Griechenland

[checker-finance]

Gewonnen wurde auch Zeit, um ca. 50 Mrd. an Privatisierungen zu erlösen (mehr würde ich nicht erwarten), ohne dabei griechisches Inventar zu Schleuderpreisen zu verhökern. 5 Mrd. pro Jahr müsste der Kapitalmarkt aufnehmen können.

Es gibt niemand, der die 50 Mrd. Euro für eine real erzielbare Größe hält. 30 Mrd. werden schon als sehr ambitioniert angesehen.

 

Auf welche Quellen beziehst Du Dich dabei? Liegenschaften und Infrastruktur (Autobahnen, Flughäfen, Häfen und Wasserwerke) sowie die Anteile an Firmen wie der griechischen Telekom und dem größten griechischen Versorger sowie dem Glücksspielkonzern könnten m. E. durchaus für die Summe gut sein. Dann noch sale&lease back öffentlicher Gebäude und Verkauf der Panzer.

[Ramstein]

Ich sehe da sehr wohl einen "carrot and stick"-Aspekt zum Bondtausch. Eines der momentanen Probleme ist doch, dass bei einem Default die Beleihbarkeit der griechischen Staatsanleihen weg ist, was zu einem Zusammenbruch der griechischen Banken und zu erneutem Stützungsbedarf bei deutschen, französischen, ... Banken geführt hätte. Wenn die Griechenbonds in EFSF/EU/etc-garantierte Bonds getauscht sind, haben wir zwei Klassen von Papieren: die neuen Bonds und die Alten. Ein Default bei den Alten hat per se keine unmittelbare Auswirkung auf die Werthaltigkeit/Beleihbarkeit der neuen garantierten Bonds.

 

Wie auch die USA gerade lernen müssen, kann man einen Staat nicht nur mit günstigen Refinanzierungsbedingungen und niedrigen Steuern am Funktionieren halten - bei allen Unterschieden zwischen Amerika und Griechenland. Und warum sollten die Griechen jetzt anfangen, ehrlich Steuern zu zahlen?

 

Also könnte Griechenland bei anhaltender Liquiditätskrise doch noch zu einem Default greifen, begrenzt auf die alten Bonds. Mit den bösen Spekulanten, Hedgefonds, etc, die das "großzügige Umtauschangebot" in die EU-Bonds nicht angenommen haben, hat bestimmt kein Politiker/Populist Mitleid. Dies wird nicht kurzfristig passieren, aber so ganz verlassen würde ich mich auf die volle Bedienung der langfristigen GR-Bonds nicht.

[Torman]

 

Es gibt niemand, der die 50 Mrd. Euro für eine real erzielbare Größe hält. 30 Mrd. werden schon als sehr ambitioniert angesehen.

 

Auf welche Quellen beziehst Du Dich dabei? Liegenschaften und Infrastruktur (Autobahnen, Flughäfen, Häfen und Wasserwerke) sowie die Anteile an Firmen wie der griechischen Telekom und dem größten griechischen Versorger sowie dem Glücksspielkonzern könnten m. E. durchaus für die Summe gut sein. Dann noch sale&lease back öffentlicher Gebäude und Verkauf der Panzer.

Das sind einfach die Aussagen der Leute, die sich damit besser auskennen als ich (griechisches Finanzministerium, IWF usw.). Ich halte die Einschätzung für plausibel. Die Unternehmensbeteiligungen werden auf maximal 15 Mrd. Euro taxiert. Die OTE ist ja schon durch (400 Mio. für 10%). Die verbleibenden 6% will man wohl nicht verkaufen (Goldene Akte!). Der Anteil an der Lotteriegesellschaft (OPAP) ist aktuell 1 Mrd. Euro an der Börse wert. Sale&Lease Back oder die vorzeitige Verlängerung von Lizenzen sind doch nicht wirklich ein Schritt nach vorn. Dies belastet den laufenden Haushalt. Was bei den Immobilien herauskommt, steht in den Sternen. Vor allem die komplizierten Gesetze stehen hier einer schnellen Privatisierung entgegen. Filetstück ist natürlich der alte Flughafen in Athen, der sicher in den Milliardenbereich kommt. Du kannst ja selbst mal rechnen was zusammen kommt (S.13-14 im PDF).

 

Greece+MTFS+Eurogroup+20110614.pdf

[ghost]

Laut Handelsblatt soll der Anleihentausch in einer 'konzentrierten Aktion' Ende August über die Bühne gehen.

Handelsblatt Artikel

[BondWurzel]

Neue Milliarden lösen Griechenlands Probleme nicht

[Bärenbulle]

Hab jetzt mal ein bisschen mit den Stuttgarter Renditedaten rumgerechnet. Demnach käme ich auf folgenden Zielkurse (Tauschwert) bei einem Harschnitt von 21% auf den NPV=Kurs zu 9% Rendite. Kommt Ihr auf ähnliche Zahlen?

[Zinsjäger]

Schön, dass GR jetzt günstiger an Geld kommt.

Dafür haben sich die Konditionen Deutschlands an den Anleihemärkten

verschlechtert. Das, was in Athen gespart wird, wird Berlin doppelt

und dreifach zahlen dürfen.

