Marktausblick

[Antonia]

...

[crosplit]

Ein aktueller Artikel in der Zeit. Ist jetzt nicht sonderlich erhellend, aber in den Kommentaren kann man eine gewisse (sicherlich nicht repräsentative) pessimistische Grundstimmung vernehmen. Ob sich die Leute mit der Zeit, wenn alte Höchstmarken überschritten wurden, dann schlussendlich doch zu Aktieninvestitionen überzeugen lassen ist damit natürlich noch nicht gesagt.

 

Am Ende des Artikels heißt es:

 

"Bislang langt der Fiskus bei den Aktionären besonders stark zu. :- Zwar zahlen sie mit 25 Prozent Abgeltungsteuer denselben Steuersatz wie Zinssparer. Allerdings ist der Gewinn, aus dem die Dividende abgezweigt worden ist, zuvor bereits vom Unternehmen versteuert worden. Und bei durch Verkauf realisierten Kursgewinnen schlägt der Fiskus noch einmal zu."

[Bärenbulle]

Ein aktueller Artikel in der Zeit. Ist jetzt nicht sonderlich erhellend, aber in den Kommentaren kann man eine gewisse (sicherlich nicht repräsentative) pessimistische Grundstimmung vernehmen. Ob sich die Leute mit der Zeit, wenn alte Höchstmarken überschritten wurden, dann schlussendlich doch zu Aktieninvestitionen überzeugen lassen ist damit natürlich noch nicht gesagt.

 

Nach zwei üblen Krisen ist der Pessimismus bzw. die hohe Risikoaversion normal. Nach dem 1929 Crash war das genauso und nach anderen Krisen auch wenn auch etwas abgeschwächter. Das Riskopremium von Aktien gegenüber Bonds kann daher noch Jahrzehnte hoch bleiben. Was gut für Anleger wäre, die in dieser Zeit in der Ansparphase sind und auf Aktien setzen. Das Risikopremium kann sich aber auch ganz schnell in den nächsten 2 Jahren abbauen, was dann ausgesprochen schlecht für Anleger in der Ansparphase wäre, zumindest wenn der Abbau des Risikopremiums nicht durch den reinen Anstieg der Bondrenditen einhergeht. Das die Bondrenditen extrem steigen kann man aufgrund finanzieller Repression aber wohl ausschliessen, daher wäre eine schnelle Aktienhausse das absolute Worst-Case Szenario für den Wohlstand der Menschen von 30 - 45 in der Ansparphase. Das ist ein wirklich ernstzunehmendes Risiko für die Lebensplanung und viele unterschätzen es dramatisch. Erstaunlich ist, dass es meines Wissens keinen Artikel gibt, der über dieses sehr ernste und doch recht offensichtliche Risiko aufklärt.

[Antonia]

@Bärenbulle

Das habe ich nicht verstanden. Etwas schlichter?

[Bärenbulle]

@Bärenbulle

Das habe ich nicht verstanden. Etwas schlichter?

 

Wenn Aktien haussieren sinkt der Erwartungswert ihrer Rendite. D.h. falls wir z.B. bald wieder 2000er Verhältnisse bekommen, dann ist der reale Erwartungswert für die Rendite in allem Assetklassen < 0, was ausgesprochen schlecht ist für Anleger in der Ansparphase (die Mehrzahl im Forum dürften in diese Kategorie fallen). Anders gesagt ergibt sich dann eine extreme Umverteilung des Reichtums von Jung zu Alt. Hier habe ich das auch mal ausführlicher erläutert: https://www.wertpapier-forum.de/topic/40232-wie-be-sind-wir-eigentlich/

[€-man]

Bärenbulle, das könnte so kommen - nur glaube ich nicht daran. Es spielt zwar keine Rolle was ich erwarte oder nicht, jedoch vermute ich doch die getrennte Behandlung der beiden Anlageklassen.

Soll heißen, man gewöhnt sich an die niedrigen Bondrenditen und ist aber gleichzeitig für eine Aktien-Megahausse nicht zu haben.

 

Gruß

€-man

[Bärenbulle]

Soll heißen, man gewöhnt sich an die niedrigen Bondrenditen und ist aber gleichzeitig für eine Aktien-Megahausse nicht zu haben.

 

Gruß

€-man

 

Das ist auch mein Base Case. Trotzdem fahre ich eher überhohe Aktienanteile, weil ich es nicht unbedingt darauf ankommen lassen will. Für mich bietet das dann mehr Zukunftssicherheit als wenn ich zu hohe Bondanteile habe. Man muss halt auch bei Risiken Langfristige von Kurzfristigen trennen. Die schnelle Aktienhausse ist ein echtes Langfristrisiko von einem hohen Bondanteil. Die hohe Aktienquote hat eher kurzfristige Risiken. Da ich langfristig orientiert bin handle ich entsprechend.

[Antonia]

...

[Nudelesser]

Das die Bondrenditen extrem steigen kann man aufgrund finanzieller Repression aber wohl ausschliessen, daher wäre eine schnelle Aktienhausse das absolute Worst-Case Szenario für den Wohlstand der Menschen von 30 - 45 in der Ansparphase.

