Markets, WKN: A1JHLY, Depotanteil: 12,5%, 2013: +18,8%

· iShares MSCI Emerging Markets Small Caps, WKN: A0YBR0, Depotanteil: 15%, 2013: - 5,6%

 

Kurse zum Start des Musterdepots 2014:

 

· Ossiam Stoxx 600 Equal Weight: 63,38 EUR

· Comstage MSCI Europe Small Caps: 27,92 EUR

· S&P 500 Equal Weight: 24,03 EUR

· S&P 600 Small Caps: 32,27 EUR

· Ossiam Emerging Markets Minimum Variance: 86,68 EUR

· RBS Market Access MSCI Frontier Markets: 51,96 EUR

· iShares MSCI Emerging Markets Small Caps: 47,05 EUR

Vamos ver o que acontece!

[CHX]

Hast du MSCI ACWI GDP Weighted Index eigentlich auch in Erwägung gezogen und gibt es hierzu überhaupt schon irgendwelche ETFs und dann auch noch mit akzeptabler TER?

 

No

[SneakySpeaky]

Hast du MSCI ACWI GDP Weighted Index eigentlich auch in Erwägung gezogen und gibt es hierzu überhaupt schon irgendwelche ETFs und dann auch noch mit akzeptabler TER?

 

No

 

in den USA gab es mal den EWAC, der wurde aber mangels Interesse wieder eingestellt.

[SneakySpeaky]

Ich weiß jetzt maul ich schon wieder rum, aber der 10-Jahresvergleich ist kritisch, weil der Startzeitpunkt vermutlich einen stärkeren Einfluss auf das Ergebnis hat als tatsächliche Systemunterschiede. Falls Du die Zahlenreihen hast, könnte Chemstudent vielleicht mal rollierende 10 oder 5Jahresrenditen basteln?

 

 

Den Artikel Vola: Willkommene Anomalie kennst Du vermutlich?

 

Hast du MSCI ACWI GDP Weighted Index eigentlich auch in Erwägung gezogen und gibt es hierzu überhaupt schon irgendwelche ETFs und dann auch noch mit akzeptabler TER?

 

kein Problem, die Zahlen sind bei MSCI für alle Factor Varianten verfügbar, belastbare Zahlen von ETFs gibt es aber trotzdem erst seit Kurzem.

 

Rollierende Jahresrenditen sind sicher spannend, viel wichtiger wäre es, zu analysieren in welchen Marktphasen welche Factor Variante erfolgreich ist. Minimum Volatility z.B. funktioniert in Bull-Märkten nicht wirklich, da sind die "normalen" bzw. gehebelten Varianten besser.

[SneakySpeaky]

Habe den Thread mal umbenannt, dem Austausch zu meinen Musterdepots steht somit nichts mehr im Weg.

 

Wer sich für Minimum Volatility ETFs interessiert finden in dem Beitrag von lurklurk einige interessante Links und Informationen.

[lurklurk]

Da lese ich gerade was über Low-Volatility und dann stoße ich auf sowas . ...

Practical implementation issues are also important, as it is never wise to assume theory translates directly into practice. Everyone forgets that in the early 1970s, initial passive index funds were equal-weighted, which meant having to frequently sell stocks that were rising and, perversely, buy a great deal of stocks that were going bankrupt. Within a couple of years, these early practitioners discovered a value-weighted target was much easier and less costly to track.

Quelle bei Robeco Research

 

Mal sehen was mit EW im Hinblick auf den derzeitigen Schwenk von Swap zu Replikation bei den Institutionellen passiert.