[valueseeker]

Hab jetzt mal ein bisschen mit den Stuttgarter Renditedaten rumgerechnet. Demnach käme ich auf folgenden Zielkurse (Tauschwert) bei einem Harschnitt von 21% auf den NPV=Kurs zu 9% Rendite. Kommt Ihr auf ähnliche Zahlen?

 

 

Sehr schöne Arbeit, Bärenbulle. Ich habe das auch mal für 3 Anleihen nachgerechnet, ich komme tendentiell auch leicht höhre Tender Values als du, das liegt an den Stückzinsen. Die Funtktion "Kurs" gibt den Clean Price zurück, daher habe ich dann die aufgeflaufenen Stückzinsen noch draufgerechnet. (Ich weiß aber natürlich nicht, ob die tatächlich ausgezahlt werden am Ende...). Ansonsten haben wir denke ich identisch gerechnet, bei der A0G4X8 z.B., die grade letze Woche gezahlt hat, habe ich entsprechend fast das gleiche raus wie du.

[valueseeker]

Jedenfalls emfpinde ich unter diesen Vorraussetzungen (mal angenommen wir haben das jetzt hier korrekt interpretiert) den Haircut dann aber schon als ganz schön happig. Denn für diese ca. 70% im Schnitt bekommt ja nicht einmal Cash, sondern man bekommt (grob gesagt) einen 30jährigen AAA Zero-Bond plus Coupons mit griechischem Credit-Risk, die ja so bei ca. 4,5% liegen.

 

Der 30 jährige Zero Bond hat bei angenommener Rendite auf Niveau deutscher Bundesanliehen ca einen Wert von 35 pro 100 Nominal, auf die 70% runtegerechnet sind das knappe 25%. Die 30 Coupons haben bei angenommener Renditeerwartungen an die griechische Bonität von 9% heute ca. einen Wert von 45%. Wiederum auf 70% runtergerechnet nochmal 31%.

 

Insgesamt wären das 56% Recovery, und das mit der denke ich sehr milden 9% Annahme. Erwarte man z.B. 12%, wäre der erhaltene Neubond schon nur noch 50% des urpsrünglichen Nomials wert.

[Karl Napf]

Ich bin mir nicht sicher, ob die Idee, einen Tauschkurs so anzusetzen, dass der Altbond dabei 9% rentieren würde, das ist, was mit dem Wortlaut "All instruments will be priced to produce a 21% Net Present Value (NPV) loss based on an assumed discount rate of 9%" im PDF-Dokument der Banken gemeint ist. Aber wenn diese Idee stimmen sollte, dann fallen mir zwei Aspekte auf:

 

1. Die Verlierer der Aktion wären die Kurzläufer. Das ist insofern ein Problem, als die kürzeste Laufzeit (A0T6US) ein Volumen von 22 Mrd. aufweist; die andere 2012er (830275), die ebenfalls unter Marktwert zu tauschen wäre, macht weitere 8 Mrd. aus. Dort würde es sich also am ehesten lohnen, beide Anleihen regulär tilgen zu lassen. Das ist aber ganz schön viel Material, wenn die Banken "90% tendern" wollen.

 

2. Die Gewinner der Aktion wären die Papiere mit hohen Kupons, weil deren Zahlung bis Endfälligkeit als gegeben angesehen wird, um darauf basierend die 9% Rendite zu berechnen. Eingepreist ist dies offensichtlich nicht, wie man sehen kann - die höchsten Umtauschgewinne bieten die Anleihen mit den hohen Kupons. Dies wiederum sind natürlich diejenigen Anleihen, die Griechenland erst kürzlich emittiert hat (früher reichten ja 4% Kupon, 2009 und vor allem 2010 nicht mehr). Wer also bereits bei steigenden Risiko eingestiegen und 6,5% Griechenland 2020 zu 100% gekauft hat, wird relativ zu den Haltern alter Griechenland-Anleihen belohnt, was aus moral-hazard-Sicht ein bedenklicher Aspekt wäre: Wer Griechenland gekauft hat, solange deren Bilanzlügen noch nicht bekannt wird, der würde jetzt noch mal zusätzlich bestraft.

 

Kannst Du Deine Zahlen mal mit den Volumina der Anleihen gewichten und dann die Tauschgewinne aufaddieren? (Wir wissen nicht, was genau die Banken halten, deshalb wird das Emissionsvolumen als Näherung ausreichen müssen.) Ich würde gerne sehen, ob sich die Umtauschgewinne und -verluste gegenseitig ausgleichen, wenn 100% der Griechenland-Bonds in ihrer tatsächlichen Marktkapitalisierung eingetauscht werden.

(Und wenn dies tatsächlich der Fall sein sollte, dann werden die Banken nicht blöd sein und bei den angekündigten 90% eingereichtes Material sicherlich die "schlechtesten" 10% regulär tilgen lassen, also günstiger wegkommen, als die Zahlen es den Politikern suggerieren. Also werden die Banken vorrangig die 2009/10 emittierten Hochzinsanleihen tendern, die Kurzläufer aber aussitzen wollen; dies ist insbesondere deshalb kein Problem, weil das Geld für die Tilgung der 2012er ja schon im ersten Rettungspaket enthalten war.)