 

Dagegen könnte sprechen, dass die Höhe der Realzinsen nicht nur die Anleiherenditen beeinflusst, sondern immer auch Auswirkungen auf die Aktienrenditen zeigt. Wer auf längere Sicht von niedrigen/ negativen Realzinsen ausgeht, der muss konsequenterweise auch mit bescheidenen zukünftigen Aktienrenditen rechnen. Ein nettes Schaubild dazu findet sich im aktuellen Credit Suisse Jahrbuch:

 

Lesehilfe: Die türkisfarbene Linie zeigt den realen Zinssatz. Die blauen und grauen Balken zeigen, wie Aktien-/Anleiherenditen in den nachfolgenden 5 Jahren gelaufen sind.

 

 

Und hier noch das Fazit der Autoren (mittlerweile nicht mehr wirklich neu, aber manches kann man nicht oft genug sagen):

 

The low-return environment is a major concern for investors. Low interest rates and bond yields have been clear for all to see for some time now. However, it may have been less obvious that low rates imply low prospective returns on all assets, including equities. We have shown that there is a strong association between low real interest rates and low subsequent equity returns. We estimate that the prospective real return on world equities has fallen to around 3%–3½% per annum.

 

While we have now been living with low rates for several years, many investors still seem in denial, hoping for a rapid return to “normal” conditions. But investors should be careful what they wish for. Most asset classes have benefitted greatly over the last few years from the fall in real yields. This process is symmetric. A rapid return to higher real interest rates would almost certainly be accompanied by a fall in the value of most asset classes, albeit to varying degrees.

 

The high equity returns of the second half of the 20th century were not normal; nor were the high bond returns of the last 30 years; and nor was the high real interest rate since 1980. While these periods may have conditioned our expectations, they were exceptional.

 

The long-run averages documented in this Yearbook provide a more realistic guide to the future. The projections we have made for asset returns over the next 20–30 years are simply our own best estimates. They will almost certainly be wrong, but we cannot predict in which direction. There will also be large year-to-year variations in return. They should also be viewed strictly as long-run forecasts, and they are not incompatible with short-term optimism or pessimism about particular asset classes. As long-term forecasts for the next 20–30 years, we nevertheless believe our estimates are realistic.

 

This is in stark contrast to some of the projections currently being made by many asset managers, retail financial product providers, pension funds, endowments, regulators and governments. Overly optimistic estimates of future returns are dangerous, not only because they mislead, but also because they can mask the need for remedial action.

[Bärenbulle]

Dagegen könnte sprechen, dass die Höhe der Realzinsen nicht nur die Anleiherenditen beeinflusst, sondern immer auch Auswirkungen auf die Aktienrenditen zeigt. Wer auf längere Sicht von niedrigen/ negativen Realzinsen ausgeht, der muss konsequenterweise auch mit bescheidenen zukünftigen Aktienrenditen rechnen. Ein nettes Schaubild dazu findet sich im aktuellen Credit Suisse Jahrbuch:

 

 

Nein, das sprich keinesfalls dagegen. Da verwechselst Du glaube ich Ursache mit Wirkung. Die Höhe der Realzinsen beeinflusst natürlich auch die Aktienrenditen (übrigens der Grund warum Aktien positiver mit Long-Bonds korreliert sind als mit Shortbonds). Der Zusammenhang wird etwas unsauber durch das FED-Modell dargestellt. Dieser Zusammenhang spricht also nicht dagegen sondern für ein schnelles Angleichen der Renditen von Aktien und Bonds und somit für eine schnelle Aktien-Hausse (bei der Annahme das uns die finanzielle Repression noch etwas erhalten bleibt). Das Bild oben zeigt genau diesen Zusamenhang. Umso extremer ist die derzeitige Verzerrung. Dann selten lagen Aktien- und Bondrenditen sowie Aktien-KGV und Bond-KGV so extrem auseinander.

 

Aber ich will nochmals betonen, dass das FED-Modell sehr schwach ist. Es spricht aber klar dafür, dass latent die Gefahr herrscht, das sich das Fenster für langfristig gute Investitionschancen kurzfristig schliessen könnte.

Trotzdem kann ich nur nochmal empfehlen die beiden Assetklassen unabhängig voneinander zu betrachten, denn der FED-Modell Zusammenhang ist deutlich schwächer als der Forward-Looking Zusammenhang von Aktienrendite und Renditeerwartungswert sowie Bondrendite und Renditeerwartungswert. Dazu gibt es eine Menge Studien. Daher sage ich auch das mein Base Case genauso ist wie €-Man es beschrieben hat. Das FED-Modell ist aber ein erstzunehmendes Warnzeichen für Aktien-Angsthasen.

 

Im Prinzip ist alles ganz einfach. Auf lange Sicht gilt WYSIWG pro Assetklasse (also Aktien-/Anleihen-Rendite = Erwartungswert). Nicht mehr aber auch nicht weniger.

 

Beim Lesen amerikanischer Literatur muss man übrigens aufpassen, denn die Aktienrenditen in den USA sind bereits jetzt deutlich niedriger. Da ist New Normal schon fast in allen Assetklassen angekommen und die Sichtweise der Autoren entsprechend eine etwas andere. Daher besitzt ein BIP-Aktien-Depot zur Zeit auch eine deutlich höhere Rediteerwartung als ein Markt-Aktien-Depot.

[Nudelesser]

Dann selten lagen Aktien- und Bondrenditen sowie Aktien-KGV und Bond-KGV so extrem auseinander.