 

======================

Zu MinVar/LowVol gibt es von Robeco aber auch zwei interessante PDFs:

 

Langfristdaten ca. 1930-2010

Was mir da auffällt:

• wie schon in meinem anderen Posting angesprochen ist die Tracking-Differenz zum Standard-Index groß. Insbesondere die mögliche - und dann oft jahrelange - Underperformance in Growth-Haussen ist psychologisch schwer zu ertragen, auch wenn ich es mir selbst zutrauen würde
• Mischung mit anderen Risikofaktoren wie Value oder Momentum bessert das
• MinVar/LowVol brachte in der Vergangenheit eine Risikoverringerung, bessere Sharpe-Ratio, vielleicht auch bessere Sortino-Ratio (nur Down SD). Leider keine Angaben zum maximalen Verlust (max. Drawdown)
• Rendite-Outperformance in normalen (Nicht-Megacrash-) Jahrzehnten unsicher, würde ich nicht drauf wetten

Mit anderen Risikofaktoren in einer Asset Allocation

• besprochen werden die Risikofaktoren Beta, Value, Small, Momentum und MinVar/LowVol
• Korrelation von Value zu MinVar/LowVol in normalen Zeiten recht hoch, sinkt interessanterweise aber gerade in Krisenzeiten, wenn Value Probleme kriegt - gut!
• Small wird leider in der Simulation wegen vorsichtig angesetzter Risikoprämieren (1% p.a) mit 0% p.a. angesetzt und nicht weiter berechnet
• Die naive 1/N-Mischung bringt historisch wie simuliert gehörig mehr Sharpe-Ratio

Weitere Überlegungen:

• Momentum als Risikofaktor ist für dt. Kleinanleger derzeit nicht in ETFs investierbar (oder?), am ehesten sucht man sich noch einen Index, der nicht zu oft Rebalancing betreibt. Beta, Small, Value und MinVar/LowVol dagegen sind zumindest teilweise kostengünstig verfügbar. Was mir eine Mischung aus MinVar/LowVol (als Ersatz für einen Standardindex) + Value + Small attraktiv erscheinen lässt.
• In welcher prozentualen Gewichtung ist eine andere Frage.
• Da spielen die hier kurz angesprochenen Probleme bei den Unterschieden zwischen investierbaren Indizes/ETFs und Risikofaktoren im akademischen Sinne eine Rolle.
• Auch kocht jeder Anbieter von MinVar/LowVol-ETFs sein eigenes Süppchen bei der Indexkonstruktion, was zu erheblichen Abweichungen im Verhalten zwischen ihnen führt, siehe die Tabellen auf der Bogleheads-Seite
• Auch hätten wir bei der Kombination zwei gegenläufige Tendenzen: Geringere Volatilität (bei sehr hoher Tracking Differenz + Tracking Error) durch MinVar/LowVol, dadurch könnte man den Aktienanteil im Depot bei gleicher Volatilität erhöhen. Mehr Value + Small dagegen führen zu mehr Risiko, was einen geringen Aktienanteil erforderlich machen würde, um das Risiko des Gesamtdepots bei gleicher Renditeerwartung konstant zu halten (dadurch aber auch weniger "fat tails", wie hier gegen Ende des Postings auch schon angesprochen). Preisfrage: Welcher Effekt ist bei welcher Mischung größer, unter der Annahme, dass wir nichts über die Zukunft wissen?
• Unter Berücksichtung der aktuellen dt. Anlagevehikel und ihrer Probleme komme ich nach ausführlich durchdachten heuristischen Methoden (= naives Schätzen in Kommer/Prof.Weber-Sprech) wieder zu meiner gestrigen Zukunftswette zurück: 1/3 MinVar/LowVol-ETF + 1/3 Value-ETF + 1/3 Smallcap-ETF. Die Aktien-/Rentenquote im Depot bleibt dabei so, wie man es bei Standardindizes nach Marktkapitalisierung (S&P500, ...) auch machen würde.

