Sind Commodity-ETFs Nepp?

[Bärenbulle]

Noch eine Anmerkung zum Korrelationsverhalten. Die grafisch dargestellte Korrelation in 2009 straft doch alle mathematisch ermittelten vermeintlich unkorrelierten Messwerte Lügen. Sowohl Aktien wie auch Rohstoffe legen eine Bruchlandung hin, bei der am Ende eine nie dagesessen Wertvernichtung steht. Ob sich da eine zeitlang ein monatliche negative Korelation ergab ist doch lediglich eine unerhebliche statistische Stilblüte. Die Schlussfolgerung eines wohltuenden Effektes aufgrund negativer Korrelation in dem Context ist echt absurd.

[Schinzilord]

Noch eine Anmerkung zum Korrelationsverhalten. Die grafisch dargestellte Korrelation in 2009 straft doch alle mathematisch ermittelten vermeintlich unkorrelierten Messwerte Lügen. Sowohl Aktien wie auch Rohstoffe legen eine Bruchlandung hin, bei der am Ende eine nie dagesessen Wertvernichtung steht. Ob sich da eine zeitlang ein monatliche negative Korelation ergab ist doch lediglich eine unerhebliche statistische Stilblüte. Die Schlussfolgerung eines wohltuenden Effektes aufgrund negativer Korrelation in dem Context ist echt absurd.

Ich sagte nie, dass sie neg. korreliert sind, sondern nur geringer positiv. Auch kann man zweifelsfrei behaupten, dass eine Beimischung von Rohstoffen zu einem Aktienportfolio das Rendite/Risikoprofil gegenüber einem reinen Aktienportfolio verbessert hat.

 

Dieser Satz ist mir nicht verständlich. Verbraucher und Lieferant stehen doch auf verschiedenen Seiten:

 

Lieferant == Verkäufer eines Futures

Verbraucher == Käufer eines Futures

 

Spekulanten hängen sich doch jetzt hier nur dran - Privatanleger auf der Käufer-Seite, Großbanken etc. auf beiden Seiten

Der Spekulant geht halt die Gegenposition zum Verbraucher / Lieferanten ein, welcher sich über Futures absichern MUSS. Der Spekulant kann das Risiko aufnehmen, muss aber nicht. Das meinte ich mit elastischerem Verhalten auf Seiten des Spekulanten, der somit mit einer Risikoprämie zu rechnen haben sollte (sonst wäre er ja blöd, die Risiken zu übernehmen).

 

 

Auch da wäre ich mir nicht so sicher. Ein gleich gewichteter Index übergewichtet marktenge (weniger Liquide) Rohstoffe. Damit ist er Manipulationen u.U. stärker ausgesetzt als ein Index, der nach der wirtschaftlichen Bedeutung bzw. Liquidität gewichtet investiert.

Wobei es in meinen Augen keine Marktenge und auch bei den vermeintlich weniger liquiden Rohstoffen gibt. Weniger liquide relativ zu Öl z.B. heißt immer noch immens liquide. Hierzu muss ich mal ein paar Daten raussuchen. Du kannst aber meines Erachtens Sojabohnen nicht mit Small caps emerging markets vergleichen von der Liquidität her.

Hier findest du z.B. für 2007 Volumenangaben für Futureskontrakte. Hier sind z.B. Agrarprodukte wie Zucker oder Weizen vom Volumen her größer als Gold oder Silber. Selbst für marktengere Futures hat man mehrere Millionen Kontrakte. Wenn ein Kontrakt ca. 100000€ entspricht, kommen da etliche Milliarden zusammen. Somit sollte Marktenge selbst für Lean Hogs kein Problem sein.

[Schinzilord]

Das Argument verstehe ich vollkommen.

Bevor ich mir aber noch small caps Europe dazuhole, nehme ich lieber Rohstofffutures mit ins Depot.

 

Das Argument kann ich nicht nachvollziehen. Bei Small Caps kann man anhand von Fundamentalkennzahlen die langfristige Renditerwartung und eine faire oder unfaire Bewertung abschätzen. Bei Rohstoffen ist das unmöglich. Das ist ein himmelweiter Unterschied und das zentrale Problem bei Rohstoffen. Rohstoffe mit SC zu vergleichen ist daher ziemlich schräg.

Das mit Small caps war nur ein Beispiel zur "Überdiversifizierung". Mir ist bewusst, dass SC (auch aufgrund der Illiquidität) ein risk premium erwarten lassen.

Dann nimm statt SC einfach noch die 3te Unterteilung in Value/Growth LC / MC/SC, die sonst ja eh schon in 2 ETFs abgedeckt werden könnten (die ja auch schon Value und Growth enthalten).

 

Rohstoffe hatten die letzten Jahre eine ansprechende Rendite bei zu Aktien vergleichbaren Risiken mit geringeren Korrelationen als z.B. Rohstoffaktien zu Aktien World. Das war auch schon, also noch Frontrunning theoretisch betrieben werden konnte.

Ich respektiere aber jede Entscheidung, sich keine Rohstoffe ins Depot zu holen, wenn man das Gefühl hat, sie zu wenig zu verstehen. Ich baue jedenfalls eine 10% Position im riskanten Portfolioteil auf. Wenn es in die Hose geht, ist nicht wirklich was verloren.

 

 

Rohstoffinvests ähneln einem Blindflug. Niemand kann Dir sagen, ob wir nicht mitten in einer gigantischen Blase stecken. Es gibt nur Indizien. Und die sprechen eher für eine Blase. Starkes Contango und Die von Etherial angeführten Argumente gehören dazu.

Da die Bewertung eines fairen Wertes nicht möglich ist, sind Rohstoffe ideal zur Blasenbildung geeignet.

 

Ohne gesicherte Renditeerwartung bzw. mit gf. sogar immens negativer Renditeerwartung zu investieren ist für mich ein echtes Problem.

Ich kann mich hierzu nur wiederholen: In der Vergangenheit (lange als auch kurze) haben Rohstoffe eine positive Renditeerwartung gehabt. Hierzu gibt es auch ein Modell (mit allen Schwächen), das dieses Verhalten beschreibt.