 

Klar das sehe ich auch. Meine Glaskugel will nur leider nicht mitteilen, wie und wann die überfällige Anpassung passieren wird. Mir fehlt es an Phantasie, um mir vorzustellen, unter welchen Umständen es zu dieser von Dir für möglich gehaltenen eruptiven Neubewertung der Anlageklasse Aktie kommen sollte, ohne dass z.B. Staatsanleihen (und damit Staatshaushalte) völlig unter die Räder kommen würden. Immerhin sind da noch FED und EZB, die alles dafür tun würden, um diesen Prozess eben nicht schnell und eruptiv sondern schön langsam und gemächlich zu gestalten (oder falls nötig bis auf weiteres zu verhindern).

 

Beim Lesen amerikanischer Literatur muss man übrigens aufpassen, denn die Aktienrenditen in den USA sind bereits jetzt deutlich niedriger.

 

Dachte ich auch, aber in der FT gabs kürzlich einen recht plausiblen Artikel, der beim Vergleich Eurozone/ USA zum gegenteiligen Standpunkt gekommen ist. Kleiner Ausschnitt:

 

The price-to-book multiple of the FTSE-Eurofirst 300 index currently stands at 1.6, according to Bloomberg – substantially cheaper than the US S&P 500, at 2.26. But the S&P has been persistently more expensive on this metric, and the gap is no wider than for most of the last decade. This is largely due to differences in sectoral make-up. Tech stocks are 18.3 per cent of the S&P , while technology and media are only 5 per cent of the Eurofirst.

 

This sectoral imbalance also accounts for the gap in dividend yield, another measure on which Europe looks cheap. Europe has more of the type of ex-growth companies that tend to pay out a higher dividend yield, and a different dividend-paying culture. The gap in the cash paid to shareholders is closed by share buybacks, which are more common in the US.

 

Orrin Sharp-Pierson, equity strategist at BNP Paribas, who describes European stocks as “neither cheap, nor cheerful”, shows that the cash spent on buybacks and dividends combined comes to much the same yield on either side of the Atlantic.

 

Multiples of free cash flow, arguably the hardest valuation measure for accountants to obfuscate, even suggest that Europe is outright expensive, with a cashflow yield of 4.3 per cent, against 5.3 per cent in the US, he says.

 

Mr Sharp-Pierson also points out that the earnings expectations baked in to European prices look steep. While the consensus is expecting 9.5 per cent earnings growth in the US, they expect 11.3 per cent growth in Europe – even though growth in gross domestic product, under almost any conceivable scenario, will be slower.

 

Few bargains to be found in Europe - On almost every measure, the region does not look cheap

[Karl Napf]

@Karl Napf: Wie berechnest du das KGV des DAX, bzw. auf welcher Grundlage wurden die Zahlen ermittelt?

(Wahrscheinlich hast du dir dazu bisher noch gar keine Gedanken gemacht)

Ich muss Dich enttäuschen. Ich habe sogar ein Spreadsheet, um das DAX-KGV für 2013 bzw. 2014 (basierend auf Analysten-Konsensschätzungen) selbst auszurechnen, weil ich die Freefloat-Methode des "echten" DAX zwar für dessen Zielgruppe (Indexfonds) verstehe, aber für meine eigene Anlage für irreführend halte.

 

Das Problem mit der schwankenden Inflation ist doch gerade, dass sie eine Differenz zwischen Anleihen- und Aktienrendite viel stärker verzerrt als einen Quotienten zwischen diesen beiden Werten. Denn wenn die Inflation hoch ist, dann sind üblicherweise auch beide Renditewerte relativ hoch, weil ansonsten ja eklatante reale Minusrenditen entstehen würden. Gerade beim Quotienten muss ich die Inflation also nicht herausrechnen, bei der Differenzmethode hingegen sehr wohl.

 

Und die Besteuerung der Erträge trifft seit 2009 Zinsen und Aktiengewinne gleichermaßen, wenn man von Altbeständen absieht. Letzteres muss ich aber tun, wenn ich mir die Frage eines neuen Investments zu stellen habe.

[Maikel]

Ich muss Dich enttäuschen. Ich habe sogar ein Spreadsheet, um das DAX-KGV für 2013 bzw. 2014 (basierend auf Analysten-Konsensschätzungen) selbst auszurechnen, weil ich die Freefloat-Methode des "echten" DAX zwar für dessen Zielgruppe (Indexfonds) verstehe, aber für meine eigene Anlage für irreführend halte.

Da bin ich keinesfalls enntäuscht.

 

Heißt das, du listest in deinem Spreadsheet die DAX-Firmen einzelnd auf, mit KGV usw., und berechnest das DAX-KGV dann anhand der Gewichtung der Firmen im DAX?

 

Das Problem mit der schwankenden Inflation ist doch gerade, dass sie eine Differenz zwischen Anleihen- und Aktienrendite viel stärker verzerrt als einen Quotienten zwischen diesen beiden Werten. Denn wenn die Inflation hoch ist, dann sind üblicherweise auch beide Renditewerte relativ hoch, weil ansonsten ja eklatante reale Minusrenditen entstehen würden. Gerade beim Quotienten muss ich die Inflation also nicht herausrechnen, bei der Differenzmethode hingegen sehr wohl.

Das kommt darauf an, ob man für Aktien einen prozentualen Risiko-Aufschlag auf die Anleihen-Rendite für sinnvoll / angemessen / praxisgerecht hält, oder einen absoluten Aufschlag.

Welches die "richtige" Methode ist, dürfte schwer festzustellen sein.