 

Beim Argentinien-Default wurden Stückzinsen anerkannt, insofern würde ich diese auch beim Griechenland-Rechenmodell auf den Kurs beim Tauschwert draufzählen wollen. Das ist insofern relevant, als Griechenland gerade im Juli und August seine Haupt-Zinszahlungssaison hat, und wenn mitten in dieser Saison "volle" und "leere" Anleihen gleichermaßen flat getauscht würden, dann wäre dies grob ungerecht, d. h. niemand würde Material tendern, das am 20.8.2011 seinen Zinstermin hat (A0TS58/2013, A0T56A/2014, A1AS0K/2015). Außerdem würden tender-willige Banken womöglich versuchen, am Markt "volle" in "leere" Bonds zu tauschen und damit unnötige Hektik in den Markt bringen (wenn Stückzinsen für Holdouts einen Wert haben, für Tenderer aber nicht, kommen absurde Trades zustande). Eine Anerkennung der Stückzinsen als Tauschwert würde die Abwicklung reibungsloser gestalten.

[BondWurzel]

NACH DEM EURO-GIPFEL: CDS auf Griechenland werden nicht ausgelöst

Branchenverband: Kein Anlass für Kreditereignis

Börsen-Zeitung, 23.7.2011

 

kjo Frankfurt - Die auf dem EU-Gipfel getroffenen Entscheidungen zu Griechenland werden die Credit Default Swaps (CDS) auf Griechenland nicht auslösen. Das erklärte der Branchenverband ISDA (International Swaps and Derivatives Association), in dem die im außerbörslichen Derivatehandel tätigen Institute (Banken, Handelshäuser) zusammengeschlossen sind. Die Beteiligung der privaten Gläubiger an dem Rettungsprogramm für Griechenland erfolge auf freiwilliger Basis, weshalb es keinen Anlass für ein Kreditereignis (Credit Event) gebe, sagte der ISDA-Vertreter David Geen der Nachrichtenagentur Reuters.

 

Wenn die neuen Anleihebedingungen für alle privaten Gläubiger verpflichtend wären, hätte die Lage wohl anders ausgesehen, hieß es weiter. Die Regierungen der Eurozone wollten ein solches Ereignis in jedem Fall verhindern, da die Folgen für die Finanzmärkte weltweit unabsehbar seien.

[Archimedes]

Hab hier noch etwas gefunden:

 

 

http://www.ritholtz.com/blog/

 

Ich würde das jetzt so interpretieren:

Ein 100% Bond (Par Bond) mit 30 jähriger Laufzeit soll von den Zinsen her so dimensioniert werden,

dass er am Tag des Umtauschs einen Marktwert von 78.7% (~21% Haircut) hat.

Und zwar unter der Voraussetzung, dass die Marktrendite für 30 jährige griechische Anleihen an dem Tag bei 9% ist.

 

Ob die Anleihe tatsächlich für 79% gehandelt wird oder für 85% oder 70%

hängt davon ab wie das Vertrauen in die Zinszahlungsfähigkeit von Griechenland ist.

 

Oder hab ich was falsch verstanden ?

[Bärenbulle]

...

Kannst Du Deine Zahlen mal mit den Volumina der Anleihen gewichten und dann die Tauschgewinne aufaddieren? (Wir wissen nicht, was genau die Banken halten, deshalb wird das Emissionsvolumen als Näherung ausreichen müssen.) Ich würde gerne sehen, ob sich die Umtauschgewinne und -verluste gegenseitig ausgleichen, wenn 100% der Griechenland-Bonds in ihrer tatsächlichen Marktkapitalisierung eingetauscht werden....

 

Ich stell das Sheet mal hier ein. Du/Ihr könnt es ja erweitern. Ich bin nämlich ab morgen in Urlaub. Schade eigentlich, aber ich gehe sowieso davon aus, dass am Montag die Kurse ziemlich genau auf den korrekten Zielkursen eröffnen werden und nicht mehr allzuviele Ineffizienzen ausbeutbar sind. Wundert mich sowieso etwas, dass am letzen Freitag noch soviel Bewegung drin war. Man sollte meinen, dass die Profis innerhalb von ein paar Minuten die richtigen Schlüsse ziehen und die Berechnungen auf der Reihe haben. Aber das war offenkundig eher nicht der Fall.

 

Die Formeln sind übrigens stumpf durchgezogen. Das Ganze ist also mit Vorsicht zu genießen und sollte pro Anleihe individuell überprüft werden. Individuelle Besonderheiten von Anleihen sind nicht berücksichtigt (z.B. Poolfaktor bei Linker/mehrmalige Kouponzahlungen p.a. etc.).

Griechlandkalk.xlsx

[vanity]

Ich würde das jetzt so interpretieren:

Ein 100% Bond (Par Bond) mit 30 jähriger Laufzeit soll von den Zinsen her so dimensioniert werden,

dass er am Tag des Umtauschs einen Marktwert von 78.7% (~21% Haircut) hat.

