Technische Abwicklung der Griechenland-Umschuldung

[Karl Napf]

Was an den Angaben von Seite 52-62 im Memorandum ist Dir unklar?

[Dixie]

Was an den Angaben von Seite 52-62 im Memorandum ist Dir unklar?

In der Fassung des Prospekts, die mir vorliegt, ist nur auf Seite 8 (im Anhang II unter »GDP-linked Securities«) vom GDP-Kicker die Rede.

 

Dort steht (auf englisch), daß die Zahlungen

 

• ab 2015 vorgesehen sind,

• jährlich bis zu 1 % des Nominalwerts ausmachen (also maximal EUR 3,10 je ursprünglich angelegten EUR 1000,00) und

• dann erfolgen, wenn

 

erstens das nominale Bruttosozialprodukt einen festgelegten Schwellenwert übersteigt und gleichzeitig

zweitens ein real positives Wirtschaftswachstum vorliegt, welches einen bestimmten Zielwert überschreitet.

 

Unklar ist daran zwar nichts, nur die Werte und Berechnungsmodalitäten fehlen.

 

Möglicherweise besitze ich aber auch eine inzwischen veraltete Version. Das mag durchaus sein.

[MonacoFranzl]

.

[Superhirn]

Wurde vor wenigen Minuten in der FTD veröffentlicht:

 

Der Fiskus und die Griechen-Anleihen

Verluste wegen des Umtauschs alter Anleihen lassen sich von der Steuer absetzen - Anleger müssen aber auf die Details achten. Eine Übersicht von Robert Kracht

Für die restlichen 46,5 Prozent buchen ihnen die Banken neue Anleihen ins Depot. Wie der Fiskus die Aktion bewertet, ist aus einem Schreiben des Bundesfinanzministeriums ersichtlich (Az.: IV C 1 - S2252/0:016).

 

Umtausch

 

Bezogen auf jeweils 1000 Euro Nennwert gibt es vier neue Bestandteile - wegen des vereinbarten Forderungsverzichts haben diese einen Nennwert von 465 Euro. Davon entfallen 315 Euro auf griechische Staatsanleihen. Das sind 20 Papiere mit Laufzeiten von elf bis 30 Jahren. Der Zins für diese Anleihen steigt von zwei Prozent schrittweise auf 4,3 Prozent ab dem Kupontermin 2022. Zu dem erhalten Gläubiger einen Besserungsschein, der - abhängig von der wirtschaftlichen Entwicklung Griechenlands - ab 2015 bis zu ein Prozent zusätzlich an Zins bringen kann. Für nominal 150 Euro kommen zwei Papiere desEuro-Rettungsfonds EFSF mit Fälligkeit in ein und zwei Jahren hinzu; die Kupons bringen 0,4 und 1,0 Prozent. Schließlich gibt es, als Ausgleich für aufgelaufene Stückzinsen der alten Schuldverschreibungen, eine Null-Kupon-Anleihe der EFSF mit einer Laufzeit von sechs Monaten.

 

Verkaufskurs

 

Diealten Papiere werden behandelt, als wären sie ganz normal vor Fälligkeit an der Börse verkauft und nicht zwangsumgetauschtworden. Steuerlich maßgebend als Veräußerungserlös ist die Summe der Börsenkurse der neu erhaltenen Anleihen mit Gesamtnennwert 465Euro am Tag der Depoteinbuchung. Waren die einzelnen Titel zu diesemZeitpunkt noch nicht an der Börse notiert, setzen die Kreditinstitute den niedrigsten Kurs am ersten Handelstag an. Sofern die alten Titel ab 2009 gekauft wurden, lassen sich Verluste geltendmachen und mit anderen Kapitaleinnahmen verrechnen. Insoweit behalten die Banken dann keine Abgeltungsteuer auf Zinsen, realisierte Gewinne oder Dividenden ein. Reicht das Jahr 2012 dazu nicht aus, wirkt sich der verbleibende Rest in den Folgejahren mindernd aus.

 

Kaufkurs

 

Als Anschaffungskosten der neuen Anleihen mit einem Nominalwert von zusammen 465 Euro wird der Börsenkurs der hingegebenen Altanleihen zum Zeitpunkt der Depotausbuchung angesetzt. AusVereinfachungsgründen erlaubt der Fiskus den Banken, den Börsenkurs der neuen Anleihen von diesem Tag zu berücksichtigen. Fehlen beide Werte, ist der niedrigste Börsenkurs am ersten Handelstag maßgebend. Wenn Anleger die neuen Wertpapiere schon vor der ersten Börsennotierung veräußert haben, musste Abgeltungsteuer zunächst pauschal auf 30 Prozent des Verkaufserlöses gezahlt werden. Das wird jedoch nachträglich korrigiert.

 

Zusatzpapiere

 

Der Besserungsschein und die kurz laufende EFSF-Anleihe für die Stückzinsen werden mit einem Kaufpreis von 0 Euro angesetzt. Das hat die negative Konsequenz, dass hieraus resultierende Erträge, etwa durch Veräußerung der Papiere, komplett der 25-prozentigen Abgeltungsteuer unterliegen.

 

Quellensteuer

 

Bei einigen der griechischen Altanleihen ließ sich fiktive Quellensteuervon der eigenen Steuerlast abziehen, die Sparer überhaupt nicht zu zahlen brauchen. Das funktioniert automatisch, indem die heimische Depotbank diese Auslandsabgabe sofort mit der Abgeltungsteuer verrechnet und nur den verbleibenden Differenzbetrag an den deutschen Fiskus abführt. Diese Ersparnis über die Verrechnung der nichterhobenen Steuer gelingt allerdings nur bei ordnungsgemäßen Zinszahlungen. Da der Anleger die Anleihen mit dem Umtausch vor dem Ausschüttungstermin verkauft hat, erfolgt keine Anrechnung der Quellensteuer, auch wenn es einen Ausgleich für die aufgelaufenen Stückzinsen gibt. Um die günstige Anrechnung noch mitzunehmen, hätte der nächste Auszahlungstermin abgewartet werden müssen, was jedoch beim Zwang nicht möglich ist.