Wie kommst du zu deiner Aussage, dass sie eine immens negative Renditeerwartung haben sollten? Kannst du hierfür ein Modell anführen, das dies erklärt?

Blasenbildungen sind auch bei Aktien und Anleihen schwer zu erkennen. Deswegen hat ja die FED auch entschieden, lieber hinterher die Scherben zusammenzukehren als Blasen während der Bildung erkennen und gegenlenken zu wollen.

Wenn man langfristig dabei ist und Rohstoffe mal ein paar Jahre überdurchschnittlich zulegen, erwarte ich auch einen reversal to the mean mit magereren Jahren. Ist bei Aktien ja auch nicht anders.

Dein Argument mit dem fairen Wert stimmt sicherlich.

 

Das Rohstoffe einen signifikanten Hedge gegen unerwartete Inflation bilden ist meines Wissens für Europäische Anleger durch nichts belegt. Meine Vermutung ist , dass dieser Effekt für Europäer aufgrund des Wechselkurseffektes nicht existiert. Gold sagt man diesen Effekt ebenfalls nach, weil alle Welt nur amerikanische Finanzliteratur liest bzw. Kennt.

Gold hat diesen Effekt aber nicht bei Europäischen Portfolios, sondern nur bei US Portfolios. Ich vermute, dass dies daher auch für Commodities gilt.

In der Studie von Gourton/Rouwenhorst werden die Renditeerwartung für Commoditiyfutures in Fremdwährung mit lokalen Inflationsraten und Verzinsungen für Yen und Pfund berechnet: selbes Ergebnis wie für US Bürger in Dollar.

 

Nicht falsch verstehen: Deine Analyse finde ich sehr interessant und auch in grossen Teilen nachvollziehbar. Deine Schlussfolgerungen sind aber zu einseitig positiv. Das Paper von Gorton/Rouwenhort hat mich seinerzeit auch für Rohstoffe begeistert. Je länger ich mich aber damit beschäftige, desto mehr Fragezeichen tauchen auf.

Da hast du sicherlich recht, dass ich sehr positiv argumentiere. Es wird ja auch keiner gezwungen, in Rohstoffe zu investieren Mal schauen was die Zeit mir so an Wissen und Erfahrung bringt.

[sparfux]

Dieser Satz ist mir nicht verständlich. Verbraucher und Lieferant stehen doch auf verschiedenen Seiten:

 

Lieferant == Verkäufer eines Futures

Verbraucher == Käufer eines Futures

 

Spekulanten hängen sich doch jetzt hier nur dran - Privatanleger auf der Käufer-Seite, Großbanken etc. auf beiden Seiten

Der Spekulant geht halt die Gegenposition zum Verbraucher / Lieferanten ein, welcher sich über Futures absichern MUSS. Der Spekulant kann das Risiko aufnehmen, muss aber nicht. Das meinte ich mit elastischerem Verhalten auf Seiten des Spekulanten, der somit mit einer Risikoprämie zu rechnen haben sollte (sonst wäre er ja blöd, die Risiken zu übernehmen).

Ich verstehe das immer noch nicht. Der "Markt" weiß doch nicht wer ein Spekulant ist und wer nicht. Die Gegenposition könnte doch auch immer von einem nicht spekulierenden Marktteilnehmer eingenommen werden. Außerdem gibt es ja Spekulanten auf beiden Seiten.

 

Beispielsweise:

Verkäufer       Käufer

Produzent       Verbraucher
Produzent       Spekulant
Spekulant       Verbraucher

Warum sollen die Käufer - also der Spekulant auf Käuferseite bzw. der Verbraucher jetzt die Risikoprämie bekommen?

[Schinzilord]

Wenn es genauso viele Käufer wie Verkäufer auf Hedger Seite gibt, canceln die sich natürlich aus.

Aber sobald es auf einer Seite einen Überschuss gibt, kommt der Spekulant ins Spiel: Verkäufer will für 30 liefern, aber kein Hedger kauft für 30. Verkäufer muss trotzdem verkaufen, weil die Ware weg muss: Der Spekulant zahlt nur 28 => 2 risk premium.

Meines Erachtens sorgen die Spekulanten für die Liquidität, während Hedger wohl eher längerfristige Positionen halten (und diese regelmäßig rollen).

[unser_nobbi]

Ein kleiner Hinweis zur Korrelationsdebatte:

Man kann auf index.db.com für einige Indizes Korrelationsübersichten generieren -

auf 10-Jahressicht erhalte ich dort folgende Übersicht:

 

[Nord]

Einzig und allein Anleihen sind über die meiste Zeit neg. zu Aktien korreliert, jedoch ist hier die Vola zu klein als dass man ein gleichgewichtetes Renten/Aktienportfolio offsetten könnte. Und nur extreme Langläufer mit hohen Durationen holt sich auch keiner ins Depot!

Doch, Blujuice macht das.

 

Ich weiß, ist jetzt etwas off-topic, aber ich finde es schade, dass Langläufer hoher Bonität so selten als liquider Schutz gegen großen Drawdown am Aktienmarkt diskutiert werden. Es steht zwar außer Frage, dass das Rendite-Risiko-Verhältnis mit wachsender Duration immer mehr abnimmt und niemals mit einer Sparbriefleiter mithalten kann, aber dafür kann ich eben uneingeschränkt rebalancen, ohne dass die "Sprossen" meiner Sparbriefleiter unterschiedlich dick werden und habe eben die Anti-Korrelation gerade dann, wenn es darauf ankommt.

 

Ich habe meinen Aktienteil (40%, BIP, ETF) mit Comstage Germany Covered 7-10 ergänzt. Ist durationsmäßig das längste, was es bei Pfandbriefen gibt. Sind auch nur noch 7 Titel im Index enthalten, könnte man fast einzeln kaufen, aber dann fällt die Steuerstundung der Thesaurierer weg. Klar, Germany Sovereigns 10+ wäre noch besser aber Pfandbriefe wollte ich wegen sehr gutem Covered-Premium und weil mich Staatsanleihen zunehmend verunsichern.