Und zwar unter der Voraussetzung, dass die Marktrendite für 30 jährige griechische Anleihen an dem Tag bei 9% ist.

Ich verstehe es nur mit Mühe und vielleicht auch falsch. Wenn wir uns mal die Par-Variante vornehmen, wäre meine Interpretation auf Basis deiner Fundstelle (das IIF-Dokument habe ich nur überflogen):

 

Getauscht werden (beliebige) Anleihen der Laufzeiten 2012 bis 2020 im Nennwertverhältnis 1:1 (deshalb Par) in den neuen Par-Bond mit folgender Ausstattung:

 

- Laufzeit bis 2041 (30 Jahre) mit Kupons 4% von 2012 bis 2016, 4,5% von 2017 bis 2021, 5% von 2022 bis 2041 (das wäre eine Rendite von 4,6% bei Kurs 100%, bei IIF steht 4,5%). Die Höhe der Kupons steht fest und muss nicht noch dimensioniert werden.

- Die Rückzahlung des Nennwerts ist durch ein AAA-Collateral abgesichert, also (fast) risikofrei

- Die Zahlung der Kupons unterliegt dem Marktrisiko Griechenland (unter den durch die Umtauschaktion veränderten Gegebenheiten)

 

Im Prinzip zerfällt das Eintauschobjekt in zwei unterschiedliche Instrumente, vergleichbar einer gestrippten Bund sowie den Zinsstrips dazu. Der erste Teil, die gestrippte AAA-Zero, wird mit der Marktrendite Bund 30y + 20 Bps Prämie angesetzt, insgesamt 3,8% p. a. Dies entspricht einem abdiskontierten Wert (NPV) von 32,6%. Der zweite Teil, die gestrippten Kupons unterliegen dem Griechenland-Risiko, welches (warum auch immer) mit 9% p. a. vergütet (also Prämie 900-360=540 Bps) wird. Dies entspricht einem NPV von 46,0% für die Kupons.

 

Zusammengefügt ergibt sich der aktuelle Wert (unter diesen Renditeannahmen) zu 32,6% + 46,0% = 78,6%, was wiederum den Diskont von ca. 21% auf den eingetauschten Nennwert ausmacht. Das Gesamtgebilde aus gesichertem Prinzipal und ungesichertem Kupons hätte dann eine Rendite von etwa 6,1% (übrigens ziemlich genau das, was Spanien für seine 2040er zahlt)

 

Ob die Anleihe tatsächlich für 79% gehandelt wird oder für 85% oder 70%

hängt davon ab wie das Vertrauen in die Zinszahlungsfähigkeit von Griechenland ist.

Sehe ich auch so, wobei - wie ein Forist auf Bondboard angemerkt hat - die in der Modellrechnung angenommenen 9% für das langjährige GR-Risiko nicht soweit von der derzeitigen Marktrendite für 2040 GRDL mit 10% entfernt sind.

 

Was das Ganze für marktgerechte Kurse bei den umlaufenden Anleihen bedeutet, überlege ich mir heute nicht mehr.

 

Hier noch das simple Rechenschema für die Zerlegung des neuen Par-Bonds in die von mir vermuteten Bestandteile gemäß dem Schema oben.

 

gr_30yparbond.xls

 

@Bärenbulle: Schönen Urlaub, der Erholungseffizienz halber am besten ohne INet-Zugang! Wenn du zurückkommst, sieht sowieso alles ganz anders aus (dein Sheet habe ich mir noch nicht angeguckt )

[Archimedes]

@vanity

Danke für die Ausführungen so sehe ich das auch, aber da gibt es noch ein Detail mit den alten Anleihen.

 

Option 2 war:

2. A Par Bond offered at par value as a Committed Financing Facility to roll into new 30 year

par bond at the time the current claim matures.

Man kann also erst die alte Anleihe laufen lassen, egal ob sie noch 1 Jahr oder noch 8 Jahre läuft,

und dann in die neue wechseln.

Dies wäre vermutlich gut, wenn man eine Anleihe mit einem Kupon über 4.5% hat.

 

Option 1 war:

A Par Bond Exchange into a new 30 year instrument with the principal collateralized by 30

year zero-coupon AAA rated bonds.

Dies hört sich nach sofortigem Tausch an.

Sofern es immer der gleiche Bond ist würde sich die Option anbieten, wenn der alte Kupon unter 4.5% ist.

 

Bärenbulle behandelt jedoch die Anleihen unterschiedlich.

Dies würde bedeuten, dass entweder die Anleihen nicht zu Par getauscht werden

oder für jeden alten Bond ein neuer Bond mit anderen Zinssätzen aufgesetzt wird.

[Rotkehlchen]

Ich will auch mal meine Gedanken zum IIF-Papier zum Besten geben:

 

Ich denke nicht, dass die Anleihen 1:1 getauscht werden. Ein Tausch 1:1 würde aufgrund der hohen Discount Rate von 9% und der langen Laufzeiten einen wesentlich größeren Verlust in Bezug auf den NPV als 21% bedeuten. Insofern wird man entsprechend "mehr" neue Anleihen für die alten bekommen. Kommt natürlich auch auf die Laufzeit der alten Anleihen an.