[Ramstein]

Zusatzpapiere

 

DerBesserungsschein und die kurz laufende EFSF-Anleihe für dieStückzinsen werden mit einem Kaufpreis von 0 Euro angesetzt. Das hatdie negative Konsequenz, dass hieraus resultierende Erträge, etwadurch Veräußerung der Papiere, komplett der 25-prozentigenAbgeltungsteuer unterliegen.

Man kann das auch positiv so sehen, dass bei richtiger Gestaltung hier mit Altverlusten verrechnet werden kann.

[Karl Napf]

Hm, die Financical Times ist aber ganz schön weit zurück hinter der Ereignisfront.

 

Das Schreiben des BMF war Inhalt von Posting #2 dieses Thread und ist durch das nachfolgende Schreiben von WM Datenservice längst überholt. Und das ist immerhin 7 Tage her.

 

Die "negative Konsequenz" des Kaufkurses der Stückzinsbonds und GDP-Kicker ist schlicht und ergreifend korrekt, weil die Stückzinsen und die künftigen BIP-abhängigen Zinszahlungen ja irgendwann einmal besteuert werden müssen. Die Umschuldung war schließlich kein Steuergeschenk an die Anleger.

 

Und das mit der fiktiven Quellensteuer ist insofern irrelevant, als diese nur für Anleihen galt, die vor 1999 emittiert wurden, und solche Anleihen gab es zumindest an deutschen Börsen längst nicht mehr. Außerdem hätte es gar keine Möglichkeit gegeben, auf dieses "Detail zu achten", wenn man zwangsenteignet wurde.

[Dixie]

 

In der Fassung des Prospekts, die mir vorliegt, ist nur auf Seite 8 (im Anhang II unter »GDP-linked Securities«) vom GDP-Kicker die Rede.

 

Dort steht (auf englisch), daß die Zahlungen

 

• ab 2015 vorgesehen sind,

• jährlich bis zu 1 % des Nominalwerts ausmachen (also maximal EUR 3,10 je ursprünglich angelegten EUR 1000,00) und

• dann erfolgen, wenn

 

erstens das nominale Bruttosozialprodukt einen festgelegten Schwellenwert übersteigt und gleichzeitig

zweitens ein real positives Wirtschaftswachstum vorliegt, welches einen bestimmten Zielwert überschreitet.

 

Unklar ist daran zwar nichts, nur die Werte und Berechnungsmodalitäten fehlen.

 

Möglicherweise besitze ich aber auch eine inzwischen veraltete Version. Das mag durchaus sein.

Das stand im Handelsblatt ...

 

http://www.handelsblatt.com/finanzen/boerse-maerkte/anleihen/schuldenschnitt-die-referenz-werte-fuer-das-bip-papier/6260900-2.html

Danke für den Link. Das war genau das, was ich gesucht hatte, wobei mir in der Beschreibung der Modalitäten im Handelsblatt sofort einiges seltsam vorkam:

 

Erstens wäre, sollte der Artikel im Handelsblatt recht haben, eine solch komplizerte Formel gar nicht nötig: Man müßte lediglich ein Mindest-BIP vorgeben, dessen Überschreitung (multipliziert mit 1,5 und gedeckelt bei 1,0 %) zu einer entsprechenden Auszahlung führen würde.

 

Zweitens würde nach der Formel im Handelsblatt auch ein stetig negatives BIP-Wachstum zu einer Zahlung von 1,0 % p. a. führen, sofern das BIP beispielsweise dauerhaft über 300 Mrd. Euro/Jahr liegen würde. Um dies zu vermeiden, wäre nicht nur ein Bezug auf das Referenz-BIP, sondern auch eine Art »Lock-in-Bedingung« nötig, also daß das BIP zusätzlich nicht unter den Vorjahreswert fallen dürfte, oder ähnliches.

 

Drittens war in allen Prospekten immer vom »realen BIP-Wachstum« als Bedingung die Rede, während die Inflation in der Formel des Handelsblatts gar keine Rolle spielt.

 

Und viertens hätte (analog zu Punkt eins) beispielsweise auch ein nominales BIP, welches zwischen 2020 und 2042 immer genau 273,61 Mrd. Euro/Jahr betrüge, die Maximalauszahlung von 1,0 % p. a. zur Folge, obwohl das reale BIP aufgrund der Inflation stetig sinken würde.

 

Insofern ist die Formel im Handelsblatt mit einem großen Fragezeichen zu versehen.

 

Was im Prospekt steht, legt vielmehr folgende Berechnungsformel nahe:

 

Auszahlung = [{[(BIP Referenzjahr ./. Steigerung des HVPI) ./. BIP Vorjahr] : BIP Vorjahr} ./. Wachstumsreferenzwert] x 1,5

 

Zusatzbedingung 1: Beträgt die berechnete Auszahlung mehr als 1,0 %, wird diese auf 1,0 % gedeckelt.

Zusatzbedingung 2: Liegt das nominale BIP unter dem nominalen BIP-Referenzwert, erfolgt keine Auszahlung.

Zusatzbedingung 3: Ist das reale BIP-Wachstum des Referenzvorjahres negativ, so wird der Wert des realen BIP-Wachstums des Referenzjahres auf die Summe des realen BIP-Wachstums des Referenzjahres und Referenzvorjahres korrigiert.

 

Unklar bleibt m. E.: Sofern Zusatzbedingung 3 für Jahr x in Kraft tritt und das reale BIP-Wachstum für Jahr x aufgrund dessen auf die Summe des realen BIP-Wachstums von Jahr x–1 und Jahr x gesetzt wird, wird dann, sofern diese Summe abermals negativ ist, dieser korrigierte Wert des Jahres x für die dann eventuell erfolgende abermalige Summenbildung im Jahr x+1 zugrunde gelegt oder der tatsächliche, unkorrigierte Wert für das Jahr x?

 

Beispiel: reales BIP-Wachstum 2020: –3,0 %, reales BIP-Wachstum 2021: 1,0 %, reales BIP-Wachstum 2022: 4,0 %

 

Das reale BIP-Wachstum für 2021 würde somit auf –2,0 % korrigiert.

 

Aber was passierte nun 2022? Bliebe es bei einem realen BIP-Wachstum von 4,0 % für die Berechnung (das Wachstum 2021 war ja positiv), oder würde der Wert, da das reale Wachstum im Vorjahr auf –2,0 % korrigiert wurde, auf 4,0 % – 2,0 % = 2,0 % heruntergerechnet?