[otto03]

Untersuchung diverser Strategien auf der Basis von US ETFs :

 

http://www.mebanefaber.com/wp-content/uploads/2012/01/model_portfolios1.pdf

[lurklurk]

Mir ist gerade aufgefallen, dass Low-Volatility entweder als eigener Risikofaktor gesehen werden kann (bzw. als behaviouralistischer Faktor wie Momentum, je nach Denkschule/Argumentation), oder als Ergebnis vor allem des Faktors Betting-against-Beta (BAB), den Frazzini und Pedersen vor kurzem eingeführt formuliert haben. Hintergrund ist aber die schon jahrzehntealte Beobachtung, dass der Zusammenhang zwischen Beta und Rendite recht flach ist (mehr hier). Wobei beides eh eng verwandt ist, da es direkt oder indirekt auf weniger Volatilität und/oder mehr Rendite durch low-Beta-Gewichtung hinausläuft. BAB erklärt neben Value und Profitability/Quality als Faktoren auch den Löwenanteil von Buffetts "Alpha".

 

Kurzerklärung (Quelle, dort auch längere Erklärung):

The authors of 2011 study, "Betting Against Beta," sought the answers to the following questions:

 

How can an unconstrained arbitrageur exploit this effect? How do you bet against beta? What is the magnitude of this anomaly relative to the size, value and momentum effects? Is betting against beta rewarded in other countries and asset classes?Which investors e constraint and thus bet on beta? Who bets against beta?

To determine the answers, they analyzed the returns of a market-neutral "betting against beta" (BAB) strategy. The BAB factor is a portfolio that holds low-beta assets, leveraged to a beta of 1, and that shorts high-beta assets, de-leveraged to a beta of 1. For instance, the BAB factor for U.S. stocks achieves a zero beta by holding $1.5 of low-beta stocks and short-selling $0.7 of high-beta stocks.

 

Wenn wir jetzt dieses Paper von ihnen nehmen (BAB ist nicht einfach Value oder eine Sektorwette) ...

Low-risk investing is based on the idea that safer stocks deliver higher risk-adjusted returns than riskier stocks. This was first documented by Black, Jensen, and Scholes (1972), who found that the security market line was flat relative to the Capital Asset Pricing Model (CAPM). However, for many the intuition behind low-risk investing in stocks is captured in going long stodgy (but perhaps ultimately profitable!) industries and by an assumption that the returns are driven by value effects. For example:

 

"…low volatility strategies have substantial industry tilts that, when

removed, substantially reduce volatility-adjusted returns. Second, low

volatility strategies have higher exposure to the value premium"

— Shah (Dimensional Fund Advisors, 2011)

 

[...]

 

Together these utterly disprove the common sentiment that BAB — and low-risk investing in general — is really just an industry bet. It’s neither driven by industry bets nor is it more effective for industry bets. In fact, for both, the opposite is true. In addition our results support the leverage aversion theory behind the BAB strategy’s efficacy, as the higher Sharpe ratios of intra-industry BAB come with higher necessary leverage.

 

Finally, we note the interesting result that the more-effective industry-neutral form of BAB is also less exposed to the value factor (in fact, not at all exposed in the U.S.) than regular or industry BAB (put another way, the correlation of BAB and value is mostly coming from lower Sharpe ratio industry bets). Thus we can dispel two wrong notions at once. The economically and statistically strong low-risk phenomenon is neither driven by exposure to value nor, again, by betting on industries.

 

... in Verbindung mit dieser Studie von jemand anderem von Mitte Dezember: Sie argumentiert für Value+BAB als Hauptfaktoren hinter MinVar/LowVol, auch wenn die Autoren noch einen weiteren Faktor "duration" einführen (Seite 11-12). Wenn ich das richtig verstehe ist damit das Zinsänderungsrisiko (Zinssensitivität) gemeint, dass man normalerweise bei Assetklassen mit Fremdkapitalanteil findet. (Ist mir aber noch nicht ganz klar, dieser Punkt.) Dasselbe bekommen diese Autoren raus, die netterweise nicht nur 1991-2012 untersuchen, sondern auch 4 Hausse-/Baisse-Einzelphasen in diesem Zeitraum ("exhibit 1", die vertikale Tabelle auf der 1. Textseite).