 

Gruß, Michael

[Antonia]

... Immerhin sind da noch FED und EZB, die alles dafür tun würden, um diesen Prozess eben nicht schnell und eruptiv sondern schön langsam und gemächlich zu gestalten (oder falls nötig bis auf weiteres zu verhindern).

Wie könnten die Notenbanken das verhindern? Mit welchen Mitteln?

(Und wenn dem so ist, dann sollte die FED aber zügig aktiv werden, die US-Indizes stehen ja kurz vor einem Ausbruch nach oben, der könnte ev. eruptiv werden.)

[Nudelesser]

... Immerhin sind da noch FED und EZB, die alles dafür tun würden, um diesen Prozess eben nicht schnell und eruptiv sondern schön langsam und gemächlich zu gestalten (oder falls nötig bis auf weiteres zu verhindern).

Wie könnten die Notenbanken das verhindern? Mit welchen Mitteln?

 

Das ist doch seit Jahren tägliche Praxis. Wie würde wohl der Vergleich Aktien-KGV zu Anleihe-KGV aussehen, wenn die FED nicht 90% aller neu herausgegebenen US-Staatsanleihen aufkaufen würde?

 

die US-Indizes stehen ja kurz vor einem Ausbruch nach oben, der könnte ev. eruptiv werden

 

Das ist glaube ich ein Mißverständnis. Allein steigende Aktienkurse sagen nichts darüber aus, ob Aktien und Anleihen im Verhältnis zueinander billiger oder teurer werden. Mal angenommen der S&P steigt um 10% und die Gewinne steigen ebenfalls um 10%. Dann ändert sich am aktuellen Verhältnis nichts.

 

Würden allerdings die Aktienkurse steigen, ohne dass die Gewinne in gleichem Maße wachsen, dann würden Aktien im Vergleich zu Anleihen teurer und damit unattraktiver werden (die Risikoprämie sinkt). Das ist es, was Bärenbulle relativ kurzfristig für möglich hält, da er Aktien außerhalb der USA für eher günstig bewertet hält. Zumindest habe ich ihn so verstanden.

 

Ich bin nun nicht der KPI Fachmann wie er, habe aber den Eindruck, dass wir gerade in Sachen Eurozone etwas zum Übermut neigen. Bislang wurden hauptsächlich Pflaster verteilt, die Behandlung der zugrundeliegenden Krankheiten wird dagegen eher zaghaft angegangen. Nach den Wahlen in Italien oder nach Meldung frischer Horrorzahlen aus Frankreich könnte sich der Wind schnell wieder drehen...

[Antonia]

Das ist glaube ich ein Mißverständnis. Allein steigende Aktienkurse ...

Nein, die Gedanken von Bärenbulle hatte ich schon richtig verstanden. Es kommt zu einer schnellen Hausse, worauf die Aktienrenditen sinken. Momentan klaffen Anleihen- und Aktienrenditen auseinander, ein schneller Anstieg der Aktienmärkte wäre also eine Möglichkeit, um sie anzugleichen. Scheint ja durchaus plausibel.

 

Nun sagst du "Mir fehlt es an Phantasie, um mir vorzustellen, unter welchen Umständen es zu dieser von Dir für möglich gehaltenen eruptiven Neubewertung der Anlageklasse Aktie kommen sollte, ohne dass z.B. Staatsanleihen (und damit Staatshaushalte) völlig unter die Räder kommen würden. Immerhin sind da noch FED und EZB ..."

Auch plausibel. Die Notenbanken wollen keine Eruption.

Darauf bezog sich meine Frage, wie könnten sie das verhindern.

 

Angenommen es kommt morgen oder bald zu einem Ausbruch der US-Aktien. In der US-Wirtschaft ist ja durchaus Optimismus spürbar. Wenn jetzt noch die Fiscal Cliff Verhandlungen positiv ausgehen, dann .... Das kann dann ja schnell gehen, fluchtartig werden die Anleihen verkauft und in Aktien rein. Das wäre dann eruptiv. So schnell kann die Fed doch gar nicht reagieren, soll sie alle Anleihen aufkaufen?

 

Zu Europa. Ich denke, dass Europas Probleme jetzt wieder in den Fokus der Märkte geraten. USA war gerade - Schuldengrenze, Fiscal Cliff, das Thema ist (fast) erledigt, nun sind wir wieder dran. Ein Spiel, immer schön abwechselnd. Probleme gibt es genug diesseits und jenseits des Atlantiks.

(Ich schaue sehr selten Bloomberg oder CNN, und wenn, dann nur punktuell für mal 5 Min. In der letzten Woche habe ich auf diese Weise zufällig zwei Mal in Interviews mit Thema Europa reingeschaut. Tenor: Europa traurig, hoffnungslos, Deutschland? Die haben sich doch nur zum Exportmeister gepusht auf Kosten der Arbeitnehmergehälter, das ist nicht nachhaltig. Euro - wie lange wollen die Südländer noch leiden.)