 

Wie dem auch sei: Was im Handelsblatt steht, erscheint mir jedenfalls äußerst fragwürdig. Oder habe ich irgend etwas nicht beachtet?

[Karl Napf]

Erstens wäre, sollte der Artikel im Handelsblatt recht haben, eine solch komplizerte Formel gar nicht nötig: Man müßte lediglich ein Mindest-BIP vorgeben, dessen Überschreitung (multipliziert mit 1,5 und gedeckelt bei 1,0 %) zu einer entsprechenden Auszahlung führen würde.

Das geht nicht, weil dann auch in Rezessionsjahren eine Auszahlung fällig wäre (siehe unten).

Der Kicker orientiert sich weitgehend am argentinischen Kicker, mit drei wesentlichen Abweichungen.

 

Zusatzbedingung 3: Ist das reale BIP-Wachstum des Referenzvorjahres negativ, so wird der Wert des realen BIP-Wachstums des Referenzjahres auf die Summe des realen BIP-Wachstums des Referenzjahres und Referenzvorjahres korrigiert.

Zweitens würde nach der Formel im Handelsblatt auch ein stetig negatives BIP-Wachstum zu einer Zahlung von 1,0 % p. a. führen, sofern das BIP beispielsweise dauerhaft über 300 Mrd. Euro/Jahr liegen würde. Um dies zu vermeiden, wäre nicht nur ein Bezug auf das Referenz-BIP, sondern auch eine Art »Lock-in-Bedingung« nötig, also daß das BIP zusätzlich nicht unter den Vorjahreswert fallen dürfte, oder ähnliches.

Die gibt es auch, in Form einer Tabelle (Referendum, Seite 56), die ein (tendenziell fallendes) Mindestwachstum als zusätzliches Kriterium für eine Auszahlung verlangt; dieser Wert wird vom BIP-Wachstum des laufenden Jahres abgezogen. Wenn das Ergebnis dann negativ ist, wird diese "GDP Index Percentage" auf Null gesetzt, und weil diese als Multiplikator in der Auszahlungsformel verwendet wird, fällt die Zahlung in solchen Jahren aus.

• 2014 : 2.345000%
• 2015 : 2.896049%
• 2016 : 2.845389%
• 2017 : 2.796674%
• 2018 : 2.596544%
• 2019 : 2.496864%
• 2020 : 2.247354%
• 20212041: 2.000000%

Das ist beim Argentinien-Kicker ähnlich (und dort ist die Zahlung für das weltweite Krisenjahr 2009 wegen nur +0,9% BIP-Wachstum ausgefallen, für 2010 dann aber nach erneut starkem BIP-Wachstum um etwa die Hälfte gegenüber 2008 gestiegen), aber für diesen ist der Multiplikator immer entweder 0 oder 1, während er beim Griechenland-Kicker vom Wachstum des aktuellen Jahres abhängt.

 

Das Wachstum der zu übertreffenden absoluten BIP-Werte ist dagegen wesentlich höher: Der Wert für 2015 liegt um 3,7% über dem Wert von 2014, der Wert für 2020 sogar 4,1% über 2019. Dies ist der geplante "Wachstumspfad" für Griechenland, der erreicht werden muss, um dauerhafte Ausschüttungen des Kickers zu bewirken.

Ein einzelnes Jahr mit knapp 3% Wachstum tut dem Kicker also nicht arg weh, wenn der "Patzer" anschließend mit +5-6% Wachstum im Folgejahr wieder ausgeglichen wird, aber bei dauerhaftem Wachstum unter 4% wäre er zumindest bis 2020 kaum etwas wert. Und wir erinnern uns: Der Plan für die Griechenland-Sanierung lautet, die Verschuldung bis 2020 auf maximal 120% zu begrenzen. Falls dies nicht geschafft wird, droht spätestens 2020 ein neuer Schuldenschnitt.

 

Der Argentinien-Kicker ist einfacher gestrickt: In schlechten Jahren wird nichts ausgeschüttet; in guten Jahren orientiert sich die Höhe der Ausschüttung ausschließlich an der Position innerhalb des geplanten "Wachstumspfades" - der Vorsprung, der in guten Jahren erwirtschaftet wurde, bleibt also auch in etwas schwächeren Jahren weitgehend erhalten und schaukelt sich durch fortgesetztes starkes Wachstum immer weiter auf.

Genau dies ist bei Argentinien nach fünf Jahren Wachstum von 8-9% völlig aus dem Ruder gelaufen (der Kicker zahlt derzeit doppelt so viel wie die normalen Anleihen, Tendenz weiter stark steigend) - und deshalb musste die Deckelung auf 1% eingebaut werden, die den Griechenland-Kicker so erheblich viel schlechter macht als den Argentinien-Kicker.

Der Griechenland-Kicker hingegen schüttet (EDIT: stimmt nicht, siehe nachfolgende Postings) das Produkt aus seinem Überschuss-Wachstum und seinem Vorsprung gegenüber seinem Wachstumsplan aus. Bei einem schwachen Wachstumsjahr wird das Überschusswachstum sehr gering sein, was die Zahlung drücken oder zum Ausfall bringen wird. Bei Argentinien wäre das egal gewesen, da gibt es nur "alles oder nichts".

 

Ich halte die Idee des Griechenland-Kickers für die "robustere": Bei Argentinien besteht die Gefahr, dass die offiziellen Statistiker versuchen, das Wachstum knapp unter die erforderliche Grenze "herunter zu rechnen", weil dort der Unterschied zwischen Auszahlung und keiner Auszahlung enorm hoch sein kann (und inzwischen auch ist).

Argentinien hätte durch eine Fälschung seiner Zahlen viel zu gewinnen; bei Griechenland lohnt sich das kaum, weil der Unterschied zwischen einer bei 3% Wachstum sehr niedrigen und einer ausgefallenen Zahlung relativ unwichtig ist. Dies ist der erste Unterschied zwischen beiden Kickern und zeigt, was dessen Konstrukteure aus dem "Fall Argentinien" gelernt haben.

 

Drittens war in allen Prospekten immer vom »realen BIP-Wachstum« als Bedingung die Rede, während die Inflation in der Formel des Handelsblatts gar keine Rolle spielt.

