Versicherungs-Tiere und Solvency II

[Apophis]

Nur noch mal ne Zwischenfrage Step-Up war für mich bisher eine Stufenanleihe, kein Floater. Oder ist hier der Vergleich zum Euribor gemeint?

[Karl Napf]

Ich versuche mal, das nach meinem aktuellen Wissensstand zu beantworten:

 

Ein fix-to-float-Papier hat einerseits einen Initial Spread (Differenz zwischen dem Rendite-Aufschlag des Fix-Kupons und des damaligen 10-Jahres-Swap) und andererseits einen Aufschlag auf den Euribor in der Floater-Phase.

Ist der Floater-Aufschlag höher als der Initial Spread, dann gehen die Kosten für den Emittenten zum Zeitpunkt der fix-to-float-Umschaltung tendenziell hoch (bei Perpetuals muss man ja wohl langfristig über die verschiedenen Zinssituationen mitteln) - diese Differenz zwischen Floater-Aufschlag und Initial Spread ist der "Step-up" (falls sie positiv ausfällt).

 

Wenn nun der Aufschlag des Floaters signifikant höher ist als der Initial Spread, dann besteht ein hoher Anreiz für den Emittenten, das Papier zu kündigen. Genau dieser Anreiz ist es aber, der die Tauglichkeit des Papiers als Eigenkapital unterminiert, weil die Perpetual-Eigenschaft dann nur eine scheinbare ist. Deshalb ist die Höhe des Step-Up für eigenkapitaltaugliche Tiere limitiert.

[Andreas R.]

Von Unternehmen mit EU-Auflagen versuche ich mich tendenziell fernzuhalten. Wo erfährt man etwas über die Call-Reputation eines Emittenten, wenn man diesen nicht bereits seit vielen Jahren an der Börse beobachtet hat?

 

Man muss die Auflagen verstehen und kann dann entsprechend die passenden Papiere kaufen.

 

Oftmals werden diese unter Wert gehandelt.

 

Hab mir letztens erst das ING-Versicherungstier geholt, das ab 2017 gecalled werden kann.

[Stairway]

Von Unternehmen mit EU-Auflagen versuche ich mich tendenziell fernzuhalten. Wo erfährt man etwas über die Call-Reputation eines Emittenten, wenn man diesen nicht bereits seit vielen Jahren an der Börse beobachtet hat?

 

Ich habe mir dazu für jeden relevanten Emittenten die Callhistorie bereits gecallter und nicht gecallter Papiere angesehen. Das ist viel Kleinarbeit, aber IMO schon lohnenswert. Der Versicherungsbereich insgesamt ist bis auf wenige Ausnahmen bisher sehr zuvorkommend gewesen. Auch wichtig ist die Solvency I/II Quote: Wenn diese zu niedrig ist, kann die Aufsicht einen Call untersagen. D.h. tendenziell sollten Versicherungen mit hohen Solvency-Quoten bevorzugt werden.

[Andreas R.]

Stairway, welche Versicherung hat denn noch einen bereits kündbaren Tier 2 draußen?

ING war mir bewusst, aber sonst?

(Allianz, Aegon dürften eher Tier 1-ähnliche sein, ohne feste Endlaufzeit).

[Stairway]

Die Liste geht gegen unendlich, da natürlich sämtliche Retailstrukturen (d.h. ohne Step-Up) nicht zum ersten Kündigungstermin gecallt wurden. Das betrifft sowohl Tier 1 als auch Tier 2. Ich kann nachher mal nachschauen, ob ich aus dem Hüftgelenk ein paar nicht gekündigte Versicherungstiere mit Step-Up finde; wird aber eher die Ausnahme sein.

[regdwight]

Ich habe gerade (basierend auf den Dexia-Daten) ein Dutzend Versicherungstiere mit Spread und Step-Up versehen (bei weiteren sechs Papieren liegt das Emissionsdatum leider vor 2005, da reichen die Dexia-Daten nicht aus); die Step-Ups liegen mit einer Ausnahme zwischen 87 und 116 BP und sind in diesem Intervall ziemlich gleich verteilt (je 6 Papiere über bzw. unter 100 BP). Achmea mit 91,5 BP und Gothaer mit 88 BP liegen dabei fast am unteren Rand meiner Stichprobe.