 

Für noch höhere Aktienquoten fände ich nach wie vor den Comstage Bund Future Leverage überlegenswert, obgleich ich mir mit der Pfadabhängigkeits-Problematik nach wie vor nicht sicher bin. Ich warte hier immer noch sehnsüchtig auf das Backtesting von Blujuice.

[Bärenbulle]

Ich kann mich hierzu nur wiederholen: In der Vergangenheit (lange als auch kurze) haben Rohstoffe eine positive Renditeerwartung gehabt. Hierzu gibt es auch ein Modell (mit allen Schwächen), das dieses Verhalten beschreibt.

Wie kommst du zu deiner Aussage, dass sie eine immens negative Renditeerwartung haben sollten? Kannst du hierfür ein Modell anführen, das dies erklärt?

 

Hier gibt es wie gesagt kein Modell. Das versuche ich ja gerade zu erklären (Scheint nicht geklappt zu haben).

Bevor ich in etwas investiere wäre ich aber gerne sicher, dass es nicht eine Blase ist. Der Beweis ist ja wohl eher anders herum zu führen. Zu kaufen ohne diesbzgl. eine gewisse Sicherheit zu haben, halte ich nicht für sinnvoll.

Es gibt aber die oben genannten Indizieen. Aaaaaaber ...

Erkläre Du doch mal warum Goldman Sachs und andere Banken Lagerflächen kaufen. Meine Erklärung ist: weil die Contangopreise zu hoch sind. Die Lagerfläche ermöglicht es Ihnen sich die Rohstoffe auf Lager zulegen und im Gegenzug den Forwardcontract zu verkaufen. Diese Arbitrage ermöglicht Ihnen den überhöhten Contangopreis als Gewinn einzustreichen. Wenn Banken mit so einem umständlich Mist anfangen, ist das ein Alarmzeichen. Wo soll denn da noch die Wertschöpfung liegen?

 

Blasenbildungen sind auch bei Aktien und Anleihen schwer zu erkennen. ...

 

... finde ich nicht und Du anscheinend auch nicht, denn (wie Du richtig erkannt hast) gilt ...

 

Dein Argument mit dem fairen Wert stimmt sicherlich.

 

In der Studie von Gourton/Rouwenhorst werden die Renditeerwartung für Commoditiyfutures in Fremdwährung mit lokalen Inflationsraten und Verzinsungen für Yen und Pfund berechnet: selbes Ergebnis wie für US Bürger in Dollar.

 

Es ging mir nicht um die Renditeerwartung, sondern um das Korrelationsverhalten im Portfolio bei überraschender Inflation.

 

....Es wird ja auch keiner gezwungen, in Rohstoffe zu investieren ...

 

Mir ging es nur um die aus meiner Sicht zu einseitige Argumentation. Ich überlege ebenfalls langsam Rohsstoffpositionen aufzubauen. Allerdings habe ich mich mittlerweile vom Buy & Hold-Ansatz verabschiedet und mir ist vglw. ungemütlich zumute.

[Schinzilord]

Erkläre Du doch mal warum Goldman Sachs und andere Banken Lagerflächen kaufen. Meine Erklärung ist: weil die Contangopreise zu hoch sind. Die Lagerfläche ermöglicht es Ihnen sich die Rohstoffe auf Lager zulegen und im Gegenzug den Forwardcontract zu verkaufen. Diese Arbitrage ermöglicht Ihnen den überhöhten Contangopreis als Gewinn einzustreichen. Wenn Banken mit so einem umständlich Mist anfangen, ist das ein Alarmzeichen. Wo soll denn da noch die Wertschöpfung liegen?

Deswegen ja auch die Streuung auf möglichst viele Rohstoffe. Dass Übertreibungen bei manchen Rohstoffen stattfinden (die Tanker for der Westküste) etc. streite ich ja nicht ab.

 

Dein Argument mit dem fairen Wert stimmt sicherlich.

Ein fairer oder wahrer Wert impliziert immer Gewinnerwartungen. Und wenn die Erwartungen sich hinterher als zu groß herausgestellt haben, haben wir eine Blase.

Während der dot com Blase war die Erwartungshaltung so immens hoch und es wurden KGV Multiplikatoren von 100 für Unternehmen gezahlt, in der Hoffnung das Wachstum ist immens. Dies ist sicherlich eine Blasenbildung, weil kein Unternehmen die Welt beherrschen kann. Trotzdem ist es hinterher natürlich leicht zu sagen, Überbewertet, zu rosige Gewinnaussichten etc. Trotzdem war es mit dieser Erwartungshaltung der meisten Marktteilnehmer der faire (=wahre) Wert. Bis sie erkannt haben, die Erwartungshaltung war zu hoch.

 

Selbst wenn du konservativ mit dem dividend discount model rechnest, kommt das zukünfigte Dividendenwachstum mit ins Spiel. Und wenn jeder optimistisch ist, ist halt auch das Wachstum größer. In der Krise wird dann auch alles wieder nach unten übertrieben. Trotzdem ist es da eben nicht möglich, eine Blase direkt zu erkennen.

 

Es ging mir nicht um die Renditeerwartung, sondern um das Korrelationsverhalten im Portfolio bei überraschender Inflation.

Hab ich vergessen zu erwähnen, auch das Korrelationsverhalten ist in Fremdwährungen wie in US Dollar errechnet niedrig zu Null.

Mal ein intuitives Beispiel: Warum war denn die überaschende Inflation während des ersten Halbjahres 2008 so hoch? Weil Öl (Benzinpreis bei 1,60Euro) und Metalle sauteuer waren...wenn das keine eindeutige Korrelation ist, dann weiß ich auch nicht Und hier sind natürlich auch die Rohstofffutures hochgeschossen, weil eben die Inflation größer war als erwartet und sich deswegen ein Trend ausgebildet hat. Mir macht es jedenfalls leicht, an der Tankstelle 1.70Euro für den Liter zu bezahlen, wenn ich weiß in der gleichen Zeit steigt mein Rohstofffuturesfonds um 20%.