Das ist der zweite Unterschied zum Argentinien-Kicker: Bei diesem ist das verwendete BIP währungsbereinigt.

Der Unterschied könnte daran liegen, dass Argentinien mit einem stark abgewerteten Peso ein entsprechend heftiges Wachstum hinbekommen hat bei gleichzeitig exorbitanten Inflationsraten.

Solange Griechenland im Euro-Raum bleibt, dürften Inflationsraten a la Argentinien (deutlich zweistellig - offizielle Quellen melden etwa 10%, inoffizielle gehen eher von 20% aus) nicht erreicht werden. Hohe Inflation ist dem Kicker aber durchaus förderlich. (EDIT: stimmt nicht, siehe nachfolgende Postings)

 

Und viertens hätte (analog zu Punkt eins) beispielsweise auch ein nominales BIP, welches zwischen 2020 und 2042 immer genau 273,61 Mrd. Euro/Jahr betrüge, die Maximalauszahlung von 1,0 % p. a. zur Folge, obwohl das reale BIP aufgrund der Inflation stetig sinken würde.

Das ist zutreffend, und meiner Meinung nach der Grund für den dritten Unterschied gegenüber dem argentinischen Kicker, nämlich der Deckelung der jährlichen Ausschüttung auf 1% (dafür sind die Ausschüttungen das Argentinien-Kickers über dessen gesamte Lebensdauer auf 48% gedeckelt, was bei fortgesetzt hohem Wachstum Argentiniens allerdings tatsächlich relativ bald erreicht werden könnte).

Ohne diese Deckelung wäre die Konsequenz nämlich noch viel schlimmer: Die Höhe der Zahlungen würde trotz stagnierender Wirtschaft Griechenlands durch die Decke gehen.

Mit der Deckelung kann der Kicker im besten Fall maximal 28% ausschütten und damit den Haircut von derzeit etwa 78% auf bis zu 50% abmildern (okay, zeitverzögert, also mit NPV-Verlust, aber immerhin). Und dies wäre auch eine durchaus angemessene Reaktion auf eine erfolgreiche Sanierung Griechenlands.

 

Würde Griechenland die Drachme wieder einführen und anschließend ein Wachstum in Argentinien-Dimensionen hinkriegen, dann würde es das absolute BIP-Kriterium mühelos erreichen; anschließend würde der Kicker in jedem Jahr mit 2,x% Wirtschaftswachstum seine 1% an Zinsen ausschütten. Mit dem Euro und entsprechend niedrigerem Wachstum sieht die Sache erheblich mühsamer aus.

In gewisser Weise ist der Kicker also eine Spekulation auf das Ausscheiden Griechenlands aus dem Euro.

Andererseits würde die Drachme sofort abwerten und damit die Verschuldung Griechenland in Euro auf etwa das Doppelte erhöhen - und dann wäre Griechenland wieder pleite.

 

Argentinien hat seinen Peso um etwa 60% abgewertet und seine Schulden um etwa 60% beschnitten, in der Summe seine Verschuldung also konstant gehalten; das anschließende Wachstum (nach ebenfalls mehreren heftigen Rezessionsjahren) gab dem Land dank Exporte in Richtung Asien wieder etwas Boden unter den Füßen.

Griechenland ist wesentlich höher verschuldet als Argentinien, hat seine Verschuldung trotz höherem Haircut kaum reduziert und zudem keine Abwertung als Wachstums-Booster. Ein Default Griechenland bereits 2010 nach der Methode Argentiniens (also mit einem etwas geringeren Haircut, aber eben für 100% seiner ausstehenden Schulden) hätte das Land in eine bessere Situation bringen können als jetzt - allerdings mit Auswirkungen auf ganz Europa und dessen Banken, was die Geldgeber Griechenlands offensichtlich für das größere Übel hielten.

[Dixie]

@Karl Napf:

 

Du hast vollkommen zutreffend beschrieben, wie die Sache aussehen würde, sofern das stimmte, was im Handelsblatt zu lesen ist.

 

Meines Erachtens ist dies aber falsch (siehe oben).

 

Im Prospekt steht nämlich folgendes (die Sonderfälle lasse ich jetzt einmal aus Gründen der Übersichtlichkeit weg, sondern betrachte nur den »Standardfall«):

 

1. Zahlbetrag = BIP-Indexprozentsatz des Referenzjahres x gehaltener Nominalbetrag der Anleihe (Seite 56)

 

2. BIP-Indexprozentsatz des Referenzjahres = (reales (!) BIP-Wachstum ./. vorgegebenes Referenzmindestwachstum) x 1,5 (Seite 55)

 

3. reales BIP-Wachstum = BIP des Referenzjahres in Preisen des Vorjahres (also reales BIP!) ./. BIP des Vorjahres (Seite 57)

 

(Deckelungen, Sonderfälle etc. absichtlich weggelassen.)

 

Dies führt aber genau zu der Formel, die ich oben beschrieben hatte, und eben nicht zu der im Handelsblatt, deren Konsequenzen Du noch einmal gut dargelegt hast. Die Handelsblatt-Formel stimmt aber m. E. nicht, was ich nochmals an Hand des Prospekts zu begründen versucht habe.

[Karl Napf]

Hm... das mit dem "realen GDP-Wachstum" ist in der Tat ein Problem.

 

Ich versuche mal, die betreffenden Absätze zu übersetzen: (Seite 55 vorletzter Absatz)

Reale GDP-Wachstumsrate bedeutet (für jedes Referenzjahr) die prozentuale Änderung des GDP des Referenzjahres gegenüber dem GDP des unmittelbar vorherigen Jahres, beide ausgedrückt in Preisen des vorherigen Jahres gemäß Veröffentlichung durch EUROSTAT (in Übereinstimmung mit den Statistics Regulations), unter folgender Voraussetzung (ab einschließlich 2021):

 

Falls die reale Wachstumsrate des vorherigen Kalenderjahres negativ war, gilt als Wachstumsrate des Referenzjahres die Summe der realen GDP-Wachstumsraten beider Jahre, wobei jegliche spätere Revision durch EUROSTAT nach dem Berechnungsdatum nicht zu einer Änderung der (oder einem geänderten Anspruch auf die) Höhe der Zahlung führt.