 

Dann sehe ich MinVar/LowVol-ETF schlicht als ein derzeit verfügbares, komfortables Anlagevehikel, um vor allem den Faktor BAB abzudecken. Sie auch diese GMO-Präsentation, S.6:

 

Für Value gibt's ja schon eigene ETFs, aber ein bisschen ist bei MinVar/LowVol eben auch mit drin - ganz praktisch! So wie RAFI-ETFs als Vehikel für Value taugen, wenn auch zu höheren Kosten. Oder ein EqualWeight-S&P500-ETF als Ersatz für zwei verschiedene ETFs auf US-Largecap und US-Smallcap taugt und man sich das händische Rebalancing spart. Bei dem EW müssen wir natürlich noch herausfinden, woher das mysteriöse zusätzliche Alpha von ~1,x % p.a. kommt.

 

Jedenfalls macht das MinVar/LowVol von einer Alpha-Wette oder "Smart Beta"-Marketing-blabla zu simpler Asset Allocation (Faktorexposure), und es ist nur noch die Frage der richtigen Mischung und von Kosten/Nutzen zu prüfen. Aber nicht vergessen (Zitat aus dem letzten Link):

 

In summary, multi-factor investing involves three challenges going forward: 1) any excess earned by investors must first overcome the extra cost of the strategy; 2) greater mass-market participation in a strategy typically means lower expected premiums for all; and 3) risk premiums are not guaranteed — it could take more than a lifetime or longer to see a benefit.

 

PS: Interessanterweise beschreibt das MSCI-EqualWeight-PDF (von weiter oben aus diesem Thread), dass EW im Betrachtungszeitrum und mit dem MSCI EAFE ein negatives Ergebnis von -0,5% p.a. durch den Faktor "volatility" hatte.. Was ich einmal so interpretiere, dass EW und MinVar/LowVol ein Stück gegenläufig wären, wenn man sie gleichzeitig per ETF auf denselben Index im Depot hätte. Aber das galt vielleicht nur für diese konkrete Kombination aus Index und Zeitraum.

[lurklurk]

Schlechte Neuigkeiten für Equal-Weighted ...

 

Komplett durch Value, Small und Zufall erklärbar, siehe hier, hier und hier (mit R^2 von 0.98 für USA und 0.96 für World DM).

Aus dem ersten Link (Tabellen S.50-51) das Alpha p.a. für EW im 4-Faktor-Modell nach Jahrzehnten und für die USA:

1964-1969  0,12
1970-1979 -0,68
1980-1989  0,48
1990-1999 -0,80
2000-2009  2,21
===============
1964-2009  0,15

Nur seit 2000 gibt es überhaupt einen nennenswerten Alpha-Effekt, und der ist dann noch nicht einmal statistisch signifikant.

Für World DM seit 1987:

1987-1989 -0,05
1990-1999 -0,51
2000-2009  1,92
================
1987-2009  0,77

Wieder nur ab 2000 überhaupt ein positives Alpha, diesmal immerhin statistisch signifikant (aber 10% level). Leider haben sie nicht auf die Faktoren BAB und Profitability/Quality untersucht. Rein zufällig ist 2000-2010 auch genau der Zeitraum der MSCI-Studie, die ihren neuen EW-Index unter's Volk bringen wollen. Da sieht man wieder, warum Rückrechnungen unter mindestens 30-40 Jahren für die Tonne sind. MinimumVariance hatten wir ja schon im Vorposting, wenn auch mit geringerem R^2.

 

Nichtsdestotrotz finde ich solche ETFs interessant, solange es für uns Deutsche nur welche mit Übergewichtung ("Tilt") zu Value oder Small zu kaufen gibt, und erst recht keine, die mehrere solcher Tilts kombinieren. Keine "Smart-Beta"/Alpha-Magie sondern schlichtes Übergewichten von Risikofaktoren (Asset Allocation). Solange TER und Spread stimmen.