[Dandy]

Hier ein Artikel bei Seeking Alpha, der einmal eine alternative Methode zur Bewertung der Märkte unternimmt. Es wird darin vor Allem das Shiller P/E kritisiert, aus für mich nachvollziehbaren Gründen. Natürlich will der Kerl eigentlich nur seine FastGraphs an den Mann bringen, von denen ich immer noch nicht weiß, was eigentlich dahinter steckt. Allerdings zeigt der ermittelte FastGraph der letzen Jahre für mich einen gut nachvollziehbaren Verlauf. Auch kann man schön sehen, wie sich die Einnahmen der Unternehmen in guten und in schlechten Jahren auf die Fundamentalbewertung auswirkt. Wenn man diese Kurve etwas glättet (quasi die orangene), dann kann man ungefähr sehen, wo wir ungefähr stehen und künftig stehen könnten. Auch gut zu sehen ist, dass 2000 eine sehr starke Überbewertung vorhanden war, 2008 aber nur eine geringe (aber immer noch höher als aktuell). Die Finanzkrise war ja nicht der Überbewertung der Märkte geschuldet, die Stärke des Einbruchs der Aktienkurse hatte aber sicherlich auch damit zu tun.

[Bärenbulle]

Hier ein Artikel bei Seeking Alpha, der einmal eine alternative Methode zur Bewertung der Märkte unternimmt. Es wird darin vor Allem das Shiller P/E kritisiert, aus für mich nachvollziehbaren Gründen. Natürlich will der Kerl eigentlich nur seine FastGraphs an den Mann bringen, von denen ich immer noch nicht weiß, was eigentlich dahinter steckt. Allerdings zeigt der ermittelte FastGraph der letzen Jahre für mich einen gut nachvollziehbaren Verlauf. Auch kann man schön sehen, wie sich die Einnahmen der Unternehmen in guten und in schlechten Jahren auf die Fundamentalbewertung auswirkt. Wenn man diese Kurve etwas glättet (quasi die orangene), dann kann man ungefähr sehen, wo wir ungefähr stehen und künftig stehen könnten. Auch gut zu sehen ist, dass 2000 eine sehr starke Überbewertung vorhanden war, 2008 aber nur eine geringe (aber immer noch höher als aktuell). Die Finanzkrise war ja nicht der Überbewertung der Märkte geschuldet, die Stärke des Einbruchs der Aktienkurse hatte aber sicherlich auch damit zu tun.

 

Die Argumente finde ich nicht wirklich nachvollziehbar. Nur weil Earnings steigen und der 10 jährige Durchschnitt daher geringer ist als das derzeitige/kurfristigere PE heißt das ja nicht dass die Aussage Shillers unsauber ist. Es wird ja mit dem langfristigen historischen 10YKGV-Durchschnitt verglichen, was sauber ist, denn der ist ja auch niedriger. Im übrigen ist der Durchschnitt auch nicht zu niedrig. Shiller nimmt glaub ich 16,3 oder sowas als Durchschnitt. 6,3% Realrendite (Earning Yield) bei Aktien US 1900-2012 => KGV 15,8. Kommt doch fast genau hin.

 

Dann kritisiert der Autor, dass das Shiller PE dazu führt das man in einem von ihm beschriebenen Zeitraum von 2 Jahren Chancen verstreichen läßt. Was für ein Schmarn. Sein komisches System nutzt kurzfristigere Earning-Yields. Damit liegt er zwar enger am S&P, folgt aber eigentlich nur dem Markt (warum soll das hilfreich sein?). Shiller sagt ja nur, dass sich die Regression zum Mittelwert wieder ergeben kann/wird, was eine langfristige Prognose ermöglicht, was zur Orientierung hilfreich ist. Er fordert meines Wissens niemanden auf streng nach Shiller PE anzulegen.

 

Nicht falsch verstehen. Ich sehe das Shiller PE auch etwas kritisch als Markettiminginstrument, aber die Argumente im Artikel sind meiner Meinung nach die falschen. Richtig ist, dass das Shiller PE einen lange aus dem Markt halten kann. Aber das haben langfristige Durchschnitte nun mal so an sich.

 

Ein echter Kritikpunkt ist, dass das Shiller PE die Zinsniveaus quasi völlig vernachlässigt. Das wird aber nicht erwähnt. Man muss das Zinsniveau ja nicht gleich so extrem wie im FED Modell berücksichtigen. Es aber ganz auszuklammern ist auch irgendwie schräg.

[Fondsanleger1966]

Ich kann die hier von Karl Napf und Bärenbulle postulierte *starke* Unterbewertung von Aktien ggü Anleihen nicht nachvollziehen (auch wenn ich von beiden die Beiträge gerne lese und aus ihnen schon einiges gelernt habe).

 

Ausgangspunkt müsste m.M.n. ein nachhaltiges Aktien-KGV sein - z.B. das KGV10 - und nicht ein KGV, das auf Earnings nahe eines zyklischen Gewinnhochs basiert. Eine Quelle für das KGV10 findet sich auf S. 4 dieses PDFs: http://www.starcapit..._Januar2013.pdf

 

Das World-KGV liegt per Ultimo 2012 bei gut 20. Das entspricht einer Gewinnrendite von knapp 5%. Davon muss nun noch ein Abschlag für die Verzerrung der Gewinne vorgenommen werden (optimierte Gewinndarstellung für die Börse, nicht vorgenommene Firmenwertabschreibungen, Unterdeckung der Pensionsansprüche, Bilanzbetrug á la Worldcom & Co. usw.). Im Gegenzug kann man noch einen Anteil der Unternehmen am Produktivitätswachstum hinzuaddieren sowie die Inflation (oder einen Teil davon bei eingeschränktem Preisüberwälzungsspielraum). Vermutlich kommt man da - je nach Annahme - bei Werten zwischen 6 und 7% heraus für ein "Weiter so wie bisher"-Szenario, EDIT das sich an den ganz langfristigen Durchschnittswerten orientiert.