Das klingt nun ziemlich schrecklich für den Kicker: Ein Jahr mit negativem Wachstum führt nicht nur zum Ausfall der Zahlung für das betreffende Jahr, sondern dieses negative Wachstum wird auch noch dem Folgejahr als zusätzlicher Mühlstein um den Hals gelegt.

Diese "Nachhaltigkeitsklausel" macht eine Auszahlung nur nach zwei aufeinander folgenden guten Jahren wahrscheinlich (was ja aus griechischer Sicht keine dumme Idee ist, bloß eben nicht so schön für die Investoren).

 

Auch die Preisbereinigung gemäß EUROSTAT dürfte die Hoffnungen für den Kicker stark belasten, denn dann wäre ein inflationsbereinigtes Wachstum in Höhe von mehr als 2% die Mindestvoraussetzung für eine Zahlung. Wie soll Griechenland das als Euro-Staat, d. h. ohne Währungs-Booster, hinkriegen? Allein durch Lohnsenkungen? Die Gewerkschaften werden sich 'bedanken'.

 

Nächster Punkt: BIP-Indexprozentsatz des Referenzjahres (Seite 54 in der Mitte)

 

BIP-Indexprozentsatz des Referenzjahres bedeutet (für jedes Referenzjahr) das Produkt (mathematisch gerundet auf 5 Dezimalstellen) aus

• (Reale GDP-Wachstumsrate des Referenzjahres) minus (Referenz-Wachstumsrate des Referenzjahres) und
• 1.5,

unter folgenden Voraussetzungen:

 

1. Der Wert des BIP-Indexprozentsatz des Referenzjahres kann nicht größer werden als 1%;
2. falls er doch größer als 1% würde, aber wegen 1. gedeckelt wurde, wird die Differenz zwischen dem BIP-Indexprozentsatz des Referenzjahres für dieses Referenzjahr und 1% keine Berücksichtigung jedweder Art für irgend ein nachfolgendes Jahr finden;
3. falls das Reale GDP-Wachstum für ein Referenzjahr negativ werden sollte, wird der BIP-Indexprozentsatz des Referenzjahres auf 0 gesetzt; und
4. falls das Reale GDP-Wachstum kleiner als die Referenz-Wachstumsrate desselben Referenzjahres ausfallen sollte, wird der BIP-Indexprozentsatz des Referenzjahres ebenfalls auf 0 gesetzt.

Die Auswirkung von Regel 2 habe ich allerdings nicht verstanden.

 

Und zuguterletzt: (Seite 54 in der Mitte)

 

Zu zahlender Betrag bedeutet (für jedes Zahlungsdatum) einen Betrag (abgerundet auf 0.01 für jede einzelne GDP-linked

Security im Nennwert von 100 ), welcher dem Produkt aus

• dem BIP-Indexprozentsatz des zum Zahlungsdatum zugehörigen Referenzjahres, multipliziert mit
• dem Nominalwert

entspricht unter der Voraussetzung, dass der zu zahlende Betrag 0 € beträgt, falls das Nominale GDP des Referenzjahres das nominale Referenz-GDP nicht überstieg.

Das "zugehörige" Jahr ist jeweils das vorherige gegenüber dem Zahlungsdatum: Am 15. Oktober 2015 erfolgt die Zahlung für das Jahr 2014. (Das ist bei Argentinien genauso, dort erfolgt die Zahlung am 15. Dezember des Folgejahres. Die Statistiker brauchen eben eine Weile zum Rechnen.)

Die Höhe des Vorsprungs des realen GDP gegenüber dem Wachstumsplan hat also keine Auswirkung auf die Höhe der Zahlung, sondern eine Auswirkung auf die Wahrscheinlichkeit künftiger Zahlungen.

Das nominale GDP scheint zudem nicht preisbereinigt zu sein; sobald Griechenland ein GDP erreicht haben sollte, das um 25% über dem Wert von 2010 liegen würde, spielt dieses zusätzliche Kriterium keine Rolle mehr.

 

Die Höhe der Zahlung hängt also vor allem vom Wachstumsüberschuss im Referenzjahr ab (inklusive eines eventuellen "Mühlsteins um den Hals" aus dem Vorjahr).

 

0,667% Wachstumsüberschuss mal Faktor 1,5 ergibt 1%, den maximal möglichen BIP-Indexprozentsatz des Referenzjahres; 1% zusätzliches Wachstum kann also den Unterschied zwischen einer maximalen und überhaupt keiner Ausschüttung machen. Damit ist Griechenlands Zukunft ziemlich deutlich in "gute Jahre" und "schlechte Jahre" eingeteilt, zumindest aus der Sicht der Besitzer von GDP-Kickern.

 

Fragt sich nur, wie Griechenland überhaupt jemals ein inflationsbereinigtes Wachstum von mehr als den 2-3% der Referenztabelle schaffen soll. Das sehe ich ja schon für Deutschland nicht, und für Griechenland mit dem Euro als Währung noch viel weniger.

[Dixie]

Ein wenig reden wir aneinander vorbei, was aber nicht schlimm ist (wir kommen schon noch zum Ziel *g*). Ich neige ab und zu tatsächlich zu hypotaktischen Formulierungen, welche die Kommunikation erschweren können, deswegen versuche ich es jetzt einmal in etwas kürzeren Sätzen.

 

Wie die tatsächliche Berechnungsformel m. E. aussehen muß, habe ich in #57 beschrieben.

 

Zur Sache selbst:

 

Sei die gegebene Tabelle mit den jährlichen Wachstumsraten Tabelle 1.

Sei die gegebene Tabelle mit den nominalen BIP-Werten Tabelle 2.

 

Sei das Zahljahr x, sei das Referenzjahr x–1, sei das Referenzvorjahr x–2.

 

Im Standardfall hängt die Zahlungshöhe ausschließlich vom realen (also preisbereinigten) BIP-Wachstum ab. Von diesem wird das Referenzwachstum des Jahres x–1 (Tabelle 1) abgezogen (ab 2021 2,0 %) und der verbleibende Prozentsatz mit 1,5 multipliziert.

 

Sonderfall 1: Liegt das nominale BIP im betreffenden Referenzjahr x–1 unter dem in der Referenztabelle (Tabelle 2) vermerkten, erfolgt keine Zahlung in Jahr x (ansonsten ist Tabelle 2 irrelevant!).