 

• RAFI -> Tilt zum Faktor Value + leicht Small (+ taktisches Markettiming; s. Abschnitt "Dynamic ...")
• MinVar/LowVol -> Tilt zu den Faktoren Value und BAB/Low-Volatility + Duration/Zinsänderungsrisiko
• Equal-Weighted -> Tilt zu den Faktoren Small (viel) und Value (etwas)
• Warren-Buffett-Strategie -> Tilt zu den Faktoren Value, BAB/Low-Volatility und Profitability/Quality (+ Fremdkapitalhebel)

Bei 1-3 kommt noch der interne Rebalancingeffekt dazu.

Bleibt noch die Frage der Gewichtung, d.h. in welchem Verhältnis muss ich z.B. einen EW-ETF oder MinVar-ETF mit einem Standardindex-ETF mischen, um ein Faktorexposure von X% zu erhalten. Das ist aber eine einfache Multiplikation, die Zahlen zum jeweiligen Faktorexposure der Strategien stehen in den Tabellen der Studien. Leider kann man sich bei diesen Smart-Beta-Mogelpackungen nicht darauf verlassen (das Exposure schwankt), wie wir in einem Nachbarthread gerade bei der Select-Dividend-Strategie festgestellt haben. Ohne regelmäßiges Überwachen und Kontrollieren würde ich das keinem empfehlen.

 

Und bei alledem nicht das letzte Zitat aus dem Vorposting vergessen!

[Bärenbulle]

... in Verbindung mit dieser Studie von jemand anderem von Mitte Dezember: Sie argumentiert für Value+BAB als Hauptfaktoren hinter MinVar/LowVol, auch wenn die Autoren noch einen weiteren Faktor "duration" einführen (Seite 11-12). Wenn ich das richtig verstehe ist damit das Laufzeitrisiko (Zinsänderungsrisiko usw.) gemeint, dass man normalerweise bei Assetklassen mit Fremdkapitalanteil findet. (Ist mir aber noch nicht ganz klar, dieser Punkt.) Dasselbe bekommen diese Autoren raus, die netterweise nicht nur 1991-2012 untersuchen, sondern auch 4 Hausse-/Baisse-Einzelphasen in diesem Zeitraum ("exhibit 1", die vertikale Tabelle auf der 1. Textseite).

 

Dann sehe ich MinVar/LowVol-ETF schlicht als ein derzeit verfügbares, komfortables Anlagevehikel, um vor allem den Faktor BAB abzudecken.

 

Das MinVar/LowVol ebenfalls einen Value-Tilt hat kann ich in der Praxis nicht beobachten. Meiner Meinung nach ist genau das Gegenteil der Fall. Siehe z.B. hier: MSCI World MinVol. Vielleicht ist es eine Anomalie der letzten Jahre wegen dem Hype um die von Dir zitierten Studien. Aber wohin ich bisher geschaut habe, sehe ich bei MinVol mir suspekt schlechtere Fundamentalkennzahlen, ergo wenig Value. Bei so breiter Diversifikation gilt mMn "What-you-see-is-what-you-get" für die Renditeerwartung, es sei denn da ist ordentlich Wachstum realisierbar. Für mich heißt dass eher Finger weg, da ich Growth-Prognosen zutiefst mißtraue.

[Bärenbulle]

Schlechte Neuigkeiten für Equal-Weighted ...

 

Komplett durch Value, Small und Zufall erklärbar, siehe hier, hier und hier (mit R^2 von 0.98 für USA und 0.96 für World DM).

Ohne mich jetzt genauer eingelesen zu haben, glaube ich das das "komplett" falsch ist. EW profitiert vor allem auch von der Rebalancing/Diversifikationsrendite die vor allem bei Rohstoffen (Gorton/Rouvenhorst - "turns water into vine") bekannt geworden ist. Es wäre allenfalls korrekt, wenn durch das Rebalancing die Faktoren inkludiert würden, was ich aber nicht logisch finde. Das Small (und damit indirekt auch Value, weil gilt: Small hat auch immer ein bisschen mehr Value als LC) sehr stark beiträgt ist natürlich logisch und unstrittig.