 

Bei den USA (KGV10 = fast 24) EDIT liegt die Gewinnrendite nur bei ca 4,2%. Da die Produktivität in den USA aber schon seit längerem überdurchschnittlich hoch ist (zumindest im Vgl. zu Europa) und die Kultur dort freundlicher gegenüber Unternehmen eingestellt, könnte der erwartete Gesamtertrag im Schnitt auf nominal 5,5-6,5% p.a. hinauslaufen. dürfte der Wert - wie von Bärenbulle schon angesprochen - niedriger liegen. Ich würde den Unterschied auf einen knappen Prozentpunkt taxieren, also bei ca. 5,2 - 6,2%. Im Euroraum dürfte der Wert dagegen höher ausfallen.

 

Nun zu den Anleihen. Die 30j US Treasury lag Ende 2012 bei rund 3% und kommt aktuell auf 3,2% http://www.treasury....aspx?data=yield -> Der Aktienaufschlag EDIT betrug also per Ultimo 2012 ca 2,5-3-5% und beträgt nach den US-Aktienkursgewinnen in diesem Jahr (ca 8%) und dem Renditeanstieg der US-Treasuries aktuell ca 2-3%. - und Das liegt damit ziemlich genau auf dem langfristigen Durchschnittsniveau.

 

Für den Euroraum könnte man hilfsweise die Rendite des ishares 15-30y ETF nehmen http://de.ishares.co...c/produkte/IBCL und auf diese noch 0,2%pkt aufschlagen. Das wären dann 3,5% per Ende 2012 und 3,8% aktuell. Das Aktien-Weltportfolio kommt dann auf eine Risikoprämie von 2,5-3,5% per Ende 2012. Aktuell sind es durch den Aktienkursanstieg von 5% und den Renditeanstieg von 0,3%pkt sogar nur noch 2-3% - also wieder langfristiger Durchschnitt.

 

Wenn man sich die ausgebombten Peripheriemärkte wie Portugal, Spanien und Italien anschaut, sieht das etwas attraktiver aus, aber nicht sehr viel. Zum einen rentieren die 30jährigen Anleihen dieser Länder deutlich höher. Zum anderen dürften sie erst einmal noch eine deflatorische Phase durchlaufen, um die nötige interne Abwertung zu erreichen, so dass die Aktienrendite entsprechend niedriger ausfällt. Außerdem sind die aktuellen KGVs in diesen Ländern aufgrund der wirtschaftlichen Probleme entweder negativ oder sehr hoch. Man hat also auch noch ein Restrukturierungsrisiko.

 

Insgesamt also eine Risikoprämie auf dem Niveau des langfristigen Durchschnitts.

 

Man kann sich jetzt noch fragen, in welche Richtung das Pendel der Entwicklungen künftig schwingen wird. In den vergangenen gut 30 Jahren haben wir weltweit massive Verschiebungen zum Vorteil der Unternehmen gesehen: Steuerkürzungen, Abbau von Arbeitnehmerrechten, Marktliberalisierungen, Deregulierungen, Globalisierung, verstärkte Arbeitsteilung usw.

 

Es gab zudem einen gigantischen Aufstieg der Banken, deren Gewinne förmlich explodierten und die entsprechend auch die Indexgewinne aufblähten.

 

Wird das so weitergehen? Wird eine Steuerquote großer Unternehmen von 5% durch Gewinnverschiebungen in Steueroasen weiterhin toleriert werden? Wird man die Lasten des Schuldenabbaus allein den Arbeitnehmern und Verbrauchern aufhalsen können? Und selbst wenn dies geschehen sollte: Werden Steuererhöhungen, Leistungskürzungen und eventl. Schuldenschnitte sich nicht auf den Konsum und die Investitionen auswirken und damit auf die Unternehmensgewinne?

 

Ich habe da so meine Zweifel ....

 

M.M.n. *könnten* härtere Zeiten für die Unternehmen anbrechen. Bei den Banken ist dies bereits absehbar.

 

Aktien als allein seligmachender Anlage stehe ich deshalb skeptisch gegenüber. In einem breit diversifizierten Depot machen sie für mich durchaus Sinn. Ich würde derzeit aber nicht sehr stark von einer neutralen Aktiengewichtung weggehen wollen.

 

Zumal ja auch das Argument der Aktien als Sachwerte nicht wirklich zieht. Das PDF oben zeigt, dass der Kurswert in den meisten Märkten immer noch deutlich über dem Buchwert liegt. Da die meisten Unternehmen auch Bankkredite aufgenommen und Anleihen ausgegeben haben, liegen die Ansprüche auf die Sachwerte der Unternehmen bei den Banken und den Bondbesitzern. Die Aktionäre finanzieren dagegen eher den immateriellen Teil des Unternehmenswertes.

[Dandy]

Ich sehe das Shiller PE auch etwas kritisch als Markettiminginstrument, aber die Argumente im Artikel sind meiner Meinung nach die falschen. Richtig ist, dass das Shiller PE einen lange aus dem Markt halten kann. Aber das haben langfristige Durchschnitte nun mal so an sich.