 

Sonderfall 2 (siehe auch Dein Zitat): War das reale BIP-Wachstum im Jahr x–2 negativ, so wird das reale BIP-Wachstum im Jahr x–1 auf die Summe der realen BIP-Änderungsraten in den Jahren x–1 und x–2 korrigiert. (Achtung, hier herrscht bezüglich der Folgejahre eine bereits in Beitrag #57 erwähnte große Unsicherheit, welche das gesamte Papier schnell entwerten könnte, siehe unten!)

 

Falls die reale Wachstumsrate des vorherigen Kalenderjahres negativ war, gilt als Wachstumsrate des Referenzjahres die Summe der realen GDP-Wachstumsraten beider Jahre, wobei jegliche spätere Revision durch EUROSTAT nach dem Berechnungsdatum nicht zu einer Änderung der (oder einem geänderten Anspruch auf die) Höhe der Zahlung führt. Das klingt nun ziemlich schrecklich für den Kicker: Ein Jahr mit negativem Wachstum führt nicht nur zum Ausfall der Zahlung für das betreffende Jahr, sondern dieses negative Wachstum wird auch noch dem Folgejahr als zusätzlicher Mühlstein um den Hals gelegt.

Diese "Nachhaltigkeitsklausel" macht eine Auszahlung nur nach zwei aufeinander folgenden guten Jahren wahrscheinlich (was ja aus griechischer Sicht keine dumme Idee ist, bloß eben nicht so schön für die Investoren).

 

Sonderfall 3: Übersteigt die errechnete Zahlungshöhe 1,0 %, wird diese auf 1,0 % gedeckelt. Der weggefallene Rest darf nicht auf die Folgejahre vorgetragen werden, um dann damit ein evtl. schwächeres Wirtschaftswachstum »aufzustocken« (dies war die Regel, von der Du gesagt hattest, daß Du sie nicht verstanden hättest, deswegen folgt ein kurzes Beispiel).

 

Die Auswirkung von Regel 2 habe ich allerdings nicht verstanden.

 

Bsp.: Beträgt die Auszahlungshöhe im Jahr x 8,0 % und wird auf 1,0 % gedeckelt, so dürfen die weggefallenen 7,0 % nicht vorgetragen werden, also, sofern die Zahlung im Jahr x+y (y = 1, ..., n) weniger als 1,0 % beträgt, nicht dazu führen, daß dann mehr als errechnet ausgezahlt wird. Flapsig ausgedrückt, handelt es sich um ein schlichtes »Gewinnvortragsverbot«.

 

Kommen wir nun zu der von Dir angesprochenen und von mir in Beitrag #57 an Hand einer kurzen Rechnung veranschaulichten Problematik des Sonderfalls 2:

 

Es existiert hier aufgrund der äußerst unklaren Formulierung im Prospekt eine große Unklarheit bezüglich der »Fortpflanzung« der negativen realen BIP-Wachstumswerte. Würden sich diese fortpflanzen, so führte ein einmaliger, kräftiger BIP-Rückgang zu einem jahrelangen Zahlungsausfall (selbst wenn die BIP-Werte dauerhaft über denen der Tabelle 2 lägen!), während bei Nichtfortpflanzung nur zwei Zahlungsausfälle erfolgen würden. Eine einmalige Rezession würde, sofern diese stark genug ausfiele, das Papier praktisch völlig entwerten, sollte sich die BIP-Verrechnung des Sonderfalls 2 fortpflanzen. Dies sei mit Hilfe eines Szenarios verdeutlicht:

 

SZENARIO: BIP dauerhaft über den Werten in Tabelle 2, sagen wir: immer über 400 Mrd. Euro. Reale BIP-Wachstumsraten: 2020: –20,0 %, 2021: +3,0 %, 2022: +3,0 %, 2023: +3,0 %, ...

 

Ohne Fortpflanzung:

 

2020: reales BIP-Wachstum: –20,0 % => keine Zahlung

2021: reales BIP-Wachstum: +3,0 %, korrigiert auf –20,0 % + 3,0 % = –17,0 % => keine Zahlung

2022: reales BIP-Wachstum: +3,0 % (keine Verrechnung, da reales BIP-Wachstum 2021 positiv) => Zahlung von 1,0 % p. a.

2023: reales BIP-Wachstum: +3,0 % => Zahlung von 1,0 % p. a.

 

usw.

 

Mit Fortpflanzung:

 

2020: reales BIP-Wachstum: –20,0 % => keine Zahlung

2021: reales BIP-Wachstum: +3,0 %, korrigiert auf –20,0 % + 3,0 % = –17,0 % => keine Zahlung

2022: reales BIP-Wachstum: +3,0 % (korrigiert auf –17,0 % + 3,0 % = –14,0 %, da reales BIP-Wachstum 2021 zwar positiv, aber auf –17,0 % korrigiert) => keine Zahlung

2023: reales BIP-Wachstum: +3,0 % (korrigiert auf –14,0 % + 3,0 % = –11,0 %, da reales BIP-Wachstum 2022 zwar positiv, aber auf –14,0 % korrigiert) => keine Zahlung

2024: reales BIP-Wachstum: +3,0 % (korrigiert auf –11,0 % + 3,0 % = –8,0 %, da reales BIP-Wachstum 2023 zwar positiv, aber auf –11,0 % korrigiert) => keine Zahlung

2025: reales BIP-Wachstum: +3,0 % (korrigiert auf –8,0 % + 3,0 % = –5,0 %, da reales BIP-Wachstum 2024 zwar positiv, aber auf –8,0 % korrigiert) => keine Zahlung

 

usw.

 

Wer herausbekommt, ob die Korrektur der realen BIP-Wachstumsrate des Jahres x–1 nur für die Berechnung der Zahlung im Jahr x angewendet wird und dann bei der Berechnung des realen BIP-Wachstums des Jahres x für das reale BIP-Wachstum des Jahres x–1 außer Ansatz bleibt, also wieder der tatsächliche Wert zugrunde gelegt wird (ohne Fortpflanzung), oder ob statt dessen dann im Jahr x+1 für das Jahr x der korrigierte reale BIP-Wachstumswert verwendet wird (mit Fortpflanzung), der bekommt ein Fleißbildchen.