[lurklurk]

Das MinVar/LowVol ebenfalls einen Value-Tilt hat kann ich in der Praxis nicht beobachten. Meiner Meinung nach ist genau das Gegenteil der Fall. Siehe z.B. hier: MSCI World MinVol. Vielleicht ist es eine Anomalie der letzten Jahre wegen dem Hype um die von Dir zitierten Studien. Aber wohin ich bisher geschaut habe, sehe ich bei MinVol mir suspekt schlechtere Fundamentalkennzahlen, ergo wenig Value. Bei so breiter Diversifikation gilt mMn "What-you-see-is-what-you-get" für die Renditeerwartung, es sei denn da ist ordentlich Wachstum realisierbar. Für mich hieß dass eher Finger weg, da ich Growth-Prognosen zutiefst mißtraue.

 

Jepp. Lustigerweise ist auch RAFI je nach Region garnicht mehr so "Value" (KBV/KCF/KGV). Smart-Beta-Mogelpackungen mit Markettiming und was weiß ich noch eben, kein gezieltes Faktorexposure. Deshalb führe ich MinVar auch bei der Fondsmeisterschaft in erster Linie als BAB+Term/Duration. Speziell den EM MinVar. Alles in einen Sack und draufhauen.

[lurklurk]

Nichts Neues, nur eine Bestätigung von dem, was wir schon bisher im Thread hatten:

 

The Surprising Alpha From Malkiel’s Monkey and Upside-Down Strategies (PDF-Download: hier)

 

Recent index literature is replete with innovations that are based on quantitative strategies and predicated on sensible investment beliefs. Empirical studies confirm that these strategies deliver economically large and statistically significant excess returns over cap-weighted market benchmarks in nearly all regions and countries, over long periods of time. In this article, the authors show that inverting these portfolio-construction algorithms does not reverse the out-performance. Indeed, the upside-down strategies often outperform the originals. This paradoxical result is driven by the phenomenon that seemingly unrelated, non-value-based strategies and their inverted counterparts often have unintended and almost unavoidable value and small-cap tilts. Even Burt Malkiel’s legendary blindfolded monkey, throwing darts at the Wall Street Journal’s stock page, would produce a portfolio with a substantial value- and small-cap bias that would have historically outperformed the S&P 500. The value and small-cap tilts stem from the fact that non-price-based weighting schemes sever the link between a company’s share price and its weight in the portfolio. Clearly, the inverted strategy of a non-price-weighted strategy is still a non-price-weighted strategy, would con-sequently have a value and small-cap tilt, and would there-fore have outperformed historically.

Für die BIP-Gewichtung/Strategie hatte ich die Tage ähnliches festgestellt (Postingmitte). Lustigerweise haben die umgedrehten Strategien sogar teilweise ein signifikantes Alpha (t-stat > 2 bzw. < -2 bei negativem Alpha), die Originale dagegen nicht.

 

Um zu verstehen, was eigentlich hinter den ganzen quantitative Portfoliooptimierungen steckt, sind die folgenden beiden Grafiken vielleicht hilfreich (Quelle):

 

Der Witz ist nun: diese Optimierungen (wie auch EqualWeight) haben schon Auswirkungen, und führten in der Vergangenheit zu mehr Rendite. Nur eben zum Großteil aus anderen Gründen, als ihre Macher/Anwender glauben.