 

Ein echter Kritikpunkt ist, dass das Shiller PE die Zinsniveaus quasi völlig vernachlässigt. Das wird aber nicht erwähnt. Man muss das Zinsniveau ja nicht gleich so extrem wie im FED Modell berücksichtigen. Es aber ganz auszuklammern ist auch irgendwie schräg.

Danke für Deine Einschätzung! Was ist Deiner Meinung nach ein geeignetes Instrument um die aktuelle Marktsituation im Hinblick auf mittelfristige Unter- bzw. Übertreibungen einzuschätzen? Das durchschnittliche KGV eines Index wie bspw. MSCI World ist wohl ein Anhaltspunkt aber nicht ausreichend, oder?

[Herodot]

Mittlerweile empfinde ich die Stimmung im Forum als überaus bullish, könnte ein Kontraindikator sein

[Platon]

Mittlerweile empfinde ich die Stimmung im Forum als überaus bullish, könnte ein Kontraindikator sein

 

 

Man sollte den DOW beobachten...werden die 14000 nachhaltig gebrochen, könnte es weiter up gehen.

[Bärenbulle]

Ich kann die hier von Karl Napf und Bärenbulle postulierte *starke* Unterbewertung von Aktien ggü Anleihen nicht nachvollziehen (auch wenn ich von beiden die Beiträge gerne lese und aus ihnen schon einiges gelernt habe).

 

...

 

Nun zu den Anleihen. Die 30j US Treasury lag Ende 2012 bei rund 3% und kommt aktuell auf 3,2% http://www.treasury....aspx?data=yield -> Der Aktienaufschlag beträgt also ca 2-3% - und liegt damit ziemlich genau auf dem langfristigen Durchschnittsniveau.

 

Nein falsch. In Deinem Beispiel und im FED-Modell vergleicht man eine reale Größe (KGV/EY) mit einer nominalen Größe (Anleihenrendite). Da die Inflation im Schnitt 3% war, dürfte es fast keinen Aktienaufschlag (wie Du es nennst) geben, da die Inflation diesen aufhebt (Risikoaufschlag = null, folgerichtig lautet das originäre FED-Modell dann auch Earning Yield = Bond Yield). Wenn die 30j Treasury bei nominal 3% liegt, liegt die Realrendite in etwa bei 0%. Also beträgt der Aufschlag genau die Höhe des Earning Yields (in Europa z.B. 1/12 = 8,3% in US z.B. 5%). Ein Aufschlag in der Höhe ist ja wohl kaum normal, denn das langjährige Mittel 1900-2012 liegt wie oben beschrieben bei 3,2%.

 

Das World-KGV liegt per Ultimo 2012 bei gut 20. Das entspricht einer Gewinnrendite von knapp 5%.

 

Das 10Y World-KGV liegt in etwa da und das es so hoch ist liegt am hohen US-Anteil. Aber 5% ist dann auch schon ein sehr hoher Aktienaufschlag (in Deinem Wording) verglichen mit der Nullrendite von Bonds. Das gilt selbst für die USA (aber nur in FED-Modell-Logik).

 

Davon muss nun noch ein Abschlag für die Verzerrung der Gewinne vorgenommen werden (optimierte Gewinndarstellung für die Börse, nicht vorgenommene Firmenwertabschreibungen, Unterdeckung der Pensionsansprüche, Bilanzbetrug á la Worldcom & Co. usw.). Im Gegenzug kann man noch einen Anteil der Unternehmen am Produktivitätswachstum hinzuaddieren sowie die Inflation (oder einen Teil davon bei eingeschränktem Preisüberwälzungsspielraum). Vermutlich kommt man da - je nach Annahme - bei Werten zwischen 6 und 7% heraus für ein "Weiter so wie bisher"-Szenario.

 

Da machst Du ein Faß auf. Achtung jetzt wird es verwirrend: Um die Aufschläge noch korrekter zu berechnen müßte man vor allem das Earning-Wachstum vorhersagen und es zu dem Earning Yield dazuaddieren. Würde es 3% betragen (entspricht dem früheren langjährigen Wirtschaftswachstum der USA), dann würde man gar so rechnen müssen: EY-Aktien 5% + 3% (Wachstum) + 3% Inflation = 11% (nominale Aktienrendite) gegenüber 3% (nominale Bondrendite). Der Aktienaufschläg wäre mit 8% für die USA noch extremer (für EU mit 8% EY gar bei 11%). Die von Dir genannten Faktoren mag man abziehen etc.. Das sind aber eher Marginalien. Das Earning-Yield Wachstum betrug in der Vergangenheit überraschenderweise aber nicht 3% sondern eher 1%. Grund ist das Wachstum historisch eher durch IPOs als durch organisches Wachstum realisiert wird. Du siehst das das kompliziert wird. Empfehlung daher 1% EY-Wachstum etc. weglassen (es kompensiert in etwa die neg. Faktoren von Dir / Ausfallrisiken etc.). Solche Faktoren sind hochvolatil und destabilisieren das Modell sonst nur so dass es nicht mehr handhabbar wird.

 

Insgesamt also eine Risikoprämie auf dem Niveau des langfristigen Durchschnitts.

...

 

Die Risikoaufschläge sind in FED-Modell-Logik weit über dem langfristigen Durchschnitt (gilt wie oben erläutert für Europa und auch USA). Daher sind auch Deine restlichen Schlussfolgerungen nicht belastbar.

Selbst ohne FED-Modell-Logik und unter totaler Vernachlässigung der Zinsbetrachtung sind die Risikoaufschläge in der EU sehr hoch. In den USA sind Sie relativ normal bzw. leicht niedriger als der Durchschnitt.