 

Mir ging es nur um die aus meiner Sicht zu einseitige Argumentation. Ich überlege ebenfalls langsam Rohsstoffpositionen aufzubauen. Allerdings habe ich mich mittlerweile vom Buy & Hold-Ansatz verabschiedet und mir ist vglw. ungemütlich zumute.

Ich argumentiere schon einseitig, aber als Gegenargumente hab ich bis jetzt nur "verstehe ich nicht", "die global Player machen es so und so", mögliche Frontrunningeffekte (interessant hierzu der Stall Whalley Report 2009 -> keine signifikanten Frontrunningeffekte) gelesen.

Dass Rohstofffutures in contango sein können (genauso wie in backwardation) ist mir vollkommen klar, deswegen möchte ich über möglichst viele Rohstoffe diversifizieren -> ETF090.

Auf verbesserte Rollmechanismen kann ich verzichten (dafür ist die TER ja auch billiger), da in mir bekannten Studien kein systematisches Ausnutzen gezeigt wurde.

 

Bitte nicht falsch verstehen, ich argumentiere sehr einseitig, auch um hier eine Gegenposition zu den ganzen Rohstoffpessimisten aufzubauen

Evtl. kann ich ja den ein oder anderen hiermit zum Nachdenken anregen und "erreichen".

 

Sonst vielen Dank für deine konstruktuve Kritik!

[Bärenbulle]

Ich argumentiere schon einseitig, aber als Gegenargumente hab ich bis jetzt nur "verstehe ich nicht", ...

Wo habe ich gesagt, dass ich was nicht verstehe? Aber Danke für die Unterstellung.

 

... "die global Player machen es so und so", ...

... außer Deine Kommentare. Den verstehe ich jetzt z.B. nicht.

 

 

...mögliche Frontrunningeffekte (interessant hierzu der Stall Whalley Report 2009 -> keine signifikanten Frontrunningeffekte) gelesen.

Das interessiert mich. Hast Du mal eine Link oder pdf?

 

 

Dass Rohstofffutures in contango sein können (genauso wie in backwardation) ist mir vollkommen klar, deswegen möchte ich über möglichst viele Rohstoffe diversifizieren -> ETF090.

 

Rohstoffe sind (sofern man eine konsolidierte Forwardcurve) verwendet, ganz stark im Contango. Fast alle Einzelforwardcurven sind es auch. Erinnere mich zwar nicht mehr ganz genau, aber werden gerade in der Studie von Gourton/Rouwenhorst (oder war das Erb/Harvey) in diesen Zeiten nicht signifikante Unterrenditen mit hoher Signifikanz ausgewiesen?

 

Auf verbesserte Rollmechanismen kann ich verzichten (dafür ist die TER ja auch billiger), da in mir bekannten Studien kein systematisches Ausnutzen gezeigt wurde.

Im Fabozzibüchlein gibt es eine solche.

 

Ich bin wie gesagt kein Rohstoffpessimist. Nur für Euphorie sehe ich keinen Anlaß.

[sparfux]

Wenn es genauso viele Käufer wie Verkäufer auf Hedger Seite gibt, canceln die sich natürlich aus.

Aber sobald es auf einer Seite einen Überschuss gibt, kommt der Spekulant ins Spiel: Verkäufer will für 30 liefern, aber kein Hedger kauft für 30. Verkäufer muss trotzdem verkaufen, weil die Ware weg muss: Der Spekulant zahlt nur 28 => 2 risk premium.

Meines Erachtens sorgen die Spekulanten für die Liquidität, während Hedger wohl eher längerfristige Positionen halten (und diese regelmäßig rollen).

Ja wieso ist es denn gottgegeben, dass der Überschuss auf der Verkäufer/Produzenten-Seite ist. Man kann ja genauso argumentieren, dass sich durch die vielen Milliarden, die über Rohstoffindizes (von Spekulanten) investiert werden, das Kräfteverhältnis/der Überschuss stark zur Käufer/Verbraucher-Seite verschoben hat.

 

Vielleicht ist Goldman Sachs ja auch zu dem Schluss gekommen und baut deshalb Lagerkapazitäten auf.

 

Ich denke, hier gibt es schon mehr Argumente als nur "das verstehe ich nicht"

[Schinzilord]

 

Ich denke, hier gibt es schon mehr Argumente als nur "das verstehe ich nicht"

Hi Sparfux!

Ich will hier keinem von euch zu Nahe treten oder euch in irgendeiner Weise "blöd" kommen

Ich schätze die Diskussion mit euch sehr.

Das mit "verstehe ich nicht" hab ich nicht auf euch bezogen, sondern auf einen anderen Kommentar weiter vorne.

 

 

Stand der Dinge:

1. Rohstofffutures haben die letzten Jahre equitiy like returns gebraucht bei gleichzeitiger geringer Korrelation zu Aktien. Dies gilt insbesondere während ersten Rezessionszeiten, dreht dann aber in der späten Rezession. Im Aufschwung laufen Rohstofffutures wieder mit Aktien nach oben. Dies gilt nach Gourton/Rouwenhorst von 1959 bis 2004, und ich habe dies während der Krise von 2007 bis 2009 durchgerechnet.
   Sollte hier irgendwo ein methodischer Fehler liegen, bitte darauf hinweisen!
    
   
2. einfaches Modell zur Erklärung: "normal backwardation". Dieses Modell im Zusammenspiel mit Rebalancing und Diversifikationseffekten hatte Schwächen, hat aber das risk premium die letzten 40 Jahre erklären können.
   

Jetzt könnte man natürlich rangehen, und überlegen ob die eben gemachten Aussagen auch noch die nächsten Jahre gelten.

 

Ein Argument hierzu:

- Es investieren immer mehr long only in ETFs, irgendwann besteht der Markt nur noch aus dummen long only investoren die nach genau definierten Regeln (die jedem bekannt sind!) rollen.

Hierzu eine Graphik aus Stoll / Whaley "COMMODITY INDEX INVESTING AND COStoll / Whaley "COMMODITY INDEX INVESTING AND COMMODITYFUTURES PRICES":

Extrapoliert man den Trend von 2006 bis 2009, so kommt man irgendwann auf 2011-2012 auf ein gleichgewichtetes Volumen von ETF-Indexlern und Commercials(also Banken, Spekulanten etc.). Bitte Beachten: Die Graphiken gelten nur für Agrarprodukte!