 

Die Ausnahme ist die A1ML16 der Münchener Rück aus dem Jahr 2012 mit einem Step-Up von 1,3 BP; das sieht für mich so aus, als würde der Emittent damit "Solvency-II-festes" Eigenkapital sicherstellen wollen.

 

Ich denke, dass Du Dir da viel Arbeit umsonst gemacht hast. Es gibt bei Versicherungen nur 2 Modelle, entweder handelt es sich um einen Retail-Bond ohne Step-Up (also Emissions-Spread ist identisch mit dem Euribor-Spread in der Floating-Phase) oder um einen Step-Up-Bond. Hierbei beträgt der Step-Up immer exakt 100 BP, denn dies ist der maximal erlaubte Step-Up. Zu Deinen "krummen" Spreads bist Du wahrscheinlich gekommen, weil die Renditen im Laufe des Emissionstages heftig schwankten, Du den Valutatag anstatt des Emissionstages betrachtet hast und/oder die Laufzeit bis zum Calltermin nicht genau 10 Jahre betragen hat.

[Stairway]

Ich denke, dass Du Dir da viel Arbeit umsonst gemacht hast. Es gibt bei Versicherungen nur 2 Modelle, entweder handelt es sich um einen Retail-Bond ohne Step-Up (also Emissions-Spread ist identisch mit dem Euribor-Spread in der Floating-Phase) oder um einen Step-Up-Bond. Hierbei beträgt der Step-Up immer exakt 100 BP, denn dies ist der maximal erlaubte Step-Up. Zu Deinen "krummen" Spreads bist Du wahrscheinlich gekommen, weil die Renditen im Laufe des Emissionstages heftig schwankten, Du den Valutatag anstatt des Emissionstages betrachtet hast und/oder die Laufzeit bis zum Calltermin nicht genau 10 Jahre betragen hat.

 

So ist es. In aller Regel wird der Step-Up mit 100bp angegeben/gefixt. Es gibt allerdings ein paar Ausnahmen, weshalb ich zur Sicherheit auch meistens nochmal nachrechne. Das Problem gleich vorweg: Viele Step-Up Bonds haben eine 50K Stückelung und sind daher für viele nicht interessant.

[Karl Napf]

Ich denke, dass Du Dir da viel Arbeit umsonst gemacht hast.

Zwei zusätzliche Spalten in einem bereits existierenden Spreadsheet mit Rendite-Berechnungen der entsprechenden Anleihen plus Nachsehen in der von vanity genannten Tabelle, das hat 1-2 Minuten pro Titel gedauert. Immerhin habe ich dabei die Information gewonnen, dass nur ein Retail-Bond auf meiner Liste gelandet ist (A1ML16).

 

Von Unternehmen mit EU-Auflagen versuche ich mich tendenziell fernzuhalten.

Man muss die Auflagen verstehen und kann dann entsprechend die passenden Papiere kaufen.

So weit bin ich mit den Tieren halt noch nicht. Zumal jetzt, wo in Argentinien gerade der Punk abgeht.

[vanity]

(Hm, die Diskussion geht inzwischen weit weg von der Achmea - ob das einen separaten Thread "Auswirkung von Solvency II auf Versicherungs-Tiere" rechtfertigen würde?)

Ich habe jetzt den pragmatischen Weg gewählt und nicht die allgemein Solvency II betreffenden Beiträge separiert, sondern den Thread kurzerhand so umbenannt, dass die Beiträge dazu passen (bis auf die ersten paar, in denen es noch konkret um Achmea geht). Immerhin erspart mir das im Eröffnungsbeitrag die nl. Versicherung Achmea gemäß Themeneröffnungsrichtlinien vorzustellen.

 

Aus aktuellem Anlass ein Beispiel, wie die Versicherungswirtschaft mit dem Thema umgeht. Die Hannover Rück hat dieser Tage wieder ein Tier-2 emittiert, die A1HCPB. Das Papier startet mit 5% fix bis 2023 (10,5 Jahre) und geht dann in die Floatphase mit 3ME+430 über, bis maximal 2043. Ein Vergleich mit den Mid Swaps zeigt wieder einen Step-Up von 100 Bp gegenüber dem ursprünglichen Credit Spread. Die Börsenangaben zur Floatphase sind (noch?) falsch, dort wird nur der Step-Up (100 Bp) angegeben, nicht aber der Initial Spread.. Stückelung ist 100k wie zuletzt bei allen derartigen Emissionen der großen Drei aus DE.