 

... Immerhin sind da noch FED und EZB, die alles dafür tun würden, um diesen Prozess eben nicht schnell und eruptiv sondern schön langsam und gemächlich zu gestalten (oder falls nötig bis auf weiteres zu verhindern).

Wie könnten die Notenbanken das verhindern? Mit welchen Mitteln?

 

Das ist doch seit Jahren tägliche Praxis. Wie würde wohl der Vergleich Aktien-KGV zu Anleihe-KGV aussehen, wenn die FED nicht 90% aller neu herausgegebenen US-Staatsanleihen aufkaufen würde?

 

 

Das sehe ich wie Antonia. Eine Eruption bei Aktien können die Zentralbanken nicht direkt steuern. Weder in die eine noch in die andere Richtung.

 

Die FED kann nur Anleihenkurse direkt beeinflussen (durch Kauf tut Sie das ja zz. extrem). Aktienkurse kann sie aber nur indirekt über die FED-Modell-Logik beeinflussen (sprich: die sinkenden Anleihenrenditen zwingen die Marktteilnehmer in Aktien, mangels alternativer Anlagemöglichkeiten). Die Marktteilnehmer fürchten sich aber zur Zeit (=Risikopremium). Deshalb gibt es ja so ein Ungleichgewicht. Es kann sehr wohl zur Eruption (Aktienhausse) kommen (nämlich wenn die Furcht der letzten 2 Monstercrashes aus den Anlegergehirnen weicht). Da kann die Zentralbank aber nicht viel dagegen tun. Sie könnte die Zinsen anheben, aber würde so ggf. wieder andere Probleme wie Deflation / Wirtschaftsabschwung verursachen. Die Einflussmöglichkeiten der FED auf Aktien und Rohstoffpreise sind also relativ zu Anleihen sehr begrenzt.

 

FED und EZB müßten also schon Aktien direkt kaufen/verkaufen, um das zu ändern (die BOJ macht das ja sogar oder?). Das werden EZB und FED aber wohl nicht tun. Dazu sind Sie wohl zu stark mit den Banken / Staaten verbandelt. Eigentlich wäre ein Kauf von Unternehmensanleihen, Aktien und besonders IPOs ja sogar eine direktere Induktion von Geld in den Unternehmenskreislauf. Da könnte auch niemand mehr die "Pferde die nicht saufen" beklagen.

[Bärenbulle]

Mittlerweile empfinde ich die Stimmung im Forum als überaus bullish, könnte ein Kontraindikator sein

 

Übrigens falls es interessiert: Sehr bullish war ich Ende 2008 bis 2010. In 2011 und 2012 war ich noch moderat bullish. Jetzt bin ich gar nicht mehr bullish (zumindest nicht für den 1-2 Jahreshorizont). Die Euphorie der Anlageberater und der Presse (und die messbare Sentimente sowie die Anzahl der Insiderverkäufe) sind mir auch etwas suspekt. Aber ich bin auch nicht übermässig pessimistisch (Zinsstruktur und Inflation ist okay, IPOs gehen (noch) nicht durch die Decke, die Kurssteigerungen sind am Ende einer Rezession oft am allerstärksten, diesen Zeitpunkt haben wir ja ggf. erreicht etc. etc.). Ich bin also ziemlich neutral eingestellt. Wo die Kurse in einem Jahr stehen ist schwer zu prognostizieren. Eigentlich kann das einem Langfristanlager aber auch egal sein.

 

Meine Aussagen bezogen sich wirklich rein auf die Langfristanlage und darauf das ich mitten in der Ansparphase bin. Für mich wäre eine schnelle Aktienhausse daher ein sehr starkes Risiko (welches ich leider nicht ausschliessen kann bzw. welches ich nur durch eine höhere Aktienquote reduzieren kann, wodurch ich dann aber wiederum Kurzfrist-Risiken ausgesetzt bin). Wenn man nicht in der Ansparphase ist, kann einem das vglw. egal sein. Dann kauft man mit Bonds zwar immer noch eine schwache Rendite, man setzt aber nicht auch noch die gesamte Zukunftsrendite seiner künftigen Anlagen aufs Spiel.

[Fondsanleger1966]

In Deinem Beispiel und im FED-Modell vergleicht man eine reale Größe (KGV/EY) mit einer nominalen Größe (Anleihenrendite). Da die Inflation im Schnitt 3% war

Nein, ich vergleiche eine Nominalgröße (Schwätzwert für die künftige nominale Aktienrendite) mit einem anderen Nominalwert (30jährige Bond-Rendite).

 

Das World-KGV liegt per Ultimo 2012 bei gut 20. Das entspricht einer Gewinnrendite von knapp 5%. Davon muss nun noch ein Abschlag für die Verzerrung der Gewinne vorgenommen werden (optimierte Gewinndarstellung für die Börse, nicht vorgenommene Firmenwertabschreibungen, Unterdeckung der Pensionsansprüche, Bilanzbetrug á la Worldcom & Co. usw.). Im Gegenzug kann man noch einen Anteil der Unternehmen am Produktivitätswachstum hinzuaddieren sowie die Inflation (oder einen Teil davon bei eingeschränktem Preisüberwälzungsspielraum). Vermutlich kommt man da - je nach Annahme - bei Werten zwischen 6 und 7% heraus