 

- Frontrunning gibt es auch jetzt schon, wird aber mehr die nächsten Jahre:

 

Hier zitiere ich mal die Abstracts:

Gorton / Rouwenhorst 2005 mit einer sehr optimistischen Sichtweise:

We construct an equally-weighted index of commodity futures monthly returns over the

period between July of 1959 and December of 2004 in order to study simple properties of

commodity futures as an asset class. Fully-collateralized commodity futures have

historically offered the same return and Sharpe ratio as equities. While the risk premium

on commodity futures is essentially the same as equities, commodity futures returns are

negatively correlated with equity returns and bond returns. The negative correlation

between commodity futures and the other asset classes is due, in significant part, to

different behavior over the business cycle. In addition, commodity futures are positively

correlated with inflation, unexpected inflation, and changes in expected inflation.

mit der Erklärung des risk premiums durch "normal backwardation" ohne ausgiebige Diskussion.

 

Stoll/Whaley 2009:

In the fourth and final section, we summarize our main conclusions. In brief, we

conclude: (a) commodity index investment is not speculation, (B) commodity index rolls

have little futures price impact, and inflows and outflows from commodity index

investment do not cause futures prices to change, and © failure of the wheat futures

price to converge to the cash price at the contract’s expiration has not undermined the

futures contract’s effectiveness as a risk management tool.

also keine index rollbeeinflussung des Marktes (und somit auch kein "melken" und ausnutzen). Und dann als weitergehendes Programm Erb/Harvey 2006:

Investors face a number of challenges when seeking to estimate the prospective performance of

a long-only investment in commodity futures. For instance, historically, the average

annualized excess return of individual commodity futures has been approximately zero and

commodity futures returns have been largely uncorrelated with one another. However, the

prospective annualized excess return of a rebalanced portfolio of commodity futures can be

“equity-like”. Certain security characteristics, such as the term structure of futures prices, and

some portfolio strategies (Anmerkung von mir: Kritik an Gorton / Rouwenhorst mit euqally weighted portfolio with rolling) have historically been rewarded with above average returns. Avoiding

naïve extrapolation of historical returns and striking a balance between dependable sources of

return and possible sources of return is important.

 

Die interessanteste Anmerkung von Erb/Harvey:

There are a few key results that follow from this research. The average compound,

geometric, excess return of the average commodity futures has, historically, been close to zero.

This raises an important question for investors considering a long-only investment in commodity

futures: how can a commodity futures portfolio have “equity-like” returns when the average

returns of the portfolio’s constituents have been close to zero? It turns out that portfolios of

commodity futures that periodically rebalance might have “equity-like” excess returns. This

potential rebalancing return is attributable to portfolio diversification, not to seemingly

fundamental influences such as the rate of inflation, economic growth or risk premia. This

rebalancing or diversification return is very reliable.

Sie führen an, dass die durchschnittliche Rohstoffrendite die letzten Jahre 0 war, und man nur durch Diversifikations- und Rebalancingeffekte eine Überrendite erzielen konnte.

Der erste Punkt wird wahrscheinlich von vielen von euch geteilt, so bitte auch den zweiten Punkt

 

Genau deswegen schlage ich ein Investment in den "Equally weighted Commoditiy Future ETF" vor, um genau von diesen Diversifikationseffekten zu profitieren.

Ob es dann ein weiteres risk premium fürs Übernehmen von Risiken gibt, wäre natürlich erfreulich, weil es noch oben drauf kommt.

 

Desweiteren gehen sie noch auf die Rollrendite ein, die natürlich nicht vorhersehbar im Sinne von sicher kalkulierbar ist und sie wenn dann nur durch aktives Management (übergewichten von backwardation-Rohstoffen) ausgenutzt werden kann. Dann fallen aber klassische Rohstofffutureetfs raus.

Dies muss man klar als Nachteil des passiven long only investierens sehen.

 

Ein Schlusswort:

However, there is no way to guarantee that the

historically observed pay-off to momentum or term structure signals will persist in the future. If

an investor wishes to bet on the persistence of historical patterns of return, then our empirical

tactical asset allocation results suggest a way to allocate across asset classes as well as within a

portfolio of commodity futures.

Also soll sich jeder selbt seine Schlüsse ziehen! Ich "wette" darauf, ein anderer möge gerne darauf verzichten. Dann wächst wenigstens das Volumen nicht noch weiter an

 

Zur Klarstellung, warum ich mit Erb/Harvey nicht übereinstimme:

Für mich muss es fundamentale Gründe für die Rohstoffperformance geben, auch wenn man diese (bis jetzt) nicht versteht. Und darauf wette ich, nicht auf die "persistence of pattern".

[Nord]

[*]Rebalancing regelmäßig der Spotpreise bringt eine Outperformance von 1-3%

Die 1-3% fürs Rebalancing halte ich für sehr optimistisch.

 

Erste Beispielrechnung:

Ich kaufe für je 100 EUR 1 Einheit Rohstoff A und 1 Einheit Rohstoff B.

Ich nehme eine mittlere Schwankungsbreite von 20% an. A und B haben eine ideale Korrelation von -1.

Nach einem Jahr fällt Rohstoff A auf 80 EUR, Rohstoff B steigt folglich auf 120 EUR.

Dann Rebalancing: 1,25 Anteile Rohstoff A, 0,8333 Anteile Rohstoff B.

Anschließend (2. Jahr) steigen/fallen beide Rohstoffe auf ihren Ausgangswert zurück.

Rohstoff A ist dann 125 EUR wert, Rohstoff B 83,33 EUR. Summe = 208,17 EUR.

Macht eine geometrische Rendite von nicht mal 2,1%.

 

Zweite Beispielrechnung:

Ich kaufe für je 100 EUR 1 Einheit Rohstoff A und 1 Einheit Rohstoff B.

Ich nehme für einen Rohstoff eine mittlere Schwankungsbreite von 20% an. A und B haben eine Korrelation von 0.