 

Oje, der letzte Satz war wieder einmal ein »Highlight«, aber ich denke, die Berechnungen dürften halbwegs plastisch illustrieren, was gemeint ist.

[Karl Napf]

Ich verstehe, was Du mit "Fortpflanzung" meinst. Und ich lese die Definition der "Real GDP Growth Rate" in der Tat so, dass diese Fortpflanzung wirklich gemeint ist.

 

Die volkswirtschaftliche Idee dahinter wäre: Wenn Griechenland tatsächlich von seinem Wachstumspfad abweichend in eine tiefe Rezession fallen sollte, dann wäre es nicht angemessen, von einem sehr viel tieferen GDP-Niveau aus dieselben Kicker-Zahlungen auszuschütten, als wäre nichts geschehen. Vielmehr muss zunächst diese Rezession komplett aufgeholt werden, bevor der Kicker wieder etwas ausschütten darf. (Mathematisch ist das mit der Addition der Wachstumsraten übrigens nicht mal korrekt, eigentlich müssten (1+g(X)/100) * (1+g(Y)/100) multipliziert werden; die Addition ist sogar minimal günstiger für den Anleger als die Multiplikation, denn eigentlich erfordert eine Rezession von 20% anschließend ein Wachstum von 25%, um wieder auf den vorherigen Stand zu kommen.)

Dein Beispiel mit den "-20%" ist ein bisschen krass, denn in diesem Falle würde sicherlich auch das absolute Referenz-GDP verfehlt werden; diese Regel greift also letztlich nur dann, wenn Griechenland zunächst einen tollen Boom hinlegen und das absolute Referenz-GDP übertreffen, dann aber in eine Rezession abgleiten würde.

 

Der Argentinien-Kicker schüttet Beträge aus, deren Höhe ausschließlich von der Differenz des absoluten GDP zum absoluten Referenz-GDP abhängt - das aktuelle Wachstum ist dort nur ein k.o.-Kriterium, aber nicht Bestandteil der Zinsformel. Dies führt letzten Endes zu einem ähnlichen Verhalten: Eine Rezession, die das GDP hinter den Wachstumspfad zurückwerfen würde, muss zunächst wieder komplett aufgeholt werden, um wieder Auszahlungen in der vorherigen Höhe zu erhalten. Der Argentinien-Kicker hat aber einen wesentlichen Vorteil: Er kann sich einen Puffer "anfressen", der bei einer Schwächephase erst "verbraucht" werden muss, bevor die Höhe der Zahlungen komplett einbricht. Und das tatsächliche Wachstum Argentiniens, das sämtliche Prognosen weit übertroffen hat, bewirkte, dass dieser Puffer inzwischen riesengroß ist und derzeit noch ziemlich schnell weiter wächst, weil Argentinien jährlich 3% Wachstum bräuchte, aber ungefähr 8% Wachstum hinlegt. Der Griechenland-Kicker hingegen ist so niedrig gedeckelt, dass er in seiner Kupon-Formel keine "Reserve für schlechte Zeiten" anlegen kann.

[Torman]

Dein Beispiel mit den "-20%" ist ein bisschen krass, denn in diesem Falle würde sicherlich auch das absolute Referenz-GDP verfehlt werden; diese Regel greift also letztlich nur dann, wenn Griechenland zunächst einen tollen Boom hinlegen und das absolute Referenz-GDP übertreffen, dann aber in eine Rezession abgleiten würde.

Das nominale BIP ist in meinen Augen die entscheidende Begrenzung des Kickers, weshalb ich zumindest in den nächsten Jahren auf keinen Fall mit einer Zahlung rechne. Das Land befindet sich weiterhin in einem Prozess der internen Abwertung, auch Deflation genannt. Nur bei hoher Inflation im gesamten Euroraum würde hier eine Chance auf eine Zinszahlung bestehen. Die man aber als Renteninvestor nicht wirklich als Chance sehen kann ...

 

P.S. Villeicht sollte man für den Kicker ein eigenes Thema aufmachen und die entsprechenden Beiträge dorthin verschieden. Hier ist das alles am Thema vorbei.

[Karl Napf]

P.S. Villeicht sollte man für den Kicker ein eigenes Thema aufmachen und die entsprechenden Beiträge dorthin verschieden. Hier ist das alles am Thema vorbei.

Ich habe das via "Beitrag melden" bereits angeregt und alle Beiträge des neu zu erzeugenden Threads entsprechend markiert.

 

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Das Neueste von der Tausch-Abwicklung bei der ComDirekt:

 

Inzwischen hat man dort begriffen, was Poolfaktoren von Index-Linkern sind, aber die Korrektur der Buchung nicht bis heute geschafft; am Telefon verspricht man, morgen solle das erledigt sein.

 

Die in der Presse erwähnte Kulanz-Aktion der ComDirekt in Sachen "Gebühren für Verkäufe von Griechenland-Anleihen" ist noch in der Schwebe. Die Hotline meint zumindest, dass der Zeitpunkt des Verkaufs keine Rolle spielt; wer also bereits verkauft habe oder dies demnächst tun sollte, könne die Gebühren im Falle des Falles rückwirkend erstattet bekommen. Der Anleger ist also zumindest nicht darauf angewiesen, bis zur Entscheidung der ComDirekt zu warten.

[checker-finance]

P.S. Villeicht sollte man für den Kicker ein eigenes Thema aufmachen und die entsprechenden Beiträge dorthin verschieden. Hier ist das alles am Thema vorbei.

Ich habe das via "Beitrag melden" bereits angeregt und alle Beiträge des neu zu erzeugenden Threads entsprechend markiert.

 

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Das Neueste von der Tausch-Abwicklung bei der ComDirekt:

 

Inzwischen hat man dort begriffen, was Poolfaktoren von Index-Linkern sind, aber die Korrektur der Buchung nicht bis heute geschafft; am Telefon verspricht man, morgen solle das erledigt sein.