[vanity]

Option 2 war:

2. A Par Bond offered at par value as a Committed Financing Facility to roll into new 30 year

par bond at the time the current claim matures.

Man kann also erst die alte Anleihe laufen lassen, egal ob sie noch 1 Jahr oder noch 8 Jahre läuft,

und dann in die neue wechseln. Dies wäre vermutlich gut, wenn man eine Anleihe mit einem Kupon über 4.5% hat.

So weit hatte ich mich noch nicht vorgearbeitet! Bei dieser Option 2 trüge man dann das Zinszahlungsrisiko für den ursprünglichen Kupon zu GR-Konditionen (9%?) bis zur Fälligkeit der Altanleihe, was entsprechend in die Bewertung einfließen müsste

 

Option 1 war:

A Par Bond Exchange into a new 30 year instrument with the principal collateralized by 30

year zero-coupon AAA rated bonds.

Dies hört sich nach sofortigem Tausch an.

Sofern es immer der gleiche Bond ist würde sich die Option anbieten, wenn der alte Kupon unter 4.5% ist.

Dies wäre die Variante, die im Sheet steht (dort ist ein Fehler, Kupon 4,5 ist einmal zu oft drin)

 

Bärenbulle behandelt jedoch die Anleihen unterschiedlich.

Dies würde bedeuten, dass entweder die Anleihen nicht zu Par getauscht werden

oder für jeden alten Bond ein neuer Bond mit anderen Zinssätzen aufgesetzt wird.

Das ist die spannende Frage. Ich würde mich der Argumentation Tormans im Bondboard anschließen, der aus Gründen der Praktikabilität (Liquidität) der Meinung ist, dass alle in Frage kommenden Altanleihen in eine getauscht werden (genauer in die drei Varianten Par30, Discount30, Discount15), und zwar im einheitlichen Verhältnis! (die entsprechenden Beiträge zieh ich noch rüber)

 

Ich will auch mal meine Gedanken zum IIF-Papier zum Besten geben:

 

Ich denke nicht, dass die Anleihen 1:1 getauscht werden. Ein Tausch 1:1 würde aufgrund der hohen Discount Rate von 9% und der langen Laufzeiten einen wesentlich größeren Verlust in Bezug auf den NPV als 21% bedeuten. Insofern wird man entsprechend "mehr" neue Anleihen für die alten bekommen. Kommt natürlich auch auf die Laufzeit der alten Anleihen an.

Vielleicht täuschen wir uns hier dahingehend, dass nicht sein kann, was nicht sein darf. Als Anleger schätzen wir die umlaufenden Bonds wegen ihrer unterschiedlichen Kupons und Fälligkeiten entsprechend unterschiedlich ein und sind der Meinung, dass der eine mehr wert sein müsse als ein anderer und dies auch beim Umtausch zum Ausdruck kommen müsse. Aber kann das Umtauschkommitté nicht anbieten, was es will - denn Rest erledigt der Markt (sobald er mal die sich neu ergebenden fairen Werte verstanden und errechnet hat - dazu kommen wir später, aber hoffentlich noch vor Börsenöffnung am Montagfrüh)? Gegen einen Tausch, der nicht im Verhältnis 1:1 (oder 1:0,8) für alle gleichermaßen stattfindet, spricht m. E., dass es sich eben nicht mehr um eine Par- oder Discount20-Tausch handelt (Stückzinsen-Problematik mal außen vor, dazu finden sich vl. auch noch ein paar klärende Worte).

 

 

Und hier das ergänzte Excel-Sheet, in dem jetzt zusätzlich die Discount-30y-Variante aufgeführt (falls Denk- oder Rechenfehler drin sein sollten, immer her damit!)

 

gr_30yparbond.xls

 

Der Unterschied zur Par-Variante besteht darin, dass der positive Zahlungsstrom mit Faktor 0,8 gewichtet ist (da man nur 80 für 100 erhält). Zum Ausgleich sind die Kupons erhöht (6,0/6,5/6,8 statt 4,0/4,5/4,8). Die faire Rendite der Principal-Komponente ist weiterhin 3,8%, die der Kupon-Komponente 9%. Es gibt eine Verschiebung des NPV vom sicheren in den unsicheren Teil, bei gleichem Gesamt-NPV führt dies zu einer Erhöhung der Gesamtrendite (von 6,1% auf 6,6%)

 

Ich ziehe hier noch die aus meiner Sicht erhellenden Beiträge aus Bondboard rüber:

 

Dante vermutlich auf dem Holzweg:

Vielleicht kann jemand noch etwas zum Tauschangebot sagen' date=' wie das im Detail ausgestaltet sein soll. Ich verstehe das leider noch nicht, meine Vermutung ist aber, dass ein Missverständnis vorliegt, weil teilweise geschrieben wird 21% Haircut auf den Nennwert. Nach meiner Einschätzung beziehen sich die 21% auf den (sogenannten) Net Present Value bei einer Diskontierung mit 9% und so passt es auch besser zu den Anleihekursen.[/quote']

Genau so ist es. Und es ist ja auch sinnvoll, hier nach Laufzeit & Zinshöhe zu differenzieren und nicht für alle den gleichen Nominal-Verzicht anzusetzen. Wenn ich richtig vermute, dürfte das für die mittleren Griechen am besten aussehen: Für die Kurzen schlagen die 21% ins Kontor, bei den Langen die entsprechend längere Abdiskontierung mit 9%. Als nächstes sollten wir mal eine Tabelle aufstellen wo alle GR-Bonds stehen müssten, wenn sie 9% YTM hätten... [interessant übrigens auch, wie sie den Inflationslinker mit 9% abdiskontieren möchten!]