Nach einem Jahr ist Rohstoff A immer noch bei 100 EUR, Rohstoff B steigt auf 120 EUR.

Dann Rebalancing: 1,1 Anteile Rohstoff A, 0,9166 Anteile Rohstoff B.

Anschließend (2. Jahr) beide Rohstoffe wieder auf ihren Ausgangswert.

Rohstoff A ist dann 110 EUR wert, Rohstoff B 91,66 EUR. Summe = 201,66 EUR.

Macht eine geometrische Rendite von nicht mal 0,4%.

 

Und viele Rohstoffe sind deutlich positiver korreliert. Im Ernst: Ich glaube nicht, dass beim Rebalancing soooo viel herauskommt.

[Schinzilord]

[*]Rebalancing regelmäßig der Spotpreise bringt eine Outperformance von 1-3%

Die 1-3% fürs Rebalancing halte ich für sehr optimistisch.

 

Erste Beispielrechnung:

Ich kaufe für je 100 EUR 1 Einheit Rohstoff A und 1 Einheit Rohstoff B.

Ich nehme eine mittlere Schwankungsbreite von 20% an. A und B haben eine ideale Korrelation von -1.

Nach einem Jahr fällt Rohstoff A auf 80 EUR, Rohstoff B steigt folglich auf 120 EUR.

Dann Rebalancing: 1,25 Anteile Rohstoff A, 0,8333 Anteile Rohstoff B.

Anschließend (2. Jahr) steigen/fallen beide Rohstoffe auf ihren Ausgangswert zurück.

Rohstoff A ist dann 125 EUR wert, Rohstoff B 83,33 EUR. Summe = 208,17 EUR.

Macht eine geometrische Rendite von nicht mal 2,1%.

 

Zweite Beispielrechnung:

Ich kaufe für je 100 EUR 1 Einheit Rohstoff A und 1 Einheit Rohstoff B.

Ich nehme für einen Rohstoff eine mittlere Schwankungsbreite von 20% an. A und B haben eine Korrelation von 0.

Nach einem Jahr ist Rohstoff A immer noch bei 100 EUR, Rohstoff B steigt auf 120 EUR.

Dann Rebalancing: 1,1 Anteile Rohstoff A, 0,9166 Anteile Rohstoff B.

Anschließend (2. Jahr) beide Rohstoffe wieder auf ihren Ausgangswert.

Rohstoff A ist dann 110 EUR wert, Rohstoff B 91,66 EUR. Summe = 201,66 EUR.

Macht eine geometrische Rendite von nicht mal 0,4%.

 

Und viele Rohstoffe sind deutlich positiver korreliert. Im Ernst: Ich glaube nicht, dass beim Rebalancing soooo viel herauskommt.

Deine Rechnung in allen Ehren. Aber hast du dir die Studien durchgelesen? Es wird ja auch nicht nur mit 2 Rohstoffen rebalanced, sondern mit wesentlich mehr, die alle ziemlich unkorreliert zueinander sind.

[Blujuice]

Für noch höhere Aktienquoten fände ich nach wie vor den Comstage Bund Future Leverage überlegenswert, obgleich ich mir mit der Pfadabhängigkeits-Problematik nach wie vor nicht sicher bin. Ich warte hier immer noch sehnsüchtig auf das Backtesting von Blujuice.

Das Backtesting des ETF gibt es schon:

https://www.wertpapier-forum.de/topic/33695-comstage-etf-commerzbank-bund-future-leveraged-tr/?do=findComment&comment=630787

 

Zum eigentlichen Thema des Threads möchte ich mich in den nächsten Tagen mal äußern. Ich verfolge die Diskussion sehr interessiert und ich glaube auch daran, dass Rohstofffutures langfristig eine positive Renditeerwartung haben. Die Datenlage spricht klar dafür, die Erklärungsmodelle sind aber äußerst dürftig. Meiner Meinung nach ist Contango/Backwardation der völlig falsche Dampfer. Wichtig ist ja nicht, ob die Futures-Kurse unter oder über dem heutigen Preis liegen, sondern ob sie unter oder über dem erwarteten zukünftigen Preis liegen. Aber ich bin selber noch am überlegen.

[sparfux]

Genau das hatte ich auch schon überlegt. Backwardation und Contango sind doch eigentlich egal. Allerdings hatte ich letztes ein paper gelesen, in dem herausgestellt wurde, dass Rohstoffe mit niedrigem Inventory die besten Renditen abliefern. Das Inevntory ist allerdings schwer zu messen. Deshalb hat man nach "Proxies" gesucht und Backwardation wäre wohl ein Anzeichen für niedrige Inventories.

[Nord]

Deine Rechnung in allen Ehren. Aber hast du dir die Studien durchgelesen? Es wird ja auch nicht nur mit 2 Rohstoffen rebalanced, sondern mit wesentlich mehr, die alle ziemlich unkorreliert zueinander sind.

Ich erhebe mit meiner Rechnung ja auch keinen Anspruch auf absolut wasserdichte Simulation realer Kapitalmarktreihen. Mir geht es nur um die grobe Größenordnung. Und da werden auch mehr als 2 Rohstoffe nichts wesentliches dran ändern. Das größte Renditepotential haben bereits 2 Rohstoffe mit Korrelation -1. Alles andere ist in jedem Fall schlechter, da nicht 3 Rohstoffe gleichzeitig paarweise mit -1 korreliert sein können. Im Idealfall von unendlich vielen Rohstoffen in einem Index liefert das beste real erreichbare Ergebnis eine Korrelation von 0 für alle Rohstoffpaare. Das Ergebnis dürfte sich nicht groß von dem für 2 Rohstoffe unterscheiden. Also wird die Wahrheit im Bestfall wohl irgendwo zwischen ca. 0,5 und 2% Überrendite liegen. Wie gesagt: Im Bestfall.

 

Ich bin zwar selbst ein großer Fan des Rebalancing, aber nicht nur wegen der Überrendite, sondern auch besonders wegen der Risikokontrolle.

 

Und Gorton/Rouvenhorst habe ich gelesen, ja.