 

Die letzte solche Emission der HaRe im Jahr 2010 (A1A01F) hatte eine ähnliche Ausstattung 5,75% fix bis 2020, dann 3ME+423,5 bis 2040 und notiert bereits im Bereich 109/110 (Stückelung damals noch 50k).

[Karl Napf]

Hier haben wir einen aktuellen Fall, der zum Thema passt: Die ING (Versicherungs-Einheit) holt im Dezember ihren FtF-Nachrang WKN 686448 (von 2001) vom Parkett, der sich seit Juni 2011 in der Floatphase (3ME + 185) befindet. Fixkupon war 6,25%, CMS10y im Juni 2001 müsste so 525/550 gewesen sein, also ein ursprünglicher Spread von 75 bis 100 Bp und damit ein Step-Up, der wiederum genau in der Grauzone liegt.

Interessant ist hierbei, dass die ING wegen erhaltener Staatshilfe eigentlich einer Callsperre unterliegt, diese in diesem Fall aber wegverhandeln konnte. Info vom Bondboard.

Zinslauf ab 21.6.2001, CMS-10Y= 5,38%, Initial Spread = 87 BP, Floater-Aufschlag 185 BP => Step-Up von 98 BP. Passt wie angegossen.

 

 

Bafin: Kapitalregeln für Versicherer kommen möglicherweise erst 2017

 

FRANKFURT (dpa-AFX) - Die neuen Eigenkapitalregeln für die Versicherungsbranche treten nach Einschätzung von Bafin-Chefin Elke König möglicherweise erst in gut vier Jahren in Kraft. Die Einführung der Regeln mit dem Namen "Solvency II" sei für das Jahr 2014 jedenfalls vom Tisch, sagte die Präsidentin der Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht (Bafin) am Montag in Frankfurt. Realistischer sei eine Einführung im Jahr 2016, vielleicht werde es sogar 2017.

Dass die zunächst für 2014 vorgesehene Einführung verschoben werden dürfte, war bereits zuvor durchgesickert. Ein neuer Zeitpunkt für die Einführung wurde bisher aber nicht genannt. Die neuen Aufsichts- und Eigenkapitalregeln sollen die Versicherer zwingen, für eingegangene Risiken fest vorgegebene Eigenkapitalquoten zu erfüllen. Während die großen deutschen Unternehmen der Branche die neuen Regeln im Grundsatz begrüßen, üben sie intensive Kritik im Detail.

Würde eine solche Verschiebung die Call-Zeitpunkte der Versicherungs-Floater entsprechend nach hinten verschieben? Der Achmea-Floater braucht den Call in 2015, um das 6%er-Retailtier nach Rendite zu schlagen; wenn Solvency-II dafür als Trigger wegfällt, dann bliebe allein die Call-Reputation bzw. in diesem Fall die Aussage von Achmea selbst als Basis für die Hoffnung auf 7,8% YTC.

 

(Und ja, mir ist bewusst, dass die Bafin nicht für die niederländische Achmea zuständig ist, aber die Probleme, die zur Verschiebung führen, dürften ja nicht komplett an der Grenze zwischen NRW und NL aufhören.)

[regdwight]

Ich möchte diesen interessanten Thread gern um 2 Exoten erweitern, die sich in meinem Depot befinden und bei denen ich mich frage, wie es mit der Call-Wahrscheinlichkeit aussieht. Es handelt sich um die A0KAFY der VPV Lebensversicherung AG und um die A0DLWW der Nürnberger Lebensversicherung. Bei der A0DLWW sollte die Call-Frage in einem Jahr entschieden sein, wenn der Call-Termin des nicht notierten Schwesterpapiers 312447 ansteht. Bei der A0KAFY tappe ich ziemlich im Dunkeln. Nach dem Kapitalanlagedesaster bei der Kölnischen Postversicherung gibt sich das fusionierte Institut sehr zugeknöpft. Die haben von den ursprünglich 40 Mio. Emissionsvolumen bereits 15 Mio. zurückgekauft, aber trotz intensiven Studiums der Geschäftsberichte habe ich keinen Hinweis (z.B. Tilgungsgewinn) darauf gefunden, zu welchem Preis die Anleihen zurückgekauft wurden. Entsprechende Mailanfragen wurden nicht beantwortet. Im OTC-Markt geistern so 1-2 Millionen nominal von dem Zeug rum, die einen Käufer suchen. Der findet sich aber auch deswegen nicht, weil es bei der Renditeberechnung entscheidend ist, ob man von einem Call 2016 ausgeht oder nicht.