 

Die in der Presse erwähnte Kulanz-Aktion der ComDirekt in Sachen "Gebühren für Verkäufe von Griechenland-Anleihen" ist noch in der Schwebe. Die Hotline meint zumindest, dass der Zeitpunkt des Verkaufs keine Rolle spielt; wer also bereits verkauft habe oder dies demnächst tun sollte, könne die Gebühren im Falle des Falles rückwirkend erstattet bekommen. Der Anleger ist also zumindest nicht darauf angewiesen, bis zur Entscheidung der ComDirekt zu warten.

 

Desweiteren müssen comdefect-Kunden bis morgen warten, bis bis sie die EFSF-Anleihen verkaufen können. Das ist mehr als ärgerlich und beruiht auf einem m. E. vermeidbaren Fehler.

[Anleger Klein]

Desweiteren müssen comdefect-Kunden bis morgen warten, bis bis sie die EFSF-Anleihen verkaufen können. Das ist mehr als ärgerlich und beruiht auf einem m. E. vermeidbaren Fehler.

 

So schlimm ist das nicht, ich hab immer noch die alten Anleihen im Depot stehen...kam zwar schon eine schriftliche Info über den geplanten Tausch, aber getan hat sich noch nichts...

[Karl Napf]

Die alten Anleihen sind bei mir inzwischen ausgebucht.

 

Und die EFSF-Bonds will ich erst verkaufen, nachdem die Linker korrekt gebucht sind, sonst zahle ich zwei Mal Gebühren.

 

Ärgerlicher ist das Problem mit den Linkern wegen der Neu-Bonds, die seit dem Beginn ihrer Notierung an deutschen Börsen tendenziell gefallen sind und die ich ja nach aktuellem Stand ihrer Bewertung fast komplett verkaufen muss, um meinen Kapitaleinsatz zurück zu erhalten. Da kostet mich die Bummelei der ComDirekt richtiges Geld.

Vor allem den GDP-Kicker hätte ich zum ersten Kurs von 1,15% sofort rausgehauen - inzwischen kostet er nur noch die Hälfte...

[valueseeker]

Naja bei Consors ist zwar alles gebucht, ich kann jetzt aber die EFSF Anleihen auch nicht verkaufen, weil ich diese unter "remote common code" oder wasauchimmer habe, die erst umgebucht werden, wenn die bestätigung da ist, dass man eine non-US-person ist. Laut hotline weiß consors selber im moment aber auch nocht nicht, wie und an wen diese meldung zu erfolgen hat, also bis auf weiteres heißt es tee trinken...

[Ginny]

Desweiteren müssen comdefect-Kunden bis morgen warten, bis bis sie die EFSF-Anleihen verkaufen können. Das ist mehr als ärgerlich und beruiht auf einem m. E. vermeidbaren Fehler.

 

So schlimm ist das nicht, ich hab immer noch die alten Anleihen im Depot stehen...kam zwar schon eine schriftliche Info über den geplanten Tausch, aber getan hat sich noch nichts...

 

 

Seh ich auch so. Von Flatex gab es bisher lediglich die Auskunft, man würde bald damit anfangen und es könne noch ein paar Wochen dauern

[vanity]

Welche Bank hat bisher alles richtig ausgeführt inklusive steuerliche Aspekte?

Im Bondboard wurde verkündigt, dass die Diba durch sei (inkl. Verlustverrechnung und den passenden Aus- und Einstandskursen). http://forum.baadermarkets.de/showpost.php?p=71703&postcount=13285

 

Falls nicht schon gepostet: Die Nicht-Umtauscher, deren Provinienz noch unklar ist (US/n-US) bekommen die EFSF-Anleihen unter folgenden Remote Common Codes eingebucht

 

A0VN3K / EU000A0VN3K5 (EFSF 12/12.9.12 ZO)

A0VN3L / EU000A0VN3L3 (EFSF 12/13 MTN)

A0VN3K / EU000A0VN3K5 (EFSF 12/14 MTN)

 

die dann nicht handelbar sind und erst nach Klärung in die richtigen Codes geswitcht werden.

[Karl Napf]

Mein Status als Non-US-Resident ist bei der ComDirekt schon seit langem geklärt, und ich habe auch schon seit ungefähr Freitag die "richtigen" EFSF-Bonds im Depot - bloß eben zu wenige.

 

Bei der DAB ist der Status auch geklärt, aber für die Stückzinsen-Bonds liegt dort schon seit Freitag der Platzhalter XF0009985452 im Depot.

 

Vernünftige Einstandspreise hat noch keiner der beiden, die kommen vermutlich erst später von WM Datenservice.

[Karl Napf]

Das Neueste von der ComDirekt:

 

Sämtliche Buchungen, die aus den Inflations-Linkern resultieren, sind storniert. Voraussichtlich am nächsten Montag soll dann alles korrekt sein.

 

Und die Kurse der Griechenland-Neu-Bonds fallen und fallen, und ich kann nicht verkaufen...

[Superhirn]

Das Neueste von der ComDirekt:

 

Sämtliche Buchungen, die aus den Inflations-Linkern resultieren, sind storniert. Voraussichtlich am nächsten Montag soll dann alles korrekt sein.

 

Und die Kurse der Griechenland-Neu-Bonds fallen und fallen, und ich kann nicht verkaufen...

 

Der Markt preist wohl den Austritt und /oder einen erneuten Haircut oder gleich Totalausfall ein.

[Ginny]

Das Neueste von der ComDirekt:

 

Sämtliche Buchungen, die aus den Inflations-Linkern resultieren, sind storniert. Voraussichtlich am nächsten Montag soll dann alles korrekt sein.

 

Und die Kurse der Griechenland-Neu-Bonds fallen und fallen, und ich kann nicht verkaufen...

 

Der Markt preist wohl den Austritt und /oder einen erneuten Haircut oder gleich Totalausfall ein.

 

 

Ja und Flatex wartet einfach solange ab, dann haben sie sich die Arbeit mit dem Umbuchen gespart Kann doch echt nicht wahr sein, dass da einfach gar nix passiert...

[1erhart]

 

 

Der Markt preist wohl den Austritt und /oder einen erneuten Haircut oder gleich Totalausfall ein.

 

 

Ja und Flatex wartet einfach solange ab, dann haben sie sich die Arbeit mit dem Umbuchen gespart Kann doch echt nicht wahr sein, dass da einfach gar nix passiert...

 

 

SO GEHT BANK HEUTE heisst es doch bei einer anderen in der Werbung