 

Weiter oben hatten wir noch das Detail, dass manche "Smart-Beta"-Strategie auch auf das Durationsrisiko (Zinssensitivität) reagiert, d.h. anleihenähnliche Eigenschaften aufweist, über die im allgemeinen Aktienrisiko enthaltenen Zinseinflüsse hinaus. Ähnlich manche Branchen wir Versorger. Was die letzten Jahrzehnte gut war (Anleihen-Bullenmarkt). Das haben sie hier nicht berechnet, ebensowenig wie Quality/Profitability. Würde vielleicht noch zusätzlich erklären. Naja, wie auch immer - Smart-Beta kann man als groben "Faktor-Proxy" nehmen, wenn es sonst keine Produkte gibt. Oder wenn sie billiger sind (Implementationskosten/TER, Market Impact):

 

SUMMARY

Many sensible investment beliefs, when translated into portfolio-weighting strategies, result in outper- formance against the cap-weighted benchmark index. But so do the arguably nonsensical inverses of those weighting strategies. This paradoxical empirical result, which is observed in a large array of long-only strate- gies globally, is a consequence of the fact that seemingly unrelated strategies that are not based on value or small cap size often have unintended and almost unavoidable value and small-cap tilts, as do their inverse strategies.

 

The resulting factor tilts are the primary sources of outperformance, rather than the underlying investment beliefs. Even Malkiel’s blindfolded monkey throwing darts at the Wall Street Journal would produce a portfolio strategy with a value and size bias that would have outperformed historically. Our empirical results support an assertion that value and size arise naturally in non- price-weighted strategies and constitute the main source of their return advantage.

 

What are we to make of the result that popular strategy indexes, when inverted, produce even better outperformance? It may behoove investors to emphasize more the FF4 factor-based analysis when analyzing investment philosophies. When random portfolios and irrational investment strategies all lead to outperformance, a simple outperformance measure becomes an unreliable gauge of skill.

 

For simplicity’s sake, we omit the discussion of transaction costs and investment capacity. At the same time, costs and capacity differences between strategies can make a significant difference for investors who are interested in assessing these strategies’ true investment benefits. Given that both sensible and senseless strategies outperform for the same reasons (value and small-cap tilts), potential investors would do well to base much of their decisions on a comparison of implementation costs associated with turnover and market-price impact.

Der hier simulierte "Malkiel-Affentest" ähnelt auch der Fragestellung im Thread über eine zufällige "Anti-Strategie" als Anlagemethode.

[lurklurk]

Bisher kannte ich von Weber nur das "Endkunden-PDF" (BIP-Strategie), aber jetzt habe mir mal die detailliertere Version angesehen:

 

How should private investors diversify? - An empirical evaluation of alternative asset allocation policies - Heiko Jacobs, Sebastian Müller, Martin Weber, July 2013 (S.22):

 

Alphas from time series regressions of portfolio returns on a global one-factor Jensen (1968) or four-factor Carhart (1997) model do not lead to a different conclusion. Six optimization models as well as the naively- and GDP-weighted heuristic exhibit a positive, significant, and economically meaningful one-factor alpha. The highest level of statistical significance is, in fact, achieved for the two heuristic approaches. However, for the majority of approaches, the alpha becomes smaller once one controls for global momentum, value, and size effects. Only three extensions of the mean-variance framework still yield a marginally significant alpha.

 

This result highlights the importance of well-known risk premia for global index construction and portfolio optimization, which is not seen from an analysis of the Sharpe ratio or the one-factor alpha alone. For instance, we find that the GDP-weighted global stock portfolio loads significantly onto the premia associated with the international value and size factor, which prevents its excess return from remaining statistically significant. With regard to the value factor, we find a similar behavior also for the equal-weighted portfolio, as well as for all minimum variance approaches. A complete overview of the factor loadings associated with the portfolio models is given in the Internet Appendix.

Weber selber ist also auch klar, dass der Erfolg seiner BIP-Strategie zum guten Teil durch diesen Faktortilt zustande kommt. Und darüber hinausgehende Rebalancingvorteile/Alpha (mittlerweile?) unsicher/schwankend sind. Stichwort gestiegene Korrelationen - hier Backtest-Zeitraum 1973-2012.