[BananaSpit]

 

"Mit Rohstoffen können Anleger viel Geld verdienen - aber nur kurzfristig. Auf lange Sicht lohnen sich die Investments selten."

 

http://www.ftd.de/finanzen/alternativen/:portfolio-ausdauer-schadet-rohstoffinvestments/60005817.html

 

 

[Schinzilord]

Hier ein Vergleich über die letzte Minikrise:

Hier hätte es sich auf alle Fälle gelohnt, Rohstofffutures im Depot zu haben.

Man sah die letzten 3 Monate eine leichte Abkopplung vom ETF090 gegenüber dem DBX1MW. Hier hätte man auch ein leichtes Plus gegenüber ein Minus von 15% bei Aktien -> geringe Korrelationseigenschaften hätten das Depot stabilisiert:

Quelle:Mein Link

[Chemstudent]

Bzgl. des Themas front-running habe ich eine Doktorarbeit aus diesem Jahr gefunden, die sich dem Thema anhand der S&P GSCI Methodik widmet. Nach kurzem Überfliegen und betrachten einiger Grafiken scheint das Resultat zu sein, dass ein front-running Effekt bzw. market impact auftritt.

Ggü. meinem Vergleich,der sich ja auf WTI mit DJ-UBS Methodik (! GSCI rollt bspw. bei WTI jeden monat, DJ-UBS rollt aller 2 monate!) bezog und lediglich 2 Jahre berücksichtigte, kommt der Autor also offenbar zu einem anderen Schluss. (wie gesagt, ich hab die Arbeit bisher nur ganz grob überflogen)

 

Momentan würde ich daher das ganze Thema mit größerer Relevanz beim Rohstoffinvestment, insb. bei Indizes die immer in den nearest Kontrakt rollen betrachten. Ggf. ist dies mit ein Grund, warum Indizes mit Rollmethodik in die jeweils kürzesten Kontrakte bisher i.d.R. schlechter abschnitten, als Indizes mit aktiver / semi-aktiver Kontraktauswahl bzw. passiven Rollmethodiken in längere Kontrakte.

Die Arbeit hängt an.

Mou_columbia_0054D_10296.pdf

[AnonymerAnleger]

Bzgl. des Themas front-running habe ich eine Doktorarbeit aus diesem Jahr gefunden, die sich dem Thema anhand der S&P GSCI Methodik widmet. Nach kurzem Überfliegen und betrachten einiger Grafiken scheint das Resultat zu sein, dass ein front-running Effekt bzw. market impact auftritt.

Ggü. meinem Vergleich,der sich ja auf WTI mit DJ-UBS Methodik (! GSCI rollt bspw. bei WTI jeden monat, DJ-UBS rollt aller 2 monate!) bezog und lediglich 2 Jahre berücksichtigte, kommt der Autor also offenbar zu einem anderen Schluss. (wie gesagt, ich hab die Arbeit bisher nur ganz grob überflogen)

 

Momentan würde ich daher das ganze Thema mit größerer Relevanz beim Rohstoffinvestment, insb. bei Indizes die immer in den nearest Kontrakt rollen betrachten. Ggf. ist dies mit ein Grund, warum Indizes mit Rollmethodik in die jeweils kürzesten Kontrakte bisher i.d.R. schlechter abschnitten, als Indizes mit aktiver / semi-aktiver Kontraktauswahl bzw. passiven Rollmethodiken in längere Kontrakte.

Die Arbeit hängt an.

 

Vielen Dank für das Verlinken der Arbeit. Habe mir den ersten Teil angeschaut. Der Author kommt hier am Beispiel des GSCI zu dem Schluss, dass der Markt durch C-ETFs und deren Rollen beeinflusst wird. Es treten Anomalien in der Kursentwicklung an den Rolltermine auf (GSCI - je 20% vom 5. bis 9. Arbeitstag). In der Zeit vor dem GSCI, bei nicht im Index enthaltenen Rohstoffen sowie an nicht-Rolltermin-Tagen treten diese Anomalien nicht auf. Ergebnis: Der Index kauft zu teuer bzw. verkauft zu billig. Er verliert damit je nach Betrachtungszeitraum teilweise mehr als 3%/Jahr. Eine Gegenmaßnahme wäre auf einen Index zu setzen der täglich oder an anderen Tagen rollt.

 

=> Klingt für mich grundsätzlich nachvollziehbar. Wenn jemand zwangsweise immer am Montag bei mir einkaufen muss (und das Volumen groß genug ist), setze ich Montag die Preise hoch. Aber: Traue keiner Statistik, die du n...

[Chemstudent]

=> Klingt für mich grundsätzlich nachvollziehbar. Wenn jemand zwangsweise immer am Montag bei mir einkaufen muss (und das Volumen groß genug ist), setze ich Montag die Preise hoch. Aber: Traue keiner Statistik, die du n...

Ich würde erstmal der Dissertation glauben. Ich selsbt konnte mit meinen damaligen Untersuchungen keine Anomalien feststellen, aber das kann einerseits daran liegen, dass ich die Rollmethodik des DJ-UBS nahm (m.W.n. deutlich weniger Markteinfluss als der GSCI und zudem andere Rolmethodik) und andererseits daran, dass meine paar Stichproben in Qualität und Quantität mit der Dissertation wohl nicht mithalten können.

Beim GSCI würde ich also einen front-running Effekt für recht wahrscheinlich halten.

[Bärenbulle]

Bzgl. des Themas front-running habe ich eine Doktorarbeit aus diesem Jahr gefunden, die sich dem Thema anhand der S&P GSCI Methodik widmet. ....

Ziemlich verheerende Aussagen. Langjährigen GSCI-Investoren dürfte sich angesichts dieser Ergebnisse der Magen umdrehen. Vermutlich ein Grund warum GS so hübsche Ergebnisse erzielt, denn die Vermutung liegt nahe, das die Designer des Ganzen auch im großen Stil von den Arbitrageeffekten profitieren. Eigentlich müßten die ETF-Anbieter schnellstens reagieren. Tun Sie aber nicht. Ein Schelm der Übles dabei denkt. Außer DB mit dem OY-Verfahren hat keiner reagiert. Der Effekt dürfte Profis mMn seit längerem bekannt sein.