 

Stairways Aussage, dass die Versicherungen bislang noch fast jeden Step-Up-Bond gecallt haben, beruhigt ein wenig. Ich würde aber auch gern wissen, welche Versicherungen und warum dies nicht getan haben.

[Fredegar]

Hier haben wir einen aktuellen Fall, der zum Thema passt: Die ING (Versicherungs-Einheit) holt im Dezember ihren FtF-Nachrang WKN 686448 (von 2001) vom Parkett, der sich seit Juni 2011 in der Floatphase (3ME + 185) befindet. Fixkupon war 6,25%, CMS10y im Juni 2001 müsste so 525/550 gewesen sein, also ein ursprünglicher Spread von 75 bis 100 Bp und damit ein Step-Up, der wiederum genau in der Grauzone liegt.

Interessant ist hierbei, dass die ING wegen erhaltener Staatshilfe eigentlich einer Callsperre unterliegt, diese in diesem Fall aber wegverhandeln konnte. Info vom Bondboard.

Zinslauf ab 21.6.2001, CMS-10Y= 5,38%, Initial Spread = 87 BP, Floater-Aufschlag 185 BP => Step-Up von 98 BP. Passt wie angegossen.

 

Passt schon. Ist aber nicht der Grund für den call des 686448. Der Bond hat eine change-of-control Klausel, die beim Verkauf des asiatischen Versicherungsgeschäftes greift. Die EC kann schlecht den Verkauf fordern, und dann gleichzeitig die CoC-Klausel ausser Kraft setzen.

 

Die Callsperre (d.h. vorheriges Einholen einer Erlaubnis der EC) für die übrigen Tiere ist allerdings bis 15.11.2015 verlängert worden; das betrifft insbesondere den kumulativen T1 der ING Groep (WKN:A0TT46).

[je-pla]

In den vergangenen 5 Handelstagen ist der 6%er von Achmea um fast 10 Punkte gen Süden gewandert. Was meint ihr dazu, liegt das daran, dass letzte Woche alle Holländer verprügelt wurden oder ist da mehr dabei, zumal ja der CFO mit sofortiger Wirkung die SNS-Reaal Ruine wieder aufbauen soll. Einserseits juckt es mir schon in den Fingern und überlege nachzukaufen, andererseits habe ich bei so einem Kursverlauf ein schlechtes Gefühl bei der Sache, auch wenn ich die Achmea für einen guten Schuldner halte.

Weiß jemand mehr, inwieweit SNS und Achmea verstrickt sind?

[blah]

Ich habe sie auch auf meiner Watchlist, werde aber den aktuellen Abwärtstrend erstmal von außen beobachten. Bei der Nachrichtenlage um SNS kann man ja schwer einschätzen, was da noch auf uns zukommt. Einsteigen kann man auch noch, wenn sie mal wieder ein paar Tage im Plus geschlossen hat.

[freelunch]

Ich habe sie auch auf meiner Watchlist, werde aber den aktuellen Abwärtstrend erstmal von außen beobachten. Bei der Nachrichtenlage um SNS kann man ja schwer einschätzen, was da noch auf uns zukommt. Einsteigen kann man auch noch, wenn sie mal wieder ein paar Tage im Plus geschlossen hat.

 

Ich habe das Papier (6) verkauft, auch ich will mich erstmal sammeln und für mich entscheiden, was ein angemessener Spread für Nachrang sein könnte - wenn ich bspw. eine HT1 sehe, die einen sicheren Kupon hat und nach der gestrigen ad hoc auch eine sehr wahr. Hochschreibung ist noch einiges Luft nach unten...

[Andreas R.]

Warum sollte der Kupon der HT1 sicherer sein als der der Achmea?

Die Allianz-Deckung ist schön und gut, aber hinter Achmea steht die Rabo.

Das ist schon ein ähnlicher Level.

[Ramstein]

Warum sollte der Kupon der HT1 sicherer sein als der der Achmea?

Die Allianz-Deckung ist schön und gut, aber hinter Achmea steht die Rabo.

Das ist schon ein ähnlicher Level.