 

Mehr noch, es war/ist Webers ausdrückliches Ziel, einen solchen leichten (Small-)Value-Tilt zu erreichen (S.14-15):

 

Recently, alternative index concepts aimed at better approximating true firm values have been proposed. These indices are often weighted by fundamental measures such as earnings, dividends or book values (Arnott et al.,15 2005), building on the intuition that this scheme might be less volatile and less driven by sentiment. Consistent with this rationale, back-testing shows that fundamentally-weighted country-specific indices have outperformed standard value-weighted indices (e.g., Arnott et al., 2005).

 

These findings justify the inclusion of a fundamentally-oriented global stock market index in our analysis. To transfer the idea from the firm to the regional level, we weight the four MSCI indices based on the relative GDP of their covered countries. As the MSCI indices themselves are market value-weighted, this policy might be considered as a compromise between a cap-weighted and a fundamentally-weighted approach. As can be seen from Figure 4, this procedure indeed results in a less volatile, more balanced allocation.

Damit sind wir dann wieder bei der von Arnott im Vorposting aufgeworfenen Frage nach Produktkosten, Qualität der Implementierung (kein negatives Alpha), Market Impact, Steuern usw. Sprich - mit welchen Produkten kriege ich meinen Faktortilt X + ggf. Rebalancing netto am billigsten, wenn ich denn sowas haben will.

 

Noch eine Anmerkung: Es geht bei diesen Betrachtungen nicht um das konkrete Vierfaktormodel Fama/French+Carhart - es gibt andere, ausgefeiltere, wie von MSCI Barra für Aktien oder Wilshire Axiom für Anleihen. Auch F/F selbst sind mittlerweile bei einem erweiterten Modell angekommen, nachdem schon vorher z.B. das sehr ähnliche "Q-Faktor-Modell" herauskam. Siehe dazu z.B. hier. Auch macht das das Vierfaktormodell keinen Unterschied zwischen Marktfaktor und Betafaktor oder bereinigt nicht um Branchen. Das geht durchaus besser.

 

Aber es ist andererseits auch nicht Sinn der Sache, sich selbst mit zig Einflussfaktoren "zuzumüllen", wenn der Erkenntnisgewinn gering ist. Es geht letztlich um konkrete Anlagentscheidungen, und wenn sich alles auf einige wenige, klar abgegrenzte, idealerweise gering oder negativ korrelierte Faktoren mit bekanntem Risikoprofil eingrenzen lässt, umso besser. Denn umso einfacher kann ein Anleger schauen, welche Kombination am besten zu seiner Risikotragfähigkeit und Risikoneigung passt, zu der neben finanziellen Zielen, Gefahren und Möglichkeiten z.B. auch die Mentalität (Verhalten in Crashs o.ä.) zählt:

 

I have been reading El Erian’s book When Markets Collide: Investment Strategies for the Age of Global Economic Change.

 

He recognizes that the specification of appropriate asset allocations inevitably involves a mix of science and art, but raises concerns that the balance has shifted significantly away from science towards art (or to what he calls ‘guesstimates’). He notes traditional boundaries between asset classes are blurring, correlations are increasing, and when not linked to fundamentals, asset classes get connected simply by the extent of common ownership…(as I read it).

 

His suggestion (this is a direct quote):

“The ideal situation is to come up with a small set (three to five) of distinct (and ideally orthogonal) risk factors than command a risk premium. The next step is to assess the stability of the factors and how they can be best captured through the use of tradable instruments. This provides for a portfolio optimization process whereby the factors are combined in a manner that speaks directly to the investors’ return objective and risk tolerance. The end product is a more robust and time consistent combination of asset classes that map clearly to the underlying factors.”

 

“Success here involves coming up with a new method that bypasses many of the limitations of the traditional approach. This would shift the balance back towards more robust science, and it would allow investors to better capture risk premiums in a more efficient and sustainable manner. Partial success is coming up with a methodology that enables an investor to better check the consistency of his or her current approach, including whether the selected asset classes provide and efficient mix of risk premiums.”

Welcome to multifactor investing! What he describes above is exactly the approach I (and I’m sure many here) try to take with investing…

(Quelle)