[Chemstudent]

Da es m.M.n. hier besser passt als im ursprünglichen Thread:

 

DJ UBS rollt fast im selben Zeitraum also wohl auch ein jährliche Renditenachteil oberhalb der 2% p.a.

Soweit ich weiß, ist das einzig gleiche der Zeitraum eines Monats, nämlich vom 5-9. Geschäftstag. Der GSCI rollt dabei bei vielen Rohstoffen, insb. bei den Schwergewichten, jeden Monat in den kürzesten Kontrakt. So wird bspw. bei WTI, NG etc. beim Monatswechsel April/Mai vom Mai-Kontrakt in den Juni-Kontrakt gerollt. Aus diesem Grund gibt es hier auch 12 Rollvorgänge im Jahr.

Der DJ-UBS hingegen rollt in den zweitkürzesten Monat. Beim Monatswechsel April/Mai also vom Mai-Kontrakt in den Juli Kontrakt.

Betroffen vom Rollen des GSCI ist der DJ-UBS also nur insoweit, als dass er die selben Kontrakte zur gleichen Zeit verkauft, als der GSCI. Beim anschließenden Kauf hingegen wählt er nicht die selben Kontrakte. Beim DJ-UBS finden demzufolge auch nur 6 Rollvorgänge im Jahr statt.

Dennoch dürfte man auf Grund des Verkaufsproblems einen Impact haben und ggf. kommt auch ein Impact vom DJ-UBS selbst hinzu, da dieser ja ebenfalls ein durchaus gewichtiger Index ist.

 

Die DB OYs haben ggf. den geringsten Impact, navigieren jedoch auch oft im illiquiden Bereich und schröpfen den Anleger ja sowieso schon über die versteckten Indexnachbildungskosten, so dass der Nachteil hier vermutlich sogar inkl. Indexnachbildung noch grösser als 1% ist.

Wie bereits gesagt kommt es wohl darauf an, dass man bereits einfach auf die Standardrollvorgänge verzichtet. So zeigt bereits der F1 beim DJ-UBS schon einen erheblichen Vorsprung, der unterschied zu F2 und F3 ist hingegen eher gering und der Unterschied zwischen F2 und F3 ist quasi nicht mehr gegeben. Das lässt den Schluss zu, dass die Nachteile, die durch die Standardrollmethodik erhalten werden (eben der entsprechende Impact / Front-Running) nivelliert werden, sobald man eine andere Rollmethode verwendet. Was auch recht gut erklärt, weshalb sich aktive Optimierungsmethoden wie der OY-Mechanismus demgegenüber nicht absetzen können.

Die Frage ist natürlich, inwieweit dann wiederum die Illiquidität zum tragen kommt, dazu müsste man diese Indizes dann mit den Standardindizes bereinigt um den Impact vergleichen.

 

Ein für mich interresanter Aspekt ist, dass die Disseration im Zeitraum 2000-2009 auf einen Renditenachteil beim GSCI von 3,6% p.a. kommt. Schaut man sich einmal die Unterschiede zwischen DJ-UBS und DJ-UBS F3 an, so sieht man hier deutlich höhere Differenzen. Der F3 setzt weißt deutlich höhere Renditen als der Standard DJ-UBS auf.

Da sind nun prinzipiell zwei Schlüsse möglich:

1. Beim DJ-UBS sind die Nachteile deutlich gravierender als beim GSCI.

Auf Grund des geringeren Marktgewichts sowie der anderen Rollmethodik ist das nicht gerade plausibel anzunehmen.

2. Die Wahl von weiter laufenden Futures bringt mehr, als die Reduktion des Renditenachteils. (in der Studie wurde der "Early Roll Index" lediglich 10 tage früher gerollt)

Wenn dem tatsächlich so wäre, wird's natürlich kompliziert. Woher kommt dieses mehr, für welche Rollmethoden gilt es und ist es auch Praxisrelevant, wenn künftig verstärkte länger laufenden Kontrakte berücksichtigung in den Depots finden? (es gibt ja bereits vom GSCI, DJ-UBS, RICI etc. entsprechende Varianten, die auch ganz oder teilweise investierbar sind) Gleichzeitigt bedeutet eine stärkere Berücksichtung dieser längeren Kontrakte eine reduktion möglicher Liquiditätsprobleme, wobei ich wiederum nicht weiß, wie groß diese tatsächlich sind.

Kurzum: Das ganze Thema ist für mich nach wie vor ein ziemlich dunkles Feld. Die Dissertation bringt zwar ein wenig Licht ins Dunkle, zumindest für den GSCI aber eben nur ein wenig.

Das ist auch ein Grund, warum man Rohstofffutureinvestments m.M.n. niemals als "Schlaftablettenanlage" nehmen sollte.

[Schinzilord]

Ich sehe es ganz pragmatisch:

Wenns mich nervt, fliegt es raus. Ich monitore meine Asset Allocation sowieso jeden Monat einmal, da kann ich es immer wieder auf den Prüfstand stellen.

Zumal bei einer weiteren Zunahme von passiven long only Produkten die Arbitragegeschäfte noch weiter zunehmen könnten / würden / werden.

Natürlich habe ich dann ein paar Prozentpunkte Rendite verschenkt, aber was solls.

 

Wobei ich immer noch der Meinung bin:

Da man bei Commodity Futures darauf wettet, dass zukünftige Wetten auf einen zu geringen Anstieg gewettet haben und gleichzeitig die Rollverluste möglichst gering sind, macht für mich immer noch der ETF090 am meisten Sinn.

Warum sollte man auch 40% Öl und Gas akzeptieren, wenn man ja nur darauf wettet, dass der Preisanstieg stärker ist als antizipiert?

Dann doch lieber die das unsystematische Risiko einer Rohstoffsorte minimieren und über diese Risiken diversifizieren, sodass man den ganzen Markt nach unterschätzen Wetten absucht bei gleichzeitigen Diversifizieren über Rollgewinn/verluste.

Eine Übergewichtung eines bestimmten Rohstofftyps wäre mir dann doch zuviel der Wette