Bei der HT1 Funding ist es ja so, dass die Allianz die Kuponzahlungen übernimmt, wenn die Commerzbank nicht bedient und gleichzeitig bei der Allianz ein verteilbarer Bilanzgewinn vorhanden ist.

 

Willst du mit deinem Beitrag sagen, dass bei der Achmea die Rabo gegebenenfalls die Zinsen zahlt? Das wäre ein für mich neuer Gesichtspunkt. Wo steht das?

[Andreas R.]

Willst du mit deinem Beitrag sagen, dass bei der Achmea die Rabo gegebenenfalls die Zinsen zahlt? Das wäre ein für mich neuer Gesichtspunkt. Wo steht das?

 

Nein, das wollte ich damit nicht sagen.

Ich wollte damit sagen, dass die HT1 ein anderer Risikolevel ist, da lediglich der Kupon auf den reduzierten Buchwert von der Aliianz gezahlt wird.

Wenn eine weitere Herabschreibung auf sagen wir mal 10 % erfolgt, ist diese "Versicherung" des Kupons auch für'n A... .

Die Rabo garantiert den Kupon der Achmea nicht, aber im gesamten betrachtet ist ein Renditeunterschied zwischen diesen beiden Papieren schon gerechtfertigt.

[AlbertEinstein]

Der 5,125%er fix-to-float schafft bei einem Call zum frühestmöglichen Zeitpunkt 24.6.2015 eine Rendite von maximal 7,79%; bei einem Call in 2016, wenn er schon 3M+280BP floatet, schlägt er den 6%er beim aktuellen Euribor bereits nicht mehr. Der muss also wirklich sofort und mindestens zusammen mit dem 8,375%er gecalled werden, damit er eine Chance hat, das beste der drei Papiere zu werden.

 

Heute kam ein Rückkaufangebot für den 5,125%er von Achmea zu (mindestens) 98%.

 

Außerdem hat Achmea auch einen neuen 500 Millionen schweren Nachrang zu 6% emittiert (mit fixer Fälligkeit in 30 Jahren).

 

Achmea B.V. (“Achmea”) has commenced a cash tender offer (the “Offer”) for up to €150,000,000 aggregate principal amount (the “Maximum Tender Amount”) of the outstanding €500,000,000 of the 5.125 per cent Fixed to Floating Rate Perpetual Securities issued by Achmea B.V. (formerly Eureko B.V.) (the “Notes”) at the Purchase Price determined in a Modified Dutch Auction Procedure (as described in the Invitation Memorandum)

Quelle: https://www.achmea.c...nder-offer.aspx

[Karl Napf]

Schön für die Besitzer. Der 6%er war allerdings zwischendurch auch schon mal bei 98,7% und hat mehr Zinsen gezahlt.

[Andreas R.]

132 Mio werden zu 98,45 zurückgekauft. Hab ich wohl zu hoch gepokert.

[vanity]

132 Mio werden zu 98,45 zurückgekauft ...

Mir ist der Sinn des Rückkaufs nicht klar, sofern nicht gleichzeitig auch die viel teurere 13er E1UC (Vol. 225 Mio) demnächst gecallt wird. Deren YtC lässt aber vermuten, dass dies allgemein erwartet wird.

 

Das ist der neu platzierte Hybrid: A1HH4F

 

6% fix bis 2023, anschließend 3ME+533 (wieder ein Step-up von genau 100 Bp) mit 3-monatlicher Anpassung bis 2043 (falls nicht vorher gecallt). Kurs bereits 102, Stückelung boshafte 100k.

[Andreas R.]

Ich denke, ein großer Insti ist vom alten in den neuen Bond gewechselt.

Anders kann ich's mir auch nicht erklären.

Das Angebot kommt nen Tag vor Ostern und muss nen Tag nach Ostern schon abgesandt sein.

Da muss was im Vorfeld abgesprochen worden sein.

Und grob gerechnet ist der Zinsvorteil von 6 auf 5,125 mit dem Kurs 98,45 vereinbar.

[Latscher]

Ich glaube, der Call der 13er Achmea wird gerade bekannt gegeben. Wollte gerade nen Verkauf eingeben, was lese ich da: Hinweis: Das Wertpapier ist vom Handel ausgesetzt Grmpf ...

 

Und hier der Link zur englischen Mitteilung auf der Achmea-Page:

 

 

Achmea announces early redemption of 8.375 percent Fixed Rate Tier 1 Capital Securities