 

Torman schreitet ein:

Die Angaben sind noch etwas unklar. Ich interpretiere sie aber anders. Nicht die Altanleihen werden mit 9% abdiskontiert' date=' sondern die Tauschanleihen. Nur von diesen wird ein NPV bereichnet und dieser soll bei 79% des ursprünglichen Nennwertes liegen. Der Umtausch erfolgt teilweise in Par-Bonds oder mit einem fixen Abschlag von 20% (Discount-Bond). Somit würden alle Altanleihen gleich behandelt unabhängig von ihrer Ausstattung und müssten einen ähnlichen Kurs am Markt haben. Die entscheidende Frage wäre dann, was sind die neuen Bonds am Markt wert?

 

Wenn ich die besicherte Rückzahlung mit Bunds abdiskontiere und die griechischen Zinsen mit 15% so liegen die Bonds bei 49 (Discount15), 61 (Discount30) und 64 (Par-Bond). Werden für die griechischen Zinsen nur 10% gepreist, so komme ich auf 64, 76 bzw. 77.[/quote']

 

Butzis Antwort (gekürzt)

@ Torman Das ist eine sinnvolle Betrachtung. Der sichere AAA Zerobond macht etwa 70% vom Wert (Angebotswert) der PAR Variante' date=' 50% der Discount30 Variante und 80% der Discount15 Variante aus. (bei Diskontierung mit 3,3% Zerobond und 9% Gesamtangebot) Mit viel mehr als 10% muss man den Griechenlandanteil nicht diskontieren, da die langlaufenden Griechenlandanleihen schon jetzt nur mit 10-11% rentieren. Durch die zügige Verringerung des Griechenlandanteils in den ersten Jahren an den einzelnen Tauschanleihen ergibt sich durchaus eine Kursperspektive, die die Annahme des Tauschangebots interessant erscheinen lässt.[/quote']

 

Bärenbulle (innen) und Torman (außen, mit dem Totschlagargument der Handhabbarkeit)

Der Diskontsatz beim NPV dient dazu die Investments vergleichbar zu machen. Als müßte er für beide Bondtypen gelten (alt und neu). Der NPV ist ja bloss der Kurswert.

Dann müsste es aber für jede Altanleihe drei Neuanleihen geben. Dies wäre der Liquidität sehr abträglich und wäre für Umschuldungen ungewöhnlich. Meist wird eher versucht' date=' die Liquidität durch Zusammenführung in wenige Tauschanleihen zu erhöhen. Ich denke daher, es gibt nur drei Tauschanleihen und dann würden ebend alle Altanleihen gleich behandelt. Die Nennwertkonversion von 1:1 bzw. 1:0,8 steht schließlich fest.[/quote']

 

Bärenbulle gibt nicht auf (Antwort auf Torman):

Mein Verständnis wäre eigentlich' date=' dass alle alten Bond genau in den einen, neuen 30 jährigen Bond getauscht werden könnten. Jeder alte Bond hat dann halt ein eigenes Umtauschverhältnis in den Neuen, nämlich im Verhältnis aktueller Kurs zum Stichtag im Verhältnis zum ermittelten Zielkurs. Das wäre doch problemlos möglich oder kannst Du nochmal genauer erklären wo Du hier das Problem siehst?

 

Woher hast Du das mit der Nennwertkonversion? Ich beziehe mich allerdings auch nur auf dieses Papier: [url']http://www.iif.com/download.php?id=rPiz9R7SVQ4=[/url]

Was anderes kenne ich derzeit nicht. Gibt es da ggf. was neueres /ausführlicheres?

 

Butzi bringt noch mal variable Tauschfaktoren ins Spiel

Es wird vier Tauschanleihen geben. Das Problem' date=' dass die Altanleihen unterschiedliche Tauschwerte haben, lässt sich leicht dadurch beheben, dass entsprechende Tauschfaktoren zugeordnet werden. Die Stückelung der Tauschanleihen kann 1 Euro betragen, dann lässt sich jedes Tauschverhältnis realisieren. Krumme Tauschverhältnisse sind ja schon wegen laufender Stückzinsen programmiert.

 

Da die vier Tauschvarianten gleiches Volumen haben sollen, wird man wahrscheinlich wählen können, was man möchte. Wenn dann eine Variante überzeichnet ist, wird man auf eine andere übergeleitet. Das ist alles machbar.[/quote']

 

(und Ende der Diskussion)

 

PS: Vielleicht wäre die technische Zerfieselung das Umtausch-Gedöns einen eigenen Faden wert, damit es von Betrachtungen allg. Natur (GR=alles Betrüger, DE=steht jetzt am Abgrund) getrennt bleibt.

[powerschwabe]

Die Anleihen werden doch weiterhin am Ende zu 100% ausbezahlt, falls Griechenland überlebt, oder habe ich etwas falsch verstanden?

 

Wie berechnet sich die Rendite bei der GR0114020457 von 32,217%? (Kurs 77,50% bei 4,1% Zins)

 

Wenn ich für 10000 aktuell Kaufe erhalte ich am Ende durch den Kurs 12903 und dazu nochmals ca. 410 Zins.

[Torman]

Mein Verständnis wäre eigentlich' date=' dass alle alten Bond genau in den einen, neuen 30 jährigen Bond getauscht werden könnten. Jeder alte Bond hat dann halt ein eigenes Umtauschverhältnis in den Neuen, nämlich im Verhältnis aktueller Kurs zum Stichtag im Verhältnis zum ermittelten Zielkurs. Das wäre doch problemlos möglich oder kannst Du nochmal genauer erklären wo Du hier das Problem siehst?

 

Woher hast Du das mit der Nennwertkonversion? Ich beziehe mich allerdings auch nur auf dieses Papier: [url']http://www.iif.com/download.php?id=rPiz9R7SVQ4=[/url]

Was anderes kenne ich derzeit nicht. Gibt es da ggf. was neueres /ausführlicheres?

Die Umtauschverhältnisse 1:1 (Par-Bond) und 1:0,8 (Discount 20%) werden doch eindeutig genannt im Papier. Davon wird man auch nicht abrücken, da für die Banken, die nach Nennwert bilanzieren ein 1:1 Umtausch sehr wichtig ist. In diesem Fall bräuchten diese nichts abschreiben. Das Umtauschangebot ist auf Banken und Versicherungen optimiert, auch wenn wir uns das vielleicht anders gewünscht hätten. Die Gleichbehandlung aller Anleihen dürfte zu geringeren Umtauschquoten bei den Kurzläufern führen. Es bleibt die Frage, welche Anleihen am Markt zurückgekauft werden sollen. Möglich wären die Kurzläufer oder die ganz Langen. Ich tippe eher auf die ersten.

[Archimedes]

Die Anleihen werden doch weiterhin am Ende zu 100% ausbezahlt, falls Griechenland überlebt, oder habe ich etwas falsch verstanden?

 

Wie berechnet sich die Rendite bei der GR0114020457 von 32,217%? (Kurs 77,50% bei 4,1% Zins)

 

Wenn ich für 10000€ aktuell Kaufe erhalte ich am Ende durch den Kurs 12903€ und dazu nochmals ca. 410€ Zins.

 

Es ist einfacher zu verstehen wenn du in Nominalen denkst.

Du kaufst beim Kurs zu 77.50% für €7750 und bekommst am Ende €10000.

Sofern du am 20.8 kaufst, also noch genau ein Jahr Laufzeit hast,

bekommst du am Ende noch €410 Zinsen.

 

Kaufst du für mehr oder weniger, bekommst du auch mehr oder weniger Zinsen,

kaufst du zu einem anderen Datum, müssen die Stückzinen berücksichtigt werden.

 

Hier ist der Rendite Rechner:

https://www.boerse-s...er/rechner.html

[Günter Paul]

Ja,bis jetzt weiß eigentlich niemand,was am Ende herauskommen wird... ..kann es nicht sein,dass es letztlich eine geschickte Vorbereitung ist,Griechenland fallen lassen zu können und zwar mit wesentlich geringeren Erschütterungen als es ohne diese Aktion geschehen wäre...bin mal gespannt was der Herbst bringt,wenn erneute Abgleichungen der Sparbeschlüsse stattfinden ...ich jedenfalls werde dort keinen Cent mehr investieren..

[Akaman]

So lange die primary budget balance negativ ist, bringen Haarschnitte und Rasuren gar nichts - ausser Zeitgewinn.

 

Ausserdem ist das Hauptproblem Griechenlands nach wie vor die mangelnde Wettbewerbsfähigkeit. Und die hängt (nicht nur, aber auch) vom mind-set grosser Bevölkerungsteile ab. Der Taxifahrerstreik hat es nicht vermocht, mich hier wesentlich optimistischer zu stimmen.

 

Wer glaubt eigentlich ernsthaft, dass GR schon "gerettet" sei? Ich sehe noch turbulente Zeiten vor uns.

[BondWurzel]

So lange die primary budget balance negativ ist, bringen Haarschnitte und Rasuren gar nichts - ausser Zeitgewinn.

 

Ausserdem ist das Hauptproblem Griechenlands nach wie vor die mangelnde Wettbewerbsfähigkeit. Und die hängt (nicht nur, aber auch) vom mind-set grosser Bevölkerungsteile ab. Der Taxifahrerstreik hat es nicht vermocht, mich hier wesentlich optimistischer zu stimmen.

 

Wer glaubt eigentlich ernsthaft, dass GR schon "gerettet" sei? Ich sehe noch turbulente Zeiten vor uns.

 

So sind sie nicht gerettet, wie du schon sagst, stimmen die Relationen ja noch nicht...es sei denn die Griechen zelebrieren ein Wirtschaftswunder..aber, womit... ..zuerst mal ist Ruhepause....die können wir als Anleger nutzen.

[Rotkehlchen]

Die Umtauschverhältnisse 1:1 (Par-Bond) und 1:0,8 (Discount 20%) werden doch eindeutig genannt im Papier.

 

Wo wird das Umtauschverhältnis genannt bzw. sprechen wir über das gleiche Papier? Ich frage mich, wie man für alle Anleihen einen einheitlichen Verlust in Bezug auf den NPV hinbekommen will, wenn man das Umtauschverhältnis fest 1:1 oder 1:0,8 wählt.

 

Nochmal im Detail mein Verständnis des Vorgehens:

 

Es gibt zunächst 2 neue Anleihen, einen Par Bond mit 30 Jahren Laufzeit und einen Discount Bond mit 30 Jahren Laufzeit. Man kann seine Anleihen zum Umtausch einreichen. Beim Par Bond bekommt man eben Anleihen mit einem NPV, der genau dem NPV der eingereichten Anleihe - 21% entspricht. Der Nennwert muss also entsprechend berechnet werden, was aber nicht allzu schwer sein dürfte. Beim Discount Bond ist das Vorgehen gleich. Der Unterschied ist lediglich, dass der Par Bond zu 100% emittiert wird und der Discount Bond eben zu 80%. Der Discount Bond ist also vor allem für Leute interessant, die aus irgendwelchen Gründen eher Kursgewinne mögen als laufende Zinsen. Vielleicht deshalb, weil die Kursgewinne durch AAA-Anleihen besichert sind? Wie auch immer.

 

Zusätzlich gibts noch die Konstruktionen für diejenigen, die später aussteigen möchten und die seltsame Versicherungskonstruktion, die ich noch nicht so ganz verstehe.

 

Wer glaubt eigentlich ernsthaft, dass GR schon "gerettet" sei? Ich sehe noch turbulente Zeiten vor uns.

 

Mein Glaube daran, dass Griechenland "gerettet" ist rührt daher, dass ich davon ausgehe, dass man nach dem großen Schritt in Richtung Eurobond beim nächsten Mal eben den kleinen Hüpfer macht und die "No-Bailout"-Klausel zur "Go-Bailout"-Klausel umbenennt. Spekualtionen gegen Europeripheriestaaten erscheinen mir jetzt jedenfalls sehr viel riskanter.

[polydeikes]

PS: Vielleicht wäre die technische Zerfieselung das Umtausch-Gedöns einen eigenen Faden wert, damit es von Betrachtungen allg. Natur (GR=alles Betrüger, DE=steht jetzt am Abgrund) getrennt bleibt.

 

Definitiv.

 

---

 

Also Hochachtung, dass Ihr eure Überlegungen öffentlich macht. Gerade bei den marktengen Papieren macht ein Wissensvorsprung doch einiges aus. Respekt dafür.

 

---

 

Ich teile aber die Einschätzungen nicht ganz, verfüge aber eben auch nur über primitive, rudimentäre mathematische Kenntnisse. BWL technisch sind wir uns doch sicherlich einig, dass der NPV alle Zahlungströme erfasst. Sprich die Rückzahlung zu 100 % und alle Zinszahlungen der Laufzeit. Und wir sind uns denke ich einig, dass der Barwert (die 9 % discount rate) der Wert der zukünftigen Zinszahlungen in der Gegenwart ist.

 

In Bezug auf die Stückzinsen seh ich aber keinen Hinweis darauf, ob der Barwert "dirty" oder "clean" berechnet wird. Als Privatanleger wäre ich mit der Berücksichtigung der Stückzinsen da erstmal sehr, sehr vorsichtig.

 

Der Kupon bei einem Papier liegt bspw. bei 3,7 %, durch den Kurs sind es effektiv 6,2 %, "Assumed" (angenommen) werden 9 %.

 

Also haben wir bspw. erstmal einen NPV von:

 

2012 3,7 %

2013 3,7 %

2014 3,7 %

2015 3,7 %

2015 100 %

----------------

114,8

 

Nach meinem Verständnis sollen davon einfach 21 % eingespart werden.

 

Effektiv kommt es zu einem Papier mit

 

2012 4,5 %

2013 4,5 %

2014 4,5 %

2015 4,5 %

2015 x %

---

= (114,8 * 0,79 %) = 90,692 %

 

18 % davon machen die Zinsen aus, bleibt also ein Gegenwartswert von 72,692 %. Der Bulle hat da 65,46 raus.

 

...

 

Natürlich würde man nicht für jedes Papier ein (bzw. jeweils 3-4 neue Papiere) herausgeben. Es muss also ein einheitlicher Preis / Nominal für das neue Papier (bzw. die 3 neuen Papiere) her. Und aus meiner laienhaften Sicht werden dafür eben die 9 % zu Grunde